券商业绩何时转折

在金融严监管的背景下,券商业绩分化趋势在所难免。但令市场欣慰的是,券商7月业绩数据环比增长,加上政策的加持和过于悲观的市场预期,业绩转折预期逐渐增强。

Capitalweek - - 金融 - 本刊特约作者 刘 链/文

7月,随着股债市场的微幅改善,券商业绩整体出现回暖。37家上市券商发布2018年7月财务数据,合并口径(以下同)合计实现营业收入192.26亿元,环比增加24%,同比增加7%(剔除财通证券、广州证券、华西证券、南京证券、中信建投,下同);合计净利润72.57亿元,环比增加64%,同比增加8%;合计母公司净资产1.4万亿元,环比增加1.6%,同比增加7.8%。1-7月,累计实现营业收入1100.4亿元,累计同比减少9%(剔除同比及华鑫证券、浙商证券,下同),实现净利润397.5亿元,累计同比减少19%。

分类评级落地强者恒强,龙头业绩继续稳健。7月27日,2018并分类评级结果公布,11家龙头维持AA评级,东方上升1级至AA,兴业、东财、国联、江海上升1级至A,华创、山西、方正上升2-4级至A,西南上升三级至BBB。

从7月单月数据看,营业收入前三分别为申万系(20.10亿元,环比增加54%,同比增加178%)、中信系(19.90亿元,环比减少7%,同比增加24%)、国君系(19.34亿元,环比增加13%,同比增加25%),25家券商实现环比正增长, 13家券商实现同比正增长;净利润前三分别为申万系(13.75亿元,环比增加147%,同比增加307%)、中信系(7.92亿元,环比减少1%,同比增加7%)、国君系(7.03亿元,环比增加3%,同比增加15%),27家券商实现环比正增长, 11家券商实现同比正增长。

从累计数看,1-7月,累计营业收入前三分别为中信证券、国泰君安、华泰证券,同比变动幅度分别为+17%、+8%、-17%,共计7家券商实现同比正增长,净利润前三分别为中信证券、国泰君安、华泰证券,同比变动幅度分别为+17%、-7%、-23%,仅申万宏源、中信证券实现正增长,龙头继续保持稳健增长。

随着资管配套细则的落地,行业回归本源发展,投行业务仍表现出头部集中的特征。7月首发通过率为66.18%,环比减少1.13%,7家投行子公司实现营业收入2.43亿元(环比减少21%,同比减少50%),净利润0.40亿元(环比增加23%,同比减少58%),其中,中德证券、申万宏源、第一创业净利润环比正增长;7月,13家资管子公司实现营业收入10.99亿元,环比减少33%,同比 增加32%,净利润5.12亿元,环比减少32%,同比增加55%,其中,华泰证券、广发证券净利润过亿元,兴业证券环比改善显著。

1-7月,7家投行子公司累计实现营业收入20.88亿元,同比减少27%,净利润3.21亿元,同比减少59%,13家资管子公司累计实现营收80.11亿元,同比增加17%,净利润35.18亿元,同比增加9.9%。

业绩分化愈演愈烈

分业务来看,7月市场交易额表现平稳,经纪业务保持稳定。截至2018年7月31日,7月单月经纪业务日均股基交易额合计3946.19亿元,环比减少0.02%,同比减少20.69%。

信用业务方面,两融同比下降0.42%,股票质押平仓负反馈有限。截至2018年7月31日,两融余额为8917.40亿元,月度环比减少3.01%,同比减少0.42%。3月12日,股票质押新规正式实施,根据中国结算数据的估算,截至6月末,市场股票质押市值5.5万亿元,其中,交易所场内质押余额2.8万亿元。

根据交易所6月26日公布穿仓市值比例以及日均平金额估算,日违约处置金额占穿仓市值比例约万分之一,因此,违约处置对市场的负反馈较为有限。中泰证券认为,目前,金融机构强制平仓情况风险可控,随着市场的回暖,平仓压力有望逐步缓解。

投行业务方面,股权承销整体放缓,资源在头部集中。截至2018年7月31日,股票发行7月募集资金情况如下:IPO发行6家,共募集资金 33.90 亿元,环比减少63%,同比减少81%;增发募资537.95亿元,其他再融资114亿元;股权融资共募资685.85亿元,环比减少43%,同比减少 50%。1-7 月,IPO累计发行945.48亿元,同比减少30%,股权整体累计发行6782.49亿元,同比减少8%。

另一方面,债券承销稳步回升。截至2018年7月31日,债券发行单月募集资金情况如下:发行企业及公司债券 1578.37亿元,短期融资券和中期票据355.58亿元,债券承销总募资金额4493.71亿元,环比增加40%,同比减少4%,1-7月累计发行2.37万亿元,同比增加14.46%。

