债券承销业务向信托公司“敞开大门”

China Economic Herald - - In-depth Reporting /新闻纵深 - 中国经济导报记者 | 李盼盼中国经济导报记者 | 李盼盼点评:【试点专项债发行 8 月大提速地方政府融资新渠道渐宽】点评:

9 8月 日,证监会调整可转债和可交换债发行方式并修订发布《证券发行与承销管理办法》(以下简称“《办法》”)。《办法》对可转债发行方式进行调整,将资金申购改为信用申购。按照规定,此后投资者参与可转债网上申购时,无需预缴申购资金,待确认获得配售后,再按实际获配金额缴款。

再融资新规之下,可转债成为满足上市公司融资的“新宠”。业内人士认为,随着《办法》发布,前期短暂停滞的转债发行势必重启,目前已有3000

亿元存量待发行,未来数月转债市场高概率将迎来发行高峰期,可转债市场带来的影响不容小觑。

新规正式落地

可转换债券是“可转换公司债券”的简称,又简称“可转债”,是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转债兼有债权和期权的双重属性。对发行主体来说,可转债发行利率较低,若转股后无偿债压力;对投资者来说,投资可转债可以在保障投资本金相对安全的同时,存在博取更高收益的机会。

我国发行可转债的时间较早, 1992 11 A

年 月,深宝安发行 股可转债,是我国第一支由上市公司发行的可转债,但之后由于宝安转债转股失败,我国可转债市场发展陷入长期停

1997 3滞状态。直到 年 月,国务院证券委颁布了《可转换公司债券管理暂行办法》,我国可转债市场才逐步开

1998始走上正轨。 年南宁化工股份有限公司可转换公司债券在交易所上市发行,该债券设有强制转股条款和回售条款,但未设置目前典型的转股价格向下修正条款和赎回条款。尽管如此,但这却是我国首单成功发行并完成兑换的可转换债券,为我国上市公司融资拓宽了道路。Wind 2017数据显示, 年以来累计

117待发行可转债 支,合计金额为3068.68亿元。其中,证监会已经审核

16通过但尚未发行的有 支,募资金额

289.7 2016 3合计 亿元。这和 年仅 家公司公告发行可转债预案形成了鲜

中国银行间市场交易商协会(以下简称“交易商协会”)近日启动意向承销类会员(信托公司类)参与承销业务市场评价工作。这意味着,银行间债市承销商队伍将迎来又一次扩围,信托公司进入后将与银行、券商等机构一道,分享中国债券市场持续成长的蛋糕。

承销大门敞开

交易商协会近日发布《关于意向承销类会员(信托公司类)参与承销业务市场评价的公告》(以下简称“《公告》”)指出,为进一步优化债务融资工具承销商队伍建设,推动银行间债券市场持续健康发展,启动意向承销类会员(信托公司类)参与承销业务市场评价工作。

上述《公告》指出,本次评价对象为非金融企业债务融资工具意向承销类会员(信托公司类)。信托公司经市场评价获得承销业务资格的,可开展非金融企业债务融资工具承销业务。

根据《信托公司管理办法》,信托 明对比。

对于此次新规出台,九州证券全球首席经济学家邓海清表示,可转债和可交换债发行方式调整后,参与网上申购的投资者申购时无需预缴申购资金,待确认获得配售后,再按实际获配金额缴款;参与网下申购的投资者申购时无需预缴申购资金,按主承销商的要求单一账户缴纳不超过50

万元的保证金,待确认获得配售后,再按实际获配金额缴款。此外,可交换债的网上发行由时间优先的配售原则调整为采用摇号中签方式进行分配。

市场人士普遍认为,取消申购预缴款后,可转债和可交换债的发行不会再冻结大额资金,可基本消除原资金申购方式对货币市场和债券市场的冲击。

供给将迎来爆发

在业内人士看来,此次新规落地,最重要也是最直接的影响是,传统转债的发行即将再次拉开帷幕。此前由于系统改造等原因,新债迟迟未能放量,随着新修订的《办法》正式实施,信用申购扫清了转债发行的最后障碍,前期堆积的一些已过会公司将会逐步发行,转债供给将迎来爆发。据华创证券数据,目前公布转债

