El res­ca­te de deu­das se­cre­to de Eu­ro­pa

Mercados & Tendencias El Salvador - - Opinion -

MÚ­NICH – Se­gún el pro­gra­ma de Fle­xi­bi­li­za­ción Cuan­ti­ta­ti­va (FC) del BCE (ini­cia­do en mar­zo de 2015 y que pro­ba­ble­men­te se ex­ten­de­rá des­pués del fi­nal pre­vis­to pa­ra mar­zo de 2017), los ban­cos cen­tra­les de los paí­ses de la eu­ro­zo­na tie­nen 1.74 bi­llo­nes de eu­ros (US$1.84 bi­llo­nes) pa­ra com­prar tí­tu­los en el mer­ca­do pri­va­do, de los que más de 1.4 bi­llo­nes de eu­ros es­tán des­ti­na­dos a com­prar deu­da pú­bli­ca del país al que per­te­ne­ce ca­da uno de esos ban­cos.

El pro­gra­ma de FC pa­re­ce si­mé­tri­co, por­que ca­da ban­co cen­tral com­pra deu­da de su pro­pio go­bierno en pro­por­ción al ta­ma­ño del país. Pe­ro el efec­to no es si­mé­tri­co, por­que los tí­tu­los de deu­da de los paí­ses del sur de Eu­ro­pa (lu­gar de los ma­yo­res ex­ce­sos de en­deu­da­mien­to y dé­fi­cits de cuen­ta co­rrien­te del pa­sa­do) se re­com­pran ma­yo­ri­ta­ria­men­te en el ex­tran­je­ro.

Por ejem­plo, el Ban­co de Es­pa­ña com­pra bo­nos de su país que es­tán en po­se­sión de in­ver­so­res de to­do el mun­do (y re­du­ce así la deu­da de Es­pa­ña con acree­do­res pri­va­dos); a los bo­nis­tas de la eu­ro­zo­na, el pa­go se les acre­di­ta me­dian­te ór­de­nes de pa­go que emi­te el Ban­co de Es­pa­ña a los ban­cos cen­tra­les de sus res­pec­ti­vos paí­ses (en par­ti­cu­lar, el Bun­des­bank ale­mán y, en al­gu­nos ca­sos, el ban­co cen­tral ho­lan­dés). Pe­ro si los ven­de­do­res no es­tán den­tro de la eu­ro­zo­na, el en­car­ga­do de acre­di­tar el pa­go sue­le ser el BCE.

En es­te úl­ti­mo ca­so sue­len pro­du­cir­se transac­cio­nes trian­gu­la­res, don­de los ven­de­do­res trans­fie­ren el di­ne­ro a Ale­ma­nia u Ho­lan­da pa­ra in­ver­tir en tí­tu­los de ren­ta fi­ja, em­pre­sas o ac­cio­nes. De mo­do que el Bun­des­bank y el ban­co cen­tral ho­lan­dés no só­lo de­ben acre­di­tar las ór­de­nes de pa­go di­rec­tas re­ci­bi­das de Es­pa­ña, sino tam­bién ór­de­nes in­di­rec­tas de­ri­va­das de las re­com­pras de bo­nos que efec­túa el Ban­co de Es­pa­ña en ter­ce­ros paí­ses.

Las ór­de­nes de pa­go acre­di­ta­das por el Bun­des­bank y el ban­co cen­tral ho­lan­dés se re­gis­tran co­mo de­re­chos (cré­di­tos) de esos ban­cos en el sis­te­ma de com­pen­sa­ción TAR­GET con­tra el sis­te­ma del eu­ro. A fi­nes de sep­tiem­bre, esos de­re­chos as­cen­dían a 819,400 mi­llo­nes de eu­ros, de los que al Bun­des­bank co­rres­pon­dían 715,700 mi­llo­nes, el 46% de los ac­ti­vos ex­ter­nos ne­tos de Ale­ma­nia a mi­tad de año. Des­de el ini­cio del año, el mon­to com­bi­na­do de los de­re­chos de am­bos paí­ses en TAR­GET au­men­tó 180,400 mi­llo­nes de eu­ros, o sea 20,000 mi­llo­nes de eu­ros por mes, en pro­me­dio. A la in­ver­sa, las obli­ga­cio­nes de los paí­ses del sur de Eu­ro­pa (Gre­cia, Ita­lia, Por­tu­gal y Es­pa­ña) con TAR­GET as­cen­dían a 816,500 mi­llo­nes de eu­ros.

Pa­ra los cua­tro paí­ses, es­tas transac­cio­nes son un ne­go­cio es­tu­pen­do: les per­mi­ten cam­biar deu­da pú­bli­ca en po­der de in­ver­so­res pri­va­dos, con ven­ci­mien­tos fi­jos y pa­go de in­tere­ses, por deu­da con­ta­ble en el sis­te­ma TAR­GET (sin fe­cha de ven­ci­mien­to y por aho­ra sin pa­go de in­te­rés) de sus ban­cos cen­tra­les, ins­ti­tu­cio­nes que el Tra­ta­do de Maas­tricht de­fi­ne co­mo so­cie­da­des de res­pon­sa­bi­li­dad li­mi­ta­da, por­que si se en­deu­dan de­ma­sia­do, los es­ta­dos miem­bros no tie­nen obli­ga­ción de re­ca­pi­ta­li­zar­las.

Si se pro­du­je­ra una de­ba­cle y esos paí­ses aban­do­na­ran el eu­ro, sus ban­cos cen­tra­les na­cio­na­les pro­ba­ble­men­te que­bra­rían, por­que gran par­te de sus deu­das es­tán de­no­mi­na­das en eu­ros, mien­tras que sus de­re­chos de co­bro con­tra los res­pec­ti­vos es­ta­dos y los ban­cos se con­ver­ti­rían a la nue­va mo­ne­da en pro­ce­so de de­va­lua­ción. De mo­do que los de­re­chos del res­to del sis­te­ma eu­ro en TAR­GET que­da­rían re­du­ci- dos a la na­da, y lo úni­co que po­drían ha­cer el Bun­des­bank y el ban­co cen­tral ho­lan­dés se­ría es­pe­rar que otros ban­cos cen­tra­les so­bre­vi­vien­tes com­par­tan las pér­di­das. En ese mo­men­to, los ex bo­nis­tas ale­ma­nes y ho­lan­de­ses, aho­ra en po­se­sión de di­ne­ro del ban­co cen­tral, ad­ver­ti­rán que tie­nen en car­te­ra de­re­chos de co­bro con­tra sus ban­cos cen­tra­les que ya no tie­nen res­pal­do.

No quie­re de­cir es­to que al­guien es­té im­pul­san­do ac­ti­va­men­te una de­ba­cle. Pe­ro en vis­ta de las ne­go­cia­cio­nes (cu­yo ini­cio pre­vis­to es 2018) pa­ra la crea­ción de una unión fis­cal eu­ro­pea (que im­pli­ca trans­fe­ren­cias sis­te­má­ti­cas del nor­te de la UE al sur), no es­ta­ría mal que Ale­ma­nia y Ho­lan­da se­pan lo que pue­de su­ce­der si no fir­man un po­si­ble tra­ta­do. Co­mo es­tán las co­sas, es de pre­ver que acep­ta­rán una unión fis­cal, aun­que sea por­que les per­mi­ti­rá ocul­tar en una unión de trans­fe­ren­cias eu­ro­pea las qui­tas de deu­da pre­vis­tas, en vez de re­ve­lar­las ya mis­mo.

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