Di­le­mas mo­ne­ta­rios

▬▬▬ El in­cum­pli­mien­to de las me­tas de in­fla­ción de los gran­des ban­cos cen­tra­les di­fi­cul­ta la nor­ma­li­za­ción de sus pos­tu­ras mo­ne­ta­rias. ¿Qué ame­na­zas en­fren­tan?

Dinero (Colombia) - - SUMARIO -

es­de me­dia­dos del año pa­sa­do la ac­ti­vi­dad eco­nó­mi­ca en las eco­no­mías avan­za­das más gran­des –Es­ta­dos Uni­dos, Ja­pón y la Unión Eu­ro­pea– es­tá en una fa­se de ex­pan­sión mo­de­ra­da, gra­cias al in­cre­men­to de su de­man­da in­ter­na. Es­ta se di­na­mi­zó con ba­se en el es­tí­mu­lo que re­ci­ben de las pos­tu­ras ex­pan­si­vas de las po­lí­ti­cas fis­cal y mo­ne­ta­ria, man­te­ni­das por sus au­to­ri­da­des du­ran­te la úl­ti­ma dé­ca­da, jun­to con una ma­yor con­fian­za de sus ho­ga­res y em­pre­sa­rios.

Aun­que la ca­pa­ci­dad de cre­ci­mien­to de esas eco­no­mías des­me­jo­ró con la cri­sis fi­nan­cie­ra in­ter­na- cio­nal de 2007-2008 y la gran re­ce­sión de 2008-2009, el in­cre­men­to de la de­man­da en la co­yun­tu­ra ac­tual ha­ce que au­men­te la pro­duc­ción, con lo cual se es­tre­cha la bre­cha del pro­duc­to, en es­pe­cial en los Es­ta­dos Uni­dos y la Zo­na del Eu­ro.

Co­mo la me­nor bre­cha se de­be al in­cre­men­to de la de­man­da, se es­pe­ra­ba el sur­gi­mien­to de pre­sio­nes in­fla­cio­na­rias en ellas, tan­to en los mer­ca­dos de fac­to­res co­mo en los de bie­nes y ser­vi­cios. Sin em­bar­go, la in­fla­ción bá­si­ca dis­mi­nu­yó es­te año en los Es­ta­dos Uni­dos y per­ma­ne­ce ba­ja en la Zo­na del Eu­ro y en Ja­pón, por lo cual con­ti­núa de­ba­jo de la me­ta de sus ban­cos cen­tra­les. Es­te in­cum- pli­mien­to di­fi­cul­ta la nor­ma­li­za­ción de las pos­tu­ras mo­ne­ta­rias en esos paí­ses, que im­pli­ca­ría bus­car la neu­tra­li­dad de las ta­sas de in­te­rés de in­ter­ven­ción y re­ple­gar los ba­lan­ces de los ban­cos cen­tra­les ha­cia unas di­men­sio­nes me­nos anor­ma­les.

Co­mo plan­tea Nou­riel Rou­bi­ni, de la Uni­ver­si­dad de Nue­va York, una hi­pó­te­sis plau­si­ble pa­ra ex­pli­car la de­bi­li­dad de la in­fla­ción en las eco­no­mías avan­za­das es que el in­cre­men­to de la de­man­da fue­ra com­pen­sa­do por al­gu­nos cho­ques fa­vo­ra­bles en la ofer­ta. En­tre ellos, los ba­jos

Al­gu­nos cho­ques fa­vo­ra­bles de ofer­ta ha­brían com­pen­sa­do los efec­tos de un in­cre­men­to de la de­man­da so­bre los pre­cios, por lo cual la in­fla­ción no au­men­ta en las eco­no­mías avan­za­das.

pre­cios de los bie­nes y los ser­vi­cios pro­vis­tos en gran es­ca­la por al­gu­nas eco­no­mías emer­gen­tes, co­mo Chi­na y otras asiá­ti­cas, que tie­nen ba­jos cos­tos de pro­duc­ción. Otro es que los pre­cios de las ma­te­rias pri­mas, so­bre to­do de los com­bus­ti­bles, se re­du­je­ron de un mo­do pro­nun­cia­do y per­ma­ne­cen ba­jos des­de 2013. Ade­más, cuan­do las eco­no­mías avan­za­das al­can­zan sus ta­sas de des­em­pleo es­truc­tu­ral, no au­men­tan los cos­tos la­bo­ra­les por­que el de­bi­li­ta­mien­to de los sin­di­ca­tos re­du­jo su po­der de ne­go­cia­ción en la de­ter­mi­na­ción de los sa­la­rios. Es­to se de­bió, co­mo ar­gu­men­ta Adair Tur­ner, del Ins­ti­tu­to pa­ra un Nue­vo Pen­sa­mien­to Eco­nó­mi­co, a que la glo­ba­li­za­ción ex­po­ne a los tra­ba­ja­do­res de los sec­to­res tran­sa­bles a la com­pe­ten­cia sa­la­rial con sus pa­res del res­to del mun­do y a que la innovación tec­no­ló­gi­ca hi­zo po­si­ble la au­to­ma­ti­za­ción de mu­chas ac­ti­vi­da­des eco­nó­mi­cas. Por úl­ti­mo, la innovación tam­bién re­du­jo los cos­tos de pro­duc­ción de los bie­nes y los ser­vi­cios al­re­de­dor del mun­do.