120发行预案的公司一共有 家左右,

3350总的计划发行规模在 亿元左右。

华创证券测算指出,转债预案的不断增加,主要是因为定增受到限制。今年定增市场相对去年可能有6000亿元的缺口,如果假设有一半改

3000为发转债,约为 亿元,不考虑定增终止改为发转债的,已公布预案规

2300模在 亿元左右,也就是说可能还

700有 亿元规模,加上后期终止定增

1000改转债的,估计今年后面还有 亿元左右规模;数量上,按之前每月公布预案的情况看,估计可能还会有50~60家左右。在华创证券资管部总经理屈庆看来,“发行提速几乎是必然事件。”

2017 2自 年 月定增新规发布后,可转债实际上已经出现放量,数十家上市公司将定增预案改为可转债预案,理论上这批公司更有意愿将这批可转

16债转股。据统计,目前共有 家上市公司的可转债预案已经过会、等待发 公司的业务范围广泛,除资金信托、动

/产不动产信托、有价证券信托等传统信托业务之外,也包含证券承销业

2007务。但信托行业人士称,自 年信托公司重新登记以来,并未有信托公司获准参与证券承销业务,此次交易商协会启动信托公司参与承销业务市场评价工作,标志着银行间债市承销业务向信托公司敞开大门、意义重大。

华融信托研究员袁吉伟分析,信托公司可以借此机会拓展业务空间,做大中间业务,提升多元发展水平。他同时表示,信托公司开展的信托业务主要以私募性质的非标业务为主,目前涉足的标准化业务也主要是股票、债券投资,而开展承销业务则有利于加强标准化类债权业务的介入力度,从更早期的环节介入标准化类债权业务,也为信托公司转型发展提供了更多选择。

哪些公司能入围

68目前,全国 家信托公司中有54家为交易商协会会员。信托公司经市场评价获得承销业务资格的,可开展非金融企业债务融资工具承销

340行,总规模 亿元左右,其中,最大单票是宁波银行(融资100亿元)。

中金公司指出,近几周每周都有2支左右转债方案过会,审批速度不慢。即便保持这样的速度发行,也需

1要大约 年的时间才能将目前的预案发完。此外,今年以来定增明显降速,转债如期成为替代选择,新预案也会源源不断。

除此之外,可转债投资者类型也有望增加。屈庆表示,前两年,可转债的参与者主要是公募基金(可转债基金被动配置要求) ,今年由于定增新规的影响,越来越多的定增资金已进入可转债市场,保险和券商一直是可转债市场的重要参与者。此外,从今年的打新结果看,一些财务公司、投资公司亦都有参与网下投资,今后参与网上打新的个人投资者也会增多。

短期影响或有限

市场人士认为,随着新券发行提速,供给冲击对转债市场的影响不容忽视,但对估值的压缩可能也比较有限,短期网下申购或仍有“红包”行情。与此同时,转债发行加速将大幅改善转债市场流动性和择券空间,长期打新参与者有望扩容,一级打新、二级投资机会也将增多。 业务。

100整体来看,评价标准共 分。

60机构资质及业务评价 分,其中基本

12指标(净资产、信托资产) 分,部门

12 12设置及人员配备 分,相关制度

20分,市场表现情况 分,相关资质经

4 25验 分。此外市场评价 分,交易商

15协会秘书处评价 分。

3从市场评价要求看,近 年内有因违法违规受到刑事处罚或重大行政处罚;因涉嫌违法违规正被相关主管机关立案调查或者正处于整改期间;因违法违规给市场造成严重后果等情况的不参加市场评价。