资管业务方面的显著特点是券商主动管理能力持续提升。5月11日,中基协披露券商资管2018年一季度月均总规模与主动管理排名情况,排名前20的券商资管规模同环比大多有所提升;在主动管理规模方面,国泰君安、中金公司、东方证券同环比改善。随着资管新规过渡期的延长,平稳落地有助于券商行业中长期主动管理能力的持续提升。

自营业务的改善主要得益于股债市场的回暖。截至2018年7月31日,股票指数上证综指7月单月上涨1.02%,深证成指下跌2.14%,上证50 上涨2.63%,创业板指下跌2.83%,中证全债指数单 月上涨1.17%,相比6月,7月市场有所改善,预计券商自营业务压力有所放缓,业绩有所回暖。

在金融严监管的背景下,券商业绩分化趋势在所难免,但令市场欣慰的是,券商7月业绩有改善的势头。

数据显示,7月单月券商业绩环比回升。截至8月8日,37家上市券商发布2018年7月份财务数据,合计实现营业收入 182.26 亿元,环比增长17.09%;实现净利润62.57亿元,环比增长41.10%。

可比的31家券商的数据显示,7月 实现营业收入165.13亿元,同比小幅增长1.56%;净利润58.80亿元,同比下降7.26%。2018年1-7月,累计实现营业收入1014.29亿元,同比下降10.05%;累计净利润367.81亿元,同比下降20.87%。

不过,二级市场交易量小幅回升,增发募资环比大幅上升。7月指数表现分化,沪深300指数上涨0.19%,创业板指数下跌2.83%,日均成交额3520.75亿元,环比上涨1.52%;两融余额 8917.4亿元,环比下降3.01%。7月通过一级市场募集资金1765.23亿元,环比增长 122.86%,募集资金家数为30家;其中,通过IPO募集资金52.48亿元,募集资金家数为7家,环比下降87.01%;增发募集资金1627.38亿元,募集资金家数为14家,环比增长361.29%。

分券商来看,7月,中信证券盈利能力居首。从净利润来看(剔除申万宏源子公司利润分配的影响),中信证券、国泰君安、海通证券位居前三,分别为7.92 亿元、7.03亿元、5.59亿元。从累计净利润来看,中信证券、国泰君安、华泰证券位居前三,分别为49.48亿元、46.94亿元、45.26亿元。

7月,券商净利润环比有所改善,主要原因在于券商自营业绩的改善,同时与业绩下滑管理层控制成本有一定的关系。由于监管政策趋严以及券商业绩与净资本的相关度越来越高,大型券商在场外期权业务、CDR发行等方面拥有明显的优势,未来券商业绩分化趋势会继续存在,且愈演愈烈。

业绩转折预期加强

中航证券则乐观地认为,证券行业7月经营数据环比增长,加上政策的加持,业绩转折预期在加强。7月31日,中央政治局召开会议,提出“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”六项重要工作。8月初,证监会连续召开重要会议,提出五项重点推进工作,表示坚持通过深化改革扩大开放来促进资本市场平稳健康发展,保障金融市场平稳运行的政策预期正在大幅增强。

2018年以来,受证券市场活跃度下降的影响,证券行业业绩增速连续下行。在稳金融政策预期的支撑下,预计证券市场活跃度将逐步恢复,包括交易、融资等市场活动将逐步好转。7月投行股权再融资类项目较6月已经有较大幅度

证券行业7月经营数据环比增长,加上政策的加持,业绩转折预期在加强。

的增长,市场融资需求强烈,叠加政策预期,中航证券预计证券行业或将迎来业绩拐点。

经纪业务方面,7月,股票二级市场运行出现较大的波动,A股日均成交金额 3520.75 亿元,同比减少 23.95%; 1-7月累计成交金额较2017年同期减少3.44%。

投行业务方面,7月,投行股权类项目融资规模1765.23亿元,环比增加122.86%,同比增加122.05%,业务改善明显。1-7月累计股权融资规模8851亿元,累计同比减少7.5%,累计降幅大幅收窄。与此同时,7月,债券类承销规模4490亿元,环比增加42.24%,同比减少2.5%,继续保持良好增长的趋势。1-7月累计债券类融资规模24080亿元,累计同比增加17.57%,增幅小幅缩窄。

信用交易方面,7月,融资融券日均余额9001亿元,环比减少3.40%,同比增加1.4%,继续保持同比增长。7月,股票质押交易参考市值702亿元,环比减少28.84%,同比减少48.99%,1-7月累计交易参考市值6996亿元,同比减少45.32%。股票质押受监管新规叠加市场波动的影响,短期内暂未有复苏的迹象。

资产管理方面,7月,新发行集合产品份额120.58亿份,1-7月累计新发行份额1210.82亿份,同比减少20.03%,降幅有所扩大。7月,新发行企业ABS规模546.58亿元,同比增加11.33%,1-7月累计新发行规模4084 亿元,同比增加23.79%,企业ABS继续保持良好增长势头。

银河证券认为,融资规模的回暖,使得券商净利润环比增长46.61%。截至8月6日,33家上市券商中已有27家披露2018年7月的财务数据。对相关数据进行简单加总合并口径测算,27家上市券商7月单月实现营业收入165.25 亿元,环比增加21.7%;单月实现净利润 65.53 亿元,环比增长46.61%,剔除申万宏源从子公司获取的10亿元分红,净利润环比增长24.23%;7月末净资产为 11397.89 亿元,环比增加1.91%。申万宏源、中信证券以及国泰君安的净利润居行业前三甲,分别实现13.75亿元、7.92亿元以及7.03亿元;第一创业、招商证券、国元证券和国信证券净利润环比涨幅居前,增幅分别为2201.9%、404.98%、278.36%和158.01%。

根据银河证券的分析与判断,券商业绩显著改善预计与投行业务融资规模回暖有关。分业务来看,经纪业务层面,7月,沪深两市股基累计成交金额8.63 万亿元,环比增长8.69%,日均成交额3920.58亿元,环比下滑1.19%。信用业务两融余额下滑至8917.4亿元,环比下降2.43%,在贸易战持续升级的市场环境下,投资者的避险情绪依旧非常浓厚。股、债融资规模双双回升,7月,股权融资规模合计1765.23亿元,环比增长122.86%,其中,IPO有7家,募集资金 52.48 亿元,环比减少87.01%;增发有14家,募集资金 1627.38 亿元,环比增长361.29%;配股有2家,募集资金26.65亿元,环比增长428.82%;债券融资规模合计4380.99亿元,环比增长33.85%。7月,上证综指上涨1.02%,沪深300上涨0.19%,中债总全价指数上涨0.78%,自营业务收入预计维持平稳或小幅增长。

券商板块市净率自2018年2月突破10年历史底部以来,在3月短暂回升后, 4-6月连续下探,7-8月券商板块仍处于历史低位,具有边际向上的空间。当前,券商板块估值在底部区间保持小幅震荡,在市场需求旺盛叠加政策面企稳的情况下,券商业绩预计迎来回升,估值进一步下行空间有限。

7月末,券商板块PB(TTM,中值)为1.28倍,与6月末基本持平。大型券商的PB中值为1.15倍(前值为1.22倍)、中小券商为1.39倍(前值为1.49倍),创历史新低。总体来看,券商行业估值仍在历史新低区间徘徊,部分券商个股甚至出现破净。

市场预期过于悲观

随着“一行两会”下发资管新规配套细则,核心监管方向和框架并未发生实质性改变,但在政策执行力度和节奏方面则有所放缓,允许暂不合规的老产品新资产滚动续作,缓解因资产到期带来的流动性压力,证券行业有望迎来边际改善。2018年分类评级结果使得龙头券商的市场地位强化,强者恒强,业务资格与评级挂钩、规模与净资本挂钩或成为趋势,集中度有望持续提升,由于龙头券商在传统业务上具有规模优势,新业务又具有发展潜力,加之目前行业处于估值低位,未来值得重点关注。

新业务除了CDR以外,还有场外期权业务。近期,随着场外期权业务交易商名单及挂钩个股标的名单的发布,场外期权业务有望重新步入常态化。

在“7家一级交易商+9家二级交易商”的名单中,大型综合券商位列其中,未能跻身名单的证券公司将失去与客户开展场外期权业务的资格。场外期权业务基本上由大型综合券商垄断,先发优势非常显著,未来将增厚盈利空间。随着场外期权业务格局的进一步分化,将推动行业集中度持续提高。

当前,券商板块及大型综合券商的估值均处于历史偏低位置,防御与反弹攻守兼备。在券商业务条线强监管的环境下,大券商凭借雄厚的资本实力以及强劲的综合实力在业务规模以及资格获批方面均具有相当的优势,这种优势将

值得强者恒强的得益局面延续,行业集中度也将持续提升,这也是低估值的大型综合券商的投资价值之所在。

此外,随着证券期货经营机构私募资产管理的征求意见,意味着证券公司开展私募业务也面临开闸,这又会为券商估值的改善迎来向好预期。

证券期货经营机构私募资产管理配套细则的相继落地,多数条款均与监管要求保持高度一致,确保券商业务的平稳过渡。对于合格投资者标准、产品类型划分以及投资者投资单只各类产品要求、产品可否分级、具体杠杆比例、投资非标资产的计划产品期限等,均与资管新规保持高度一致。与此同时,资管新规与理财新规也保持相同的监管基调,增加了相应的监管弹性,允许老产品滚动续作且不统一限定整改进度,以谋求金融机构的平稳过渡。

从监管目的来看,证券期货经营机构私募资产管理的新规旨在统一监管,强调机构的主动管理能力,并要求打破刚性兑付的痼疾。资管新规适用于证券、基金、期货及私募子公司,明确机构不得在合同中约定由委托人或其指定第三方自行负责尽职调查或者投资运作,应提升主动管理能力,服务实体经济;允许自有资金参与,与理财新规相比更为宽松。20%的比例与券商监管保持一致;明确出现兑付困难时,机构不得以任何形式垫资兑付。

中泰证券认为,私募资管新规保障机构私募资管自有资金投资,同时打破刚性兑付,将在一定程度上保护机构的利益。避免投向过度集中,明确不可直接投资银行信贷资产,非标并未明显“放松”。集合计划或同一机构全部计划投资资产上限为计划或机构资产的20%,对国债、央票等政策性金融债以及单一投资者3000亿元以上给予豁免。集合计 划的20%较公募资管的10%的比例有所放宽,对员工持股等业务或将产生一定程度的影响,整体20%较资管新规和理财细则30%的比例则有所收紧。

关于信贷资产,私募资管新规与此前银行委托贷款新规保持一致,这实际上有利于防止资金在金融体系的空转;对于非标资产投资规模占净资产比例与理财新规保持一致,增加一条投资同一非标上限为300亿元。结合目前各机构的政策,非标投资主体或维持原状,对于单一标的金额较大的项目,压力或将增大。由此可见,监管政策在非标新增方面并未明显放松。

此外,私募资管新规还统一规定风险准备金的计提比例,此举旨在防范机构的资产风险。延续资管新规计提风险准备金的要求,并规定不得随意创设收益权,鼓励证券公司设立子公司从事私募资产管理业务,加强风险法人隔离。风险准备金计提比例与目前基金、基金子公司的比例基本一致,券商此前按照规模计提以及未明确的母公司专户业务如何调整有待明确。

随着中报的陆续发布,龙头券商业绩稳健逐渐得到验证并获得市场认可。从影响业绩的负面因素来看,券商中报披露的原因主要有以下因素:受自营权益投资损失、信用业务违约导致资产减值计提增多以及投行业务承销减少的影响。在防风险、去杠杆、业务回归本源的监管背景下,各种优势资源将向头部券商集中,龙头券商尤其是机构业务占优的券商的规模优势有望带来业绩的相对稳定。

从交易环境来看,7月市场交易回升、两融持续走低、投行融资趋势向好、市场提振带动资管与自营业绩有所提升。

进入7月,监管层又进入密集发声 期,监管环境正在发生微妙的变化,《资管业务新规》的出台,金融行业去杠杆进程大概率将放缓,市场流动性压力有望得到缓解,行业环境或有可能在未来呈现出边际改善的变化。作为市场的稳定器,金融行业如果能率先企稳反弹,将极大提升市场的信心。

从基本面来看,当下市场成交环境趋弱,券商创新业务短时期难以完全恢复,业绩和经营压力仍会在一段时间继续存在。上半年的数据显示,券商利润集中度在明显提升,CR5的净利润合计占比为65%,较2018年年初上升7个百分点,“马太效应”的特征愈发显现,这将导致未来券商板块个股行情有可能进一步出现分化。

财富证券认为,从中长期趋势看,当前,优质头部券商的投资价值已经显现,未来有望率先反弹;而对行情依赖度高、业务同质化明显的券商将有可能进一步下行。目前,大型券商的市净率为1.15倍,这一估值基本已经充分反映了市场最悲观的预期,尤其是综合实力较强的大中型券商更值得重视,一些盈利能力较强、业绩增长出现向上转折预期的大中型券商的底部配置机会凸显。

2018年以来,市场经过连续调整,目前对中美贸易战、流动性、棚改等方面的悲观预期基本已释放。加上政策面前期定向降准、由“去杠杆”到“稳杠杆”、新华社发文表示中国股市处在绝对的价值洼地、上交所和深交所召开上市公司座谈会维护市场稳健运行等,均在释放温和缓解流动性和市场风险的信号。基于此,中银国际认为,市场回暖最直接、最确定的受益板块就是券商,受益市场筑底反弹,券商将迎来波段性行情。而龙头券商在当前的环境下,政策面+业绩面均更具有竞争优势。

Newspapers in Chinese (Simplified)

Newspapers from China

© PressReader. All rights reserved.