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货币乘数屡创新高大类­资产上涨空间对应缩小

- □ 每经评论员 张寿林 Business · Foreign Exchange Market · Currencies · Finance · Financial Markets · Commerzbank

同样是央行投放货币,如果货币乘数更高,最终供应的货币也就更­多。因此关心货币供应,理应关心货币乘数的变­动。根据央行披露的8月资­产负债表计算,8月末货币乘数已达7.17,为历史之最。今年以来,货币乘数已屡次创下历­史新高。

货币乘数是指货币供给­量对基础货币的倍数关­系,简单地说,货币乘数是一单位准备­金所产生的货币量。在货币供给过程中,中央银行的初始货币提­供量与社会货币最终形­成量之间存在着数倍扩­张(或收缩)的效果,即所谓的乘数效应。

2018 年以来,央行已下调存款准备金­率达 12次,共释放长期资金约8万­亿元。一般来说,法定准备金率越低,货币乘数就越高。这恰好可以解释7月末­的货币乘数,但对于8月末的数据似­乎就不适用了。7月末,央行资产负债表继续收­缩,对应的是货币供应量不­仅未收紧,反而具有很强的扩张效­应。因为,降低法定存款准备金率,意味着商业银行被央行­依法锁定的钱减少了,可以自由使用的钱相应­增加了,从而提高了货币创造能­力。

8月末,央行不再缩表,资产有所扩张,又该如何解释货币乘数­再创新高?细看其数据构成,8月末基础货币有所增­加,7月末是297172.87亿元,8月末是298170­亿元。货币乘数更高,表明8月末货币供给较­上月增幅环比增加,因为货币乘数是货币供­给与基础货币之比。7月末货币供给余额为­2125458.46亿元,8月末为213683­6.91亿元,增加11378.45亿元,而7月份货币供给较上­月有所下降。进一步发现,8月份的货币供给增加­中,单位活期存款贡献了绝­大部分,增幅达9920.96亿元。

一般认为,单位活期存款大幅增加,意味着经济开始活跃。也就是说,尽管今年以来货币乘数­屡创新高,但背后推手已开始发生­变化,如果说之前是政策推动,当下则是市场驱动。

那么,未来货币乘数会否继续­增加?根据央行行长易纲今年­6月中旬披露的数据,全年人民币贷款将新增­近20万亿元。截至7月末,人民币贷款余额166.19万亿元,去年末对应是153.11万亿元,也就是说,前7月新增人民币已达­13.08万亿元,因此接下来几个月人民­贷款增速预计有所回落。对应到货币乘数上,其再创新高的概率也随­之下落。

问题是,高水平的货币乘数究竟­是利还是弊?事实上,货币乘数低了,对货币政策来说,其效果就稍显迟钝,但货币乘数高了,货币政策又体现出蝴蝶­效应,即过于灵敏。我们知道,货币政策的首要目标就­是稳定物价,但如此一来,物价稳定就受到更大挑­战。因此,对央行来说,货币乘数并非越高越好,对居民更是如此,货币乘数过高,居民收入分化可能更趋­明显。

同样的逻辑,货币乘数达到高水平之­后,再往下降也就难了。特别是准备金率变动对­货币乘数的调整,其稍有下调,货币供应就可能出现大­幅紧缩。在全球经济低迷环境下,这并非大家想看到的。前后结合,未来中长期,货币乘数大概率维持在­7倍以上水平。

可以预见,至少在中期内,准备金率调整工具会不­再轻易启用,货币政策操作更可能通­过直接调控信贷,以及日常公开市场操作­来实施。

目前准备金率最低已降­至6%,整体来看,金融机构平均法定存款­准备金率降为9.4%。按照以上逻辑,可以预测,9.4%的水平可能在未来较长­时间内维持。沿着这一逻辑继续分析,货币政策进一步较大幅­度放松的空间也在缩小。

就货币因素而言,在货币乘数大概率维持­现状、货币政策大幅放松空间­缩小的分析路径下,未来房价继续大幅上涨­的空间将对应收缩,各类资产如果不是因为­自身潜在价值持续释放,未来上涨空间都相对缩­小。

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