另外,据接近交易商协会人士表示,市场评价实行打分制,会根据总分排序,按照打分结果跟上级监管部门沟通。对于市场评价结果怎样算优秀,也并不存在具体的分数线。

2015据梳理,从 年以来各地银监局公布的信托公司处罚名单看,共

14 10有 家遭受过处罚,其中 家为交

44易商协会会员,这意味着剩下 家候选。

值得关注的是,袁吉伟认为信托公司虽然获取了进入银行间市场做承销业务的“入场券”,但有一定的准入

打新方面,邓海清指出,一级申购由定金申购改为信用申购后,资金占用成本可以忽略不计,未来更多账户会参与一级打新,中签率将降低,中签率万分之几会是常态。大账户的资金优势不复存在,小账户打新对于净值贡献相对比较可观。新规将极大改变以往大型可转债(200 亿元规模以上)发行前后,由于大量预缴资金参与申购,造成市场流动性紧张的局面。当然,这也不可避免会造成

17中签率大幅下降。参考已发行的

EB 17 EB巨化 、 桐昆 来看,这两支公募可交换债均已按新规发行,中签率均在万分之二左右,因此,可转债一级市场未来的中签率可能很难高于这一水平。新规后的市场可能更适合资金量大、机会成本相对较小的投资者。

对二级市场的影响也不容小觑,未来供给爆发无疑将加快存量券的估值回归。国信证券指出,目前二级

88存量市场的平均转股价值是 元,对

35%应平均转股溢价率 。其实,在今年年初转债市场扩容的预期已经较为充分,但二级存量市场的估值似乎对供给压力迟迟不反应,原因就是实际的发行进度低于预期,当然也存在部分新增资金在定增受限后进入转债市场。随着供给提速,二级存量市 门槛。具体而言,不是交易商协会会员的信托公司无法获得承销资格,近3年有违法违规或者重大行政处罚的信托公司无法参加评价,且本次评价较为重视债券交易以及相关部门设计,需要剔除近年经营不佳或者证券业务发展滞后的信托公司。因此,袁吉伟预计最终获得资格的信托公司或

10不超过 家。

利好有多大

据接近交易商协会人士表示,信托公司承销业务资格获批结果何时揭晓,无明确时间表,要看具体工作进展。虽不知资质何时批准,但业内已然开始关心这一资质究竟会带来什么影响。

无疑,信托承销债券相当于多了一项业务,能扩展业务空间;提升客户服务能力;促进业务模式非标转标。但多位业内人士认为,信托公司入局“后发劣势”明显。

“短期不会有太大影响。首先,做这方面的业内没几家,其次,费率较低也不指望能带来多大收入。”袁吉伟直言。 场将开启回归合理估值之路。

不过,华创证券认为,现在市场存量不多,有些个券估值较高,新券的不断发行会对一些老券造成一定的压

10力,但目前的估值水平处于 年来的均值水平,并不算太高,而且短期大多都是小券,且市场关注度高,有一定承接力,股市整体情绪也较好,所以对估值的压缩可能也比较有限。

“现在转债的申购还不能确定网上发行的具体方案,长期打新参与者有望扩容,短期网下申购或仍有‘红包’行情。”邓海清指出,如果网上采取市值配售,那么对于投资者来说,网下还是更好的方式。与此同时,网上对于个人投资者的吸引力也相对有限,这样一级市场投资者扩容的速度可能有限。而如果网上参与不与持有市值挂钩,同时又不需要缴款,那样可能吸引更多的投资者参与网上,投资者赚钱效应也会增加。进而,网下参与由于仍需冻结资金,吸引力下降。

总体来看,屈庆表示,短期内转债发行重启将为市场带来一定的供给冲击,存量转债溢价率可能有压缩的风险。但中长期来看,发行市场的完善有利于我国转债市场存量规模的上升,为市场提供更加丰富的个券池,吸引更多投资者的参与。

他表示,对券商而言,债券承销是重要业务,即便如此,债券承销对于券商利润贡献度也不是很大;而目前情况来讲信托就是一个外行,且信托公司能抢来的业务肯定是少部分,因为游戏规则没有变,存量很难做,主要在于增量部分。另外,若成立债券承销部,设立相关规章制度,成本较高,不是所有公司都愿意投入。

袁吉伟进一步表示,目前信托公司初步获得承销资格,主要承担分销商角色,以销售为主,而真正具有含金量的是主承销商资格。并且相较银行、证券公司,目前信托公司分支机构较少,获取债券发行客户的能力不足,且很多优质客户已与银行、证券公司等机构形成了较为密切的合作关系,未来获取业务的难度不小。

“从趋势而言不太好判断,因为拿到承销资质以后,可能不断有创新、延展、衍生业务,这样信托跟其他公司就是同一起跑线,如果转型快,创新力强,有可能在这个市场中创新、衍生并在新增业务中占得先机。因为信托跟其他机构相比,市场化程度、竞争意识、危机意识更强。”一位中型信托公司人士称。

9月14日,8月主要经济运行数据发布,其中8月工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售均出现回落。

中金公司指出,7月经济数据走弱或有季度末6月冲高后的影响,但8月经济数据较上月再度明显走弱,工业增加值、投资和消费都较市场预期偏弱。总体上看,8月经济数据的回落与广义财政支出的回落、环保限产和房地产后周期效应逐渐消退有关,除了地产投资仍偏强之外,其他主要指标几乎全面回落,四季度地产销售也或因信贷环境收紧而低于预期。

进入9月,此前困扰债市的资金面紧张和风险资产大涨均出现改善,随着8月实体经济数据的出炉,结合市场反应来看,熊市反弹的机会大概率延续。其一,经济延续下行,没有出现明显改善迹象,考虑到冬季限产,对经济的悲观预期有进一步发酵的空间;其二,市场对于本月和上月的实体经济数据反应敏锐,而对 PMI 反应钝化,一方面是数据的重要性有差异,但也体现出目前债市对于利好消息更为敏锐;其三,7月数据组合为“实体差、金融稳”,目前尚不能判断实体经济进入加速下行的拐点,但如果8月金融数据也出现下行,债市反弹的空间和持续性均可能上升。

7自 月份89财政部公布 号文,要求优先试点土地储备、政府收费公路专项债以

8来,月份上述两个领域的专项债全国发行量呈井喷式增长。中债资信

8最新提供的数据显示,今年 月,土

431.80地储备专项债发行规模达 亿

208.43%;元,环比大增 收费公路专

7 8项债从 月份的零发行到 月份发行

213规模达 亿元。

在防范化解地方政府债务风险的背景下,项目收益专项债正逐步成为地方政府举债融资机制中的重要一环,其偿债资金来源于所对应的项目取得的政府性基金或专项收入。

今年 8 月份,地方政府专项债发行规模为2542.66亿元,环比7月下降 23.5%。主要是受到8月份资金面偏紧、发行利率上行影响,整体债市及地方政府债融资额均较7月份出现明显下滑。专项债发行成本也有所上行,当前利率约为3.95%,较8月中旬提升了5个基点。

一个明显的变化是,近期交易所发行专项债正在不断扩容,吸引来自券商、基金、保险等不同机构的投资者参与。虽然8月份在上交所发行的地方政府债规模缩量,但是专项债发行逆势“超车”,从7月份的36亿元猛增至8月份的522.28亿元。

随着我国“开前门”丰富地方政府举债渠道,专项债在地方政府融资体系中的作用愈显关键。截至 2017年 8 月 31 日,存量地方政府专项债4.85 万亿元,占地方政府债总余额的35.8%,较年初占比明显上升。同时, 8月份发行的地方政府债券中,超过一半为专项债,而7月份该比例仅为四成。

而曾经担当地方政府融资主力军的城投债遭遇监管“阻击”,近期部分城投短融融资成本飙升、发行遇阻。业内预期,作为国家大力支持的“正规军”,项目收益专项债的融资规模将进一步提升,以缓解部分城投公司退出政府融资平台带来的资金缺口。

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