La eu­ro­zo­na to­da­vía es vul­ne­ra­ble

El Financiero (Costa Rica) - - Opinión - Be­ne­dic­ta Mar­zi­not­to

Bru­se­las. A pe­sar de ex­pe­ri­men­tar re­cien­te­men­te una re­cu­pe­ra­ción eco­nó­mi­ca ge­ne­ral, la eu­ro­zo­na se man­tie­ne frá­gil e in­se­gu­ra fren­te al ries­go de otra cri­sis. Y una razón im­por­tan­te es que si­gue sien­do vul­ne­ra­ble a los ci­clos asi­mé­tri­cos de au­ge y cri­sis.

Di­cho sim­ple­men­te, si bien to­dos los miem­bros de la eu­ro­zo­na se pue­den be­ne­fi­ciar en los bue­nos tiem­pos, al­gu­nos su­fren mu­cho más que otros du­ran­te las cri­sis. Es­to sig­ni­fi­ca que no im­por­ta dón­de azo­te la cri­sis, los in­ver­so­res cons­cien­tes de la se­gu­ri­dad se re­ti­ra­rán de los paí­ses fis­cal­men­te dé­bi­les y se di­ri­gi­rán a otros paí­ses fis­cal­men­te fuer­tes que ten­gan una tra­yec­to­ria com­pro­ba­da en ma­te­ria de ge­ne­ra­ción de cre­ci­mien­to eco­nó­mi­co.

Cuan­do el cálcu­lo eco­nó­mi­co se re­vier­te, es de es­pe­rar que ex­pe­ri­men­te­mos una sen­sa­ción de

dé­jà vu. El be­ne­fi­cio pa­ra un país con­lle­va­rá la pér­di­da pa­ra otro, lo que mi­na­rá la coo­pe­ra­ción al in­te­rior de la eu­ro­zo­na y ali­men­ta­rá ten­sio­nes po­lí­ti­cas. Los efec­tos pro­ba­ble­men­te re­sue­nen en la po­lí­ti­ca in­ter­na de ca­da país, con­so­li­dan­do las fuer­zas que fa­vo­re­cen la de­sin­te­gra­ción.

Sin du­da, las re­for­mas que se im­ple­men­ta­ron en res­pues­ta a la úl­ti­ma cri­sis han me­jo­ra­do la si­tua­ción a ni­vel glo­bal; pe­ro no han re­suel­to la asi­me­tría fun­da­men­tal de la eu­ro­zo­na. Las po­si­cio­nes fis­ca­les sub­ya­cen­tes to­da­vía va­rían de un país a otro, a pe­sar de to­dos los es­fuer­zos por lo­grar una con­ver­gen­cia fis­cal a tra­vés de re­glas ver­ti­ca­lis­tas.

De la mis­ma ma­ne­ra, las re­for­mas del sec­tor fi­nan­cie­ro de Eu­ro­pa en los úl­ti­mos años, si bien sig­ni­fi­ca­ti­vas, no han ofre­ci­do una so­lu­ción ade­cua­da pa­ra el pro­ble­ma.

La unión ban­ca­ria eu­ro­pea hoy en par­te ha aca­lla­do a uno de los prin­ci­pa­les ca­na­les –los ban­cos lo­ca­les– a tra­vés de los cua­les se acu­mu­ló deu­da pú­bli­ca du­ran­te la úl­ti­ma cri­sis. Se ha im­ple­men­ta­do una su­per­vi­sión fi­nan­cie­ra a ni­vel de la UE, en lu­gar de de­jar­la en ma­nos de las au­to­ri­da­des na­cio­na­les. Y los res­ca­tes de los go­bier­nos han si­do re­em­pla­za­dos por re­ca­pi­ta­li­za­cio­nes in­ter­nas de los acree­do­res, al me­nos cuan­do es­tas úl­ti­mas no ame­na­zan la es­ta­bi­li­dad fi­nan­cie­ra.

Na­da de es­to evi­ta­rá la ne­ce­si­dad de res­ca­tes pú­bli­cos cuan­do lle­gue la pró­xi­ma cri­sis, por mie­do de que el con­ta­gio fi­nan­cie­ro am­plíe la reac­ción ini­cial del mer­ca­do.

Al mis­mo tiem­po, las nue­vas he­rra­mien­tas de ges­tión de cri­sis de Eu­ro­pa tie­nen li­mi­ta­cio­nes ob­vias. Con una ca­pa­ci­dad de prés­ta­mos de ape­nas 500.000 mi­llo­nes de eu­ros ($535.000 mi­llo­nes), el Me­ca­nis­mo Eu­ro­peo de Es­ta­bi­li­dad (MEDE) pro­ba­ble­men­te no mar­que una gran di­fe­ren­cia en la pró­xi­ma cri­sis. Una op­ción al­ter­na­ti­va se­ría ac­ti­var el pro­gra­ma de “transac­cio­nes mo­ne­ta­rias di­rec­tas” del Ban­co Cen­tral Eu­ro­peo, en el que el BCE com­pra­ría bo­nos de los es­ta­dos miem­bros de la eu­ro­zo­na en mer­ca­dos se­cun­da­rios. Pe­ro las TMD, anun­cia­das en se­tiem­bre de 2012 pe­ro nun­ca apli­ca­das, se­rían po­lí­ti­ca­men­te di­fí­ci­les de im­ple­men­tar. Y co­mo, al igual que el MEDE, es con­di­cio­nal, no ha­ría na­da pa­ra ali­viar la ten­sión en­tre acree­do­res y deu­do­res.

En ver­dad, has­ta una se­gun­da ron­da del Pro­gra­ma de Com­pra de Va­lo­res del Sec­tor Pú­bli­co del BCE (PSPP, por su si­gla en in­glés) no so­lu­cio­na­ría el pro­ble­ma de la asi­me­tría de Eu­ro­pa. Co­mo el BCE, jun­to con los ban­cos cen­tra­les na­cio­na­les, com­pra bo­nos del go­bierno en pro­por­ción con el por­cen­ta­je de ca­pi­tal del BCE del país, el PSPP no pue­de pri­vi­le­giar a los paí­ses que es­tán ba­jo pre­sión.

Los paí­ses al­ta­men­te en­deu­da­dos es­tán li­mi­ta­dos en su ca­pa­ci­dad pa­ra im­ple­men­tar po­lí­ti­cas proac­ti­vas de es­tí­mu­lo fis­cal.

Du­ran­te el pi­co de la úl­ti­ma cri­sis, al­gu­nos paí­ses tu­vie­ron que in­ver­tir más del 5% de su Pro­duc­to In­terno Bru­to (PIB), so­lo en pa­gar in­tere­ses por su deu­da pen­dien­te. E in­clu­si­ve cuan­do la agi­ta­ción del mer­ca­do ya ha­bía aca­ba­do, y el PSPP ba­jó las ta­sas de in­te­rés, los paí­ses muy en­deu­da­dos el año pa­sa­do to­da­vía in­vir­tie­ron un pro­me­dio de al­re­de­dor del 3-4% de su PIB en pa­gos de in­tere­ses.

La ma­yo­ría de es­tos paí­ses es­tán muy le­jos de ser in­sol­ven­tes. Pe­ro su deu­da es co­mo un cha­le­co de fuer­za, que li­mi­ta su ca­pa­ci­dad pa­ra ofre­cer cre­ci­mien­to eco­nó­mi­co en los bue­nos tiem­pos y re­pre­sen­ta un pa­si­vo en tiem­pos de cri­sis.

Mu­chas ve­ces se ofre­ce una re­es­truc­tu­ra­ción for­mal de la deu­da co­mo una al­ter­na­ti­va pa­ra los mar­cos fis­ca­les su­pra­na­cio­na­les y na­cio­na­les que no son efec­ti­vos. En es­te es­ce­na­rio, la su­per­vi­sión del mer­ca­do re­em­pla­za­ría la su­per­vi­sión po­lí­ti­ca. Sin em­bar­go, co­mo al­gu­nos paí­ses to­da­vía son cla­ra­men­te más vul­ne­ra­bles que otros, in­tro­du­cir un pro­gra­ma de re­es­truc­tu­ra­ción de deu­da aho­ra ale­ja­ría a los in­ver­so­res de esos paí­ses, ha­cien­do así más mal que bien.

En el cor­to pla­zo, los res­pon­sa­bles de las po­lí­ti­cas de­be­rían ex­plo­rar otras al­ter­na­ti­vas pa­ra so­lu­cio­nar el ex­ce­so de deu­da pú­bli­ca. El PSPP, tal co­mo es­tá cons­trui­do ac­tual­men­te, per­mi­te la re­pa­tria­ción de in­te­rés so­bre los bo­nos com­pra­dos por el BCE y los ban­cos cen­tra­les na­cio­na­les. Pe­ro los aho­rros de in­tere­ses son mo­des­tos, por­que el BCE es­tá for­mal­men­te li­mi­ta­do pa­ra com­prar más que una cier­ta can­ti­dad de deu­da del go­bierno de ca­da país.

Ele­var es­te lí­mi­te per­mi­ti­ría uti­li­zar el mar­co exis­ten­te en el fu­tu­ro pa­ra ali­viar las car­gas fis­ca­les de al­gu­nos paí­ses.

Mien­tras tan­to, el BCE ne­ce­si­ta­ría desem­pe­ñar un pa­pel di­fe­ren­te y más dis­tan­te del que ejer­ce hoy. Y las au­to­ri­da­des in­de­pen­dien­tes –co­mo la Co­mi­sión Eu­ro­pea o has­ta una ins­ti­tu­ción en­te­ra­men­te nue­va– ne­ce­si­ta­rían ga­ran­ti­zar que los aho­rros se uti­li­za­rán de ma­ne­ra pro­duc­ti­va en ca­da país.■■

“Cuan­to más du­re la si­tua­ción anó­ma­la, ma­yor se­rá el ries­go de que las ra­mi­fi­ca­cio­nes per­ju­di­cia­les de la cri­sis de 2008 si­gan te­nien­do re­per­cu­sio­nes, in­clu­so pa­ra las ge­ne­ra­cio­nes fu­tu­ras”.

TIM BRINTON PROJECT SYNDICATE PA­RA EF

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