En es­tas cir­cuns­tan­cias, es­ta­ble­cer la na­tu­ra­le­za de los cho­ques fa­vo­ra­bles de ofer­ta so­bre la in­fla­ción es vi­tal pa­ra di­se­ñar e im­ple­men­tar la es­tra­te­gia mo­ne­ta­ria. En el ca­so de una per­tur­ba­ción tran­si­to­ria, lo ideal se­ría que los ban­cos cen­tra­les no pos­ter­ga­ran la nor­ma­li­za­ción de sus pos­tu­ras mo­ne­ta­rias, por­que los efec­tos fa­vo­ra­bles so­bre los pre­cios se des­va­ne­ce­rían, de ma­ne­ra que, tar­de o tem­prano, la in­fla­ción re­cru­de­ce­ría, co­mo efec­to de un ex­ce­so de de­man­da.

Por tan­to, al de­mo­rar la nor­ma­li­za­ción de la pos­tu­ra an­te un cho­que fa­vo­ra­ble de ofer­ta que fue­ra tran­si­to­rio, se co­rre­ría el ries­go de que el re­pun­te de la in­fla­ción ge­ne­ra­ra un des­bor­de de las me­tas y una des­a­li­nea­ción de las ex­pec­ta­ti­vas.

Ade­más, man­te­ner una ex­tre­ma la­xi­tud mo­ne­ta­ria por un pe­río­do muy ex­ten­so, sin ne­ce­si­dad, en­tra­ña­ría la ame­na­za de es­ti­mu­lar un apa­lan­ca­mien­to ex­ce­si­vo, una to­ma im­pru­den­te de ries­gos, un des­bor­da­mien­to del cré­di­to y una in­fla­ción de los pre­cios de los ac­ti­vos que po­dría ori­gi­nar bur­bu­jas, cu­yo es­ta­lli­do en esas con­di­cio­nes pre­ci­pi­ta­ría una cri­sis fi­nan­cie­ra y otra re­ce­sión.

Un sín­to­ma de alar­ma so­bre el efec­to de una la­xi­tud mo­ne­ta­ria pro­lon­ga­da en los pre­cios de al­gu­nos ac­ti­vos es la pro­nun­cia­da va­lo­ri­za­ción de las ac­cio­nes y de los bo­nos en las bol­sas de los Es­ta­dos Uni­dos du­ran­te el úl­ti­mo año.

El pe­li­gro de ge­ne­rar ines­ta­bi­li­dad fi­nan­cie­ra tam­bién se co­rre­ría si el cho­que fa­vo­ra­ble de la ofer­ta fue­ra per­ma­nen­te y se man­tu­vie­ra la­xa la pos­tu­ra mo­ne­ta­ria. En es­te even­to ,lo in­di­ca­do se­ría, co­mo pro­po­ne el Ban­co de Pa­gos In­ter­na­cio­na­les, re­du­cir la me­ta de in­fla­ción pa­ra que in­cor­po­ra­ra los efec­tos per­ma­nen­tes de los cho­ques y no obs­ta­cu­li­za­ra la nor­ma­li­za­ción de la pos­tu­ra.

Aun­que en otras co­yun­tu­ras, co­mo en 1999, des­pués de las cri­sis asiá­ti­ca de 1997 y ru­sa de 1998, los gran­des ban­cos cen­tra­les del mun­do no du­da­ron en bus­car la neu­tra­li­dad de sus pos­tu­ras, in­clu­so cuan­do los mer­ca­dos fi­nan­cie­ros in­ter­na­cio­na­les es­ta­ban agi­ta­dos, en la ac­tua­li­dad esa ta­rea re­quie­re cau­te­la. Si se lle­va­ra a ca­bo de una for­ma pre­ci­pi­ta­da, po­dría des­ace­le­rar la ac­ti­vi­dad eco­nó­mi­ca glo­bal, de­bi­do al ele­va­do sal­do de la deu­da acu­mu­la­da al­re­de­dor del mun­do, que equi­va­le a 238% del PIB mun­dial, con un in­cre­men­to de 28 pun­tos des­de 2007 y de 46 des­de 2001.

Una subida muy rá­pi­da de las ta­sas de in­te­rés en las eco­no­mías avan­za­das im­pli­ca­ría un in­cre­men­to sú­bi­to de la car­ga fi­nan­cie­ra pa­ra los ho­ga­res y las fir­mas, jun­to con un re­gre­so a ellas de los ca­pi­ta­les de por­ta­fo­lio in­ver­ti­dos en las emer­gen­tes.

De ma­ne­ra si­mi­lar, un re­plie­gue ace­le­ra­do de los ba­lan­ces de esos ban­cos cen­tra­les po­dría ele­var de un mo­do im­pre­vis­to las ta­sas de in­te­rés de la deu­da pú­bli­ca de lar­go pla­zo, tan­to de las eco­no­mías avan­za­das co­mo de las emer­gen­tes, con lo cual po­dría en­ca­re­cer la fi­nan­cia­ción glo­bal de los go­bier­nos y de la in­ver­sión pri­va­da.

En con­se­cuen­cia, con una deu­da glo­bal tan alta, un re­gre­so pre­ci­pi­ta­do a la nor­ma­li­dad mo­ne­ta­ria de los gran­des ban­cos cen­tra­les del mun­do po­dría mi­nar en ex­ce­so la ca­pa­ci­dad de gas­to del sec­tor privado y de los go­bier­nos al­re­de­dor del mun­do, con lo cual la de­man­da y la pro­duc­ción mun­dial se ex­pan­di­rían me­nos de lo pre­vis­to.

Tal vez por ello la Re­ser­va Fe­de­ral de los Es­ta­dos Uni­dos op­tó por su­bir de ma­ne­ra pau­sa­da su me­ta pa­ra la ta­sa de in­te­rés so­bre los fon­dos fe­de­ra­les, con ape­nas cua­tro incrementos de 25 pun­tos bá­si­cos des­de di­ciem­bre de 2015, qui­zá otro de la mis­ma mag­ni­tud an­tes de fi­na­li­zar es­te año y tres más el en­tran­te. Tam­bién es­ta­ble­ció un pro­gra­ma gra­dual de re­duc­ción de sus te­nen­cias de ac­ti­vos a par­tir de oc­tu­bre, por me­dio del des­cen­so de la rein­ver­sión de los pa­gos del prin­ci­pal que recibe, a me­di­da que ma­du­ran, en unos mon­tos men­sua­les de­ter­mi­na­dos.

Otra con­si­de­ra­ción im­por­tan­te que ten­drán en cuen­ta los prin­ci­pa­les ban­cos cen­tra­les del mun­do en la nor­ma­li­za­ción de sus pos­tu­ras es que, con el des­cen­so de la ca­pa­ci­dad de cre­ci­mien­to de sus eco­no­mías, la nor­ma­li­dad mo­ne­ta­ria se de­be al­can­zar a unas me­no­res ta­sas de in­te­rés y con unos ba­lan­ces más am­plios pa­ra sa­tis­fa­cer una ma­yor can­ti­dad de­man­da de di­ne­ro, que an­tes de la cri­sis fi­nan­cie­ra y la gran re­ce­sión.

La so­lu­ción de es­tos di­le­mas de la política mo­ne­ta­ria que en­fren­tan los ban­cos cen­tra­les en la co­yun­tu­ra ac­tual re­quie­re, por tan­to, mu­cha pru­den­cia y una ca­li­bra­ción fi­na de sus ta­sas de in­te­rés y de la dis­mi­nu­ción pau­la­ti­na de sus com­pras de ac­ti­vos fi­nan­cie­ros, so­bre to­do de la deu­da pú­bli­ca de sus go­bier­nos. Es pro­ba­ble que ello im­pli­que un trán­si­to len­to a la nor­ma­li­dad de sus pos­tu­ras mo­ne­ta­rias, por­que los ries­gos de ace­le­rar­lo de­ma­sia­do son ma­yúscu­los.

Man­te­ner una pos­tu­ra mo­ne­ta­ria la­xa du­ran­te un ex­ten­so pe­río­do, pa­ra ge­ne­rar de­man­da y es­ta­bi­li­zar la in­fla­ción, cuan­do no es ne­ce­sa­rio, po­dría con­du­cir a otra cri­sis fi­nan­cie­ra.

Ha­ruhi­ko Ku­ro­da Go­ber­na­dor del Ban­co de Ja­pón Ma­rio Drag­hi Pre­si­den­te del Ban­co Cen­tral Eu­ro­peo Stan­ley Fis­her Vi­ce­pre­si­den­te de la Re­ser­va Fe­de­ral de los Es­ta­dos Uni­dos

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