Vi­sion. « ICO » : faillite pro­gram­mée nou­vel âge du ca­pi­ta­lisme ? par Alexandre Avrillon

La Tribune Hebdomadaire - - EDITO -

En 1716, l’éco­no­miste écos­sais John Law in­tro­dui­sit en France le sys­tème de pa­pier-mon­naie pour re­mettre à flot les fi­nances du royaume après le règne éprou­vant de Louis XIV. Les cri­tiques furent alors vives contre ce pa­pier qui se sub­sti­tuait à la tra­di­tion­nelle mon­naie mé­tal­lique. Une faillite re­ten­tis­sante plus tard, le « sys­tème de Law » dis­pa­rut dans la pa­nique gé­né­rale, mais l’uti­li­sa­tion du pa­pier-mon­naie de­meure. Trois siècles ont pas­sé et nous as­sis­tons de­puis le dé­but de l’an­née dernière au dé­ve­lop­pe­ment spec­ta­cu­laire des Ini­tial Coin Of­fe­ring (ICO), ces le­vées de fonds d’un genre nou­veau où l’in­ves­tis­seur re­çoit des to­kens dé­ma­té­ria­li­sés en contre­par­tie des fonds qui ont préa­la­ble­ment été ver­sés sous la forme de cryp­to­mon­naies (dont le dé­sor­mais in­con­tour­nable bit­coin). Eux-mêmes sorte de mon­naie pri­vée à l’image des miles des com­pa­gnies aé­riennes ou des je­tons per­met­tant d’ac­cé­der aux at­trac­tions lors des fêtes fo­raines, les to­kens n’ont pas de dé­fi­ni­tion pré­cise: cer­tains per­mettent, par exemple, à leurs dé­ten­teurs d’ac­cé­der à de l’es­pace de sto­ckage en ligne (comme le pro­jet Fi­le­coin), d’autres de ré­gler des pres­ta­tions sur une pla­te­forme de lo­ca­tion d’ap­par­te­ments, mais au­cune règle n’existe en la ma­tière. De­main, on pour­rait par­fai­te­ment ima­gi­ner qu’une pla­te­forme de trans­port comme Uber choi­sisse de col­lec­ter des fonds par le biais d’une ICO où les to­kens re­mis aux in­ves­tis­seurs per­met­tront alors à ces der­niers de ré­gler leurs dé­pla­ce­ments. Cer­tains pro­mettent aux ICO (et plus gé­né­ra­le­ment à l’uni­vers des cryp­to­mon­naies) un sort com­pa­rable à ce­lui du sys­tème de Law, d’autres y voient l’aube d’un nou­vel âge du ca­pi­ta­lisme. Quelque part entre le troc et le pri­vate equi­ty [ca­pi­tal-in­ves­tis­se­ment, ndlr], les ICO ré­sistent à l’ana­lyse, mais connaissent un suc­cès crois­sant: plus de 1 mil­liard de dol­lars ont été le­vés par ce biais au cