地产融资持续收紧 房企海外发债升温

China Economic Herald - - Local & Project 地方与项目/ - 姜超 周霞 截至2月17日,产业债平均收益率约为4.87%,已回到2015年4月时的水平;AAA、AA+、AA级产业债平均收益率1月略下行,2 月继续上行。截至2月17日,各级别平均收益率分别为 4.43%、5.06%、5.71%,也均回到2015年4月时的水平;AA-及以下评级的投机级产业债1月、2月收益率持续下行,因此投机级产业债与投资级产业债利差有所收窄。 1月以来,AAA、AA+级钢铁产业债行业利差持续收窄,目前处于2016 年以来最低点。截至 2 月 17日,AA 级钢铁产业债行业利差与20

10去年 月地产调控以来,房地产融资全面收紧。除了作为主要融资渠道的银行贷款和公司债外,地产

企业股权融资、发行 (资产证券化)产品、信托贷款融资等各类渠道均有收紧。且到目前为止,融资紧张的环境未见改善信号。

债券融资锐减 2月份公司债零发行

地产行业债券融资收紧,发行量大幅缩减。自去年地产调控政策铺开后,地产行业债券融资大幅缩减。2016具体来看, 年四季度地产行业1210债券总发行量仅为 亿元,较三2/3, 997季度减少了近 净融资额为30 2017亿元,仅为三季度的 ; 年以199.3来地产行业债券总发行量仅为2016亿元,较 年同期大幅减少。交易所出台分类监管政策,提高2016 10公司债发债门槛。 年 月底到11月,沪深交易所相继发布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分4类监管的函》,将发债主体限制为类:境内外上市房企;以房地产为主业的央企;省级政府(含直辖市)、省会城市、副省级城市及计划单列市的地方政府所属的地产企业;房地产协100会排名前 的其他民营非上市地产企业。纳入范围内的企业还要通5过 项综合指标进一步划分为正常5类、关注类和风险类,触及 项指标3中 项的不允许发行。此举大幅收紧了地产公司债券的融资。地产公司债收紧后效果显著,今2年 月以来尚处于“零发行”状态。2016 11 18 10年 月公司债发行 支,较41 9 80月的 支、月的 支大幅减少,发10 420行金额也从 月的 亿元减少至120 12亿元; 月公司债仅有浙江万厦5发行的 支私募债,发行金额仅为1.4 2017 1 6亿元。 年 月发行 支地产32.4公司债,发行金额 亿元,仅为去2.4 年同期的 ,即便考虑到春节的2016 2影响,与 年 月相比,发行额也10.3 2仅为其 ;而 月以来地产公司债更是尚处于“零发行”状态。2016 11事实上,自 年 月以来,即便是符合分类监管的要求,申报的地产公司债也未有一例获准发行。近日金隅股份事件,印证了市场对地产2 13行业发债的担忧情绪。 月 日,金隅股份发布公告称,证监会核准该公司向合格投资者公开发行公司债券 40 (小公募) ,发行金额不超过 亿元。随即有媒体报道称,这是证监会3 “时隔 个月再次放行房企公司债”,但事实上金隅股份被交易所归为建筑和建材行业,不是按房地产公司批的,而且金隅股份这次发行的公司债2016 5是在 年 月申报的,最初申报金50额是 亿元,到近日才拿到证监会40批文,金额批了 亿元。金隅股份事件一方面说明证监会仍未放开公司债闸门,另一方面也反映了市场对地产行业发债的担忧情绪。从审核进展缓慢这一表现来看,短期内地产债券融资紧张局面难以转向。 购房尾款 被禁,但资产证券化产品方兴未艾。近年来政策对 产品多持支持态度,地产公司利用企业资产进行证券化融资成为一 ind类较有吸引力的融资渠道。 统2015计显示,自 年年末开始,地产企 2016业发行 产品规模快速增加, 443.8年的总发行规模为 亿元,虽然较银行贷款和公司债的融资规模相比不算什么,但贵在增速较快。从基础资产来看,以应收账款为 基础资产的地产 产品规模占到74 ,购房尾款 即是其中典型的 一种。国内首单购房尾款 出现2015 12在 年 月,由上海世茂建设公司发行,该类产品能够盘活尾款资金,提高资金周转率而受到地产公司2016的喜爱。但 年末,为配合地产调控政策,监管层窗口指导暂停了以房地产企业购房尾款为基础资产的资产证券化,但其他类资产证券化产品并未被禁,仍可能是调控时期地产企业的重要融资方向。

通道业务监管升级 融资渠道收窄

除了传统的银行贷款、发债、定增等渠道,地产企业尤其是中小型企业也会通过信托、资管计划、基金等渠道筹集资金。

从银行角度看,由于对房地产行业直接发放贷款受到诸多限制,银行表外资金常常借助通道进行间接投资。常见的通道方有信托、券商、私募、基金子公司等,银行表外资金通过购买这些机构发行的非标类产品提供资金,间接向地产企业补血。值

2016 7得关注的是, 年 月银监会下发的《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》中提出,银行理财投资非标只能对接信托计划,但目前尚 未落地,券商和基金子公司等仍可对接理财。从地产企业角度看,通过房地产信托等非标融资的门槛更低,且融资形式、资金用途上更灵活。2016

年地产企业通过信托贷款、私募基金等非传统类渠道的融资规

2016模快速上升。以信托计划为例,年前三季度房地产信托发行接近5000 651亿元,存量规模新增 亿元。

2016根据信托业协会公布的 年三季

2016度末信托公司主要业务数据,年前三季度新增信托项目投向为房

4992地产的共计 亿元,其中集合信

2633 2359托 亿元,单一信托 亿元。

2016截至 年三季度末,信托资金投

1.35向房地产业的规模为 万亿元,较2015 1.29 651

年末的 万亿元新增了亿元。

监管层检查地产相关业务,禁止银行绕道补血房地产。去年底银监

16会对 个热点城市开展金融机构房地产相关业务专项检查,包括且不限于首付贷款、房地产开发贷、与房地产中介及房企合作、理财及信托等多种业务。

16私募、资管计划禁投 城地产

2 13项目,融资收紧升级。今年 月日,中国证券投资基金业协会发布

4 16《备案管理规范第 号》,叫停了 城私募、资管计划投资房地产开发企业项目。针对的主要地区包括北京、上海、天津、深圳、杭州、武汉、成都、南京、广州、济南、厦门、合肥、福州、无

16锡、郑州、苏州共 个城市,均是曾经房价上涨过快的城市。

几种开发商常用的融资方式,包括委托贷款、嵌套投资信托计划、受让信托受益权及其他资产收(受)益权、以名股实债方式受让项目股权等投资方式,将受到重点监管。

随着地产调控铺开以及通道业务监管的升级,地产企业相关融资规模预计有明显压缩。事实上,地产调控之后,基金子公司资管计划投向房地产的金额已经大幅下滑;房地产信

2017 1~ 2托产品发行量在 年 月也有

1明显回落,月地产领域集合信托成

100立规模仅 亿元,同比、环比均减

1/3,2 15.9少超过 月以来成立规模仅亿元,且资金成本有所回升,目前信

6.5 7.5 托的资金成本在 ~ 之间。

地产企业海外发债升温 成本开始回升

2017根据彭博统计的数据, 年以13来内地房企共成功发行海外债券 46.4支,累计金额达到 亿美元,较2015 1~ 2年 月总额(23.2 亿美元)还要多出一倍。上一波地产调控后海外发债激增。上一波地产调控措施全面铺开2013 10是在 年下半年,当年 月起各地地产调控政策密集出台,沪八条、深八条、穗六条相继出台,杭州、南昌、厦门等地提高二套房首付比例至70 ,与此同时地产企业融资收紧,企业寻求海外融资导致地产海外债2013激增。彭博统计数据显示, 年91四季度地产企业发行海外债超过2012亿美元,较 年同期增加将近一2014 222倍; 年全年则接近了 亿美2013 1.2元,较 年增加了 倍。2016 2015年海外融资成本较 年2016有所降低。从发行利率来看, 6 年地产海外债中,票面利率在 ~ 8 41.2 之间的居多,占比达到 ;票4 6 29.4 面利率在 ~ 占比 。得益2015 2016于 年到 年中全球利率下行2016趋势以及 年上半年国内地产行2016业的大繁荣, 年地产企业整体2015 10 融资成本较 年低,超过 的高息票债券较前几年也大大减少。 但人民币贬值 美元进入加息周2016期,海外发债成本开始回升。年受基本面以及美国加息影响,人民币汇率持续贬值,增加了国内企业海外发债的成本;此外美元进入加息周期,导致美债利率上行,国内企业要以更高的息票利率在海外融资。2016从微观层面来看, 年内发债2016 3利率上行。万科在 年发行过4 3期票据,分别是 月发行的 年期港2.5 9 5元票据,息票为 ; 月发行的2.95 12年期美元票据,息票为 ;月3发行的 年期美元票据,息票为3.95 ,这3期票据的发行成本一期比一期高,可以看做是海外融资成本2016上升的写照。绿地在 年发行过2 9 3期票据,分别是 月发行的 年期3.5 12美元票据,息票为 ; 月发行的3 4.38 年期美元票据,息票为 ,在同样期限下成本上升较为明显。碧桂2016 2园在 年也发行过 期公司债,分9 7别是 月发行的 年期美元债券,息4.75 12 10票为 ; 月发行的 年期美元5.63 债券,息票为 ,均反映出海外发债成本上升的态势。在当前人民币贬值压力仍大、美元债融资成本上行的背景下,地产企业仍选择海外融资,主要还是受国内融资收紧的驱动。 2016 11 12年 月、 月债市经历大幅11 10调整, 月产业债收益率由 月底的3.68 46 P 4.14 ,12上行 至 月产业54 P债收益率再次大幅上行 至4.68 2017 1 1 ; 年 月市场情绪略稳,月4 P 4.64 底产业债收益率下行 至 ;春节后,由于央行上调公开市场操作利2率,债市再次迎来一波调整,截至 月17 日,整体产业债平均收益率为4.87 1 23 P, ,较 月底上行 产业债收2015 4益率已回到 年 月时的水平。从不同等级产业债收益率变化2 17 来看,截至 月 日, 、 、4.43 级产业债平均收益率分别为 、5.06 5.71 2015 4、 ,也均已回到 年 -月时的水平。而 及以下评级的1 2投机级产业债 月、月收益率持续下行,与投资级产业债利差有所收窄。

煤炭产业债行业利差持续收窄

1 行业利差方面,月以来, 、 钢铁产业债行业利差持续收窄, 2016目前处于 年以来最低点。但 1级钢铁产业债 月行业利差先明2 2 17显上行,月再下行,截至 月 日, 2016级钢铁产业债行业利差与12年 月底持平,仍处于较高的水平。 、 级煤炭、钢铁债行业1 利差 月以来持续下行,而 级煤1炭、钢铁产业债行业利差 月以来没有下行,这反映在投资级债券中,投资者的风险偏好在减弱。

房地产行业利差水平仍偏低

、 评级房地产产业债平均收益率走势与煤炭产业债类似,亦2016 11 12是 年 月、 月明显上行, 2017 1 2年 月略下行,月略上行。但 11级房地产债收益率 月以来则一路上行。1 行业利差方面,月以来, 、 评级房地产债行业利差均持续走 1阔, 评级房地产债行业利差 月2 2 17略下行,月继续上行。截至 月 日, 、 、 级房地产债行业11 P 3 P 12 P,利差分别为 、、 对应2016 1年 月以来的均值分别为13 P 1 P 10 P, 、、 级房地产债行2016业利差仍低于 年以来均值, 、 级房地产债行业利差略高2016于 年以来均值。

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