债券违约的市场化法治化处置任重道远

China Economic Herald - - Market Research /市场研究 - 中国经济导报记者 | 杨 虹

近年来,在我国宏观经济增速下行背景下,债券市场违约事件多发,债券违约不再视为“黑天鹅事件”,而呈常态化发展趋势,一直被市场所诟病的刚性兑付逐渐被打破。日前,东北特钢债权人会议表决通过了公司破产重整计划草案,待法院批准后将进入执行阶段。对于该案例,联合资信评估有限公司研究部郝帅告诉中国经济导报记者,这是我国市场化、法治化方式处置债券违约的典型案例,有望进一步打破刚兑信仰,加快债券市场的“市场化”进程,推动我国债券市场与国际惯例接轨。

郝帅表示,在债券市场市场化进程不断推进的同时,刚性兑付的阴影并没有完全消散,市场化和法治化方式处置违约债券仍需进一步实践,债券市场的市场化、法治化和透明化建设任重道远。

债券违约的市场化和法治化处置经验不足

2014数据显示,从 年我国债券市场发生首例公开违约事件以来,截至49目前公募市场共有 期债券发生兑24付违约,涉及发行人 家,违约主体 类型涵盖民营企业、地方国有企业甚至央企,债市违约风险逐渐暴露。与此同时,违约债券的处置方式和回收情况受到越来越多的投资人关注。

2017郝帅分析认为,截至 年上半年,我国债券市场对无担保债务违约后的回收大多是靠自主协商的方式,存在较多非市场化干预的情况,违约处置环节的刚性兑付预期仍然较大,通过破产方式处置违约债务的案例较少,我国公募债券市场进入破产程序的只有协鑫集成科技股份有限公司、保定天威集团有限公司和东北特殊钢集团有限责任公司等少数发行人,其中保定天威的破产重整程序仍在进行中。

破产重整机制是处置违约债券的标准化路径

对无担保债券违约后的回收,债权人可以通过自主协商和司法诉讼两种方式追偿债务,其中司法诉讼包括破产重整、破产清算、破产和解和求偿诉讼。从国外经验来看,通过破产重整偿还债务是发达债券市场普遍采用的标准化违约处理机制。“这种制度不仅解决了债券市场对违约事件的市场化处理方式的问题,同时又为投资者提 供了维护其合法权益的有效途径。”郝帅说。但现阶段我国通过破产程序退出

2016市场的企业较少。据公开数据,

5000年我国仅有约 家企业申请破

10产,相较发达国家每年 余万件的数量少之又少。当前,我国在大力推进供给侧结构性改革,积极鼓励通过市场化和法治化的方式处置“僵尸企业”和资不抵债的国有企业。债券市场应积极推进违约债券的市场化、法治化处置模式。“目前来看,我国债券市场仍缺乏与《破产法》相配套的法律法规,对债券发行人破产偿债机制的相关法律条文存在许多空白。我国债券市场的违约后续处置机制亟待总结相关案例并予以完善。”郝帅认为。

近期,我国在推动市场化和法治化方式处置违约债券、保护投资人利益方面不断做出努力。监管部门就日

15 15 02”前出现的“五洋债”和“五洋违约事件表示:“始终支持投资者通过合法方式维护自身合法权益,要求相关主体通过法治化、市场化方式做好债券违约处置。”此外,最高人民法院近日下发《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》指出,充分发挥破产程序在依法处置“僵尸企业”中的制度功能,对于已不具备市场竞争 力和营运价值的“僵尸企业”,及时进行破产清算,有序退出市场;同时规范各地金融审判,根据金融机构分布和金融案件数量情况,在金融案件相对集中的地区选择部分法院设立金融审判庭,探索实行金融案件的集中管辖。

我国债市对外开放需要更加完善的制度化建设

在郝帅看来,随着我国债券市场对外开放进程不断深化,越来越多的境外投资者将参与到我国债券市场当中。但我国债券市场的基础设施建设仍有待完善,特别是在信息披露规范、市场透明度、风险管控力度、违约处置规范程序等方面的法律规定还存在不足,使得境外投资人对违约后的保护是否与境内投资人一致存在疑虑,这将降低我国债券市场对境外投资人的吸引力,阻碍我国债券市场的国际化发展。

对此郝帅建议,我国应从现有的破产案例中汲取宝贵经验,加强法律法规的建设和细化工作,建立标准化的违约处置制度,为境外投资者营造公平、公正、规范的市场氛围,促进我国债券市场更加健康、有序地发展。

从经济基本面来看,月超出预期的经济数据令市场观点有所分化,但市场一致认为经济走势使得货币政策不会取向宽松。

7 “月以来市场对宏观经济的预期出现了分歧,一方面,黑色系商品价格以及周期股持续上涨,显示商品市场对经济比较乐观,主要原因是供给侧改革和需求韧性较强;另一方面,债券市场长端收益率横盘震荡,显示对经济仍有下行的担忧。”南京银行资金运营中心市场研究部研究员刘怡庆分析称,鉴于收益率曲线一直比较平坦,短端相对于长端安全边际更高,若利率上行,由于目前期限利差已经很窄,短端上行幅度有限,且久期较短;若利率下行,应该先出现牛陡行情,短端也更为有利。

利率债窄幅震荡 收益率长短分化

7进入 月以来,由于经济数据好于预期,资金面受到缴税影响也较为紧张,收益率处于窄幅震荡的状态,同时长短端开始分化,长端由于对经济下行不及预期略微上行,短端则由于对资金面的预期改善而略有下行,期限利差从低位开始回升。 ind 7 28 3

数据显示,截至 月 日, 5 7 10年、年、年、 年期国债到期收益率

3.51 3.54 3.65 3.6 分别为 、 、 、 ,较6 30 1 5 4 月 日分别上行 、 、 、3.5 1

;而 年期国债到期收益率则下8 3.38 行至 。7月下旬,国开债收益率整体走

1势与国债类似。除 年期收益率呈现下行状态外,其他各期限收益率均呈现出小幅震荡上行,收益率曲线继续

1 7陡峭化。年期国开债收益率在 月28 3.67 日下行至阶段低点 。7月下旬,各期限国开债与对应期限国债利差值较为接近,并都在平稳走动轻微下行。长短端走势的分化使得期限利

7 28差从低位开始回升,截至 月 日, 10 7

年期与 年期国债收益率分别为3.6 3.65 、 ,维持倒挂现象。国债与国开债相比较,今年一季度,随着收益率快速上行,国开债上行速度快于国债,隐含税率大幅上行

25 至 左右,随后开始从高位回落。隐含税率的回落说明政金债走势强

6于国债,主要原因是 月以来的下行主要由非银机构驱动,银行由于负债成本上升、信贷需求较好,对债券资产的配置较为谨慎;而非银机构在流动性宽松和监管边际宽松的情况下,

6对市场更为乐观,月托管数据也说明广义基金为主要配置力量。

信用债收益下行企稳 配置空间受限

7 月,流动性较为平稳,信用债情绪回暖,随着债券市场收益率回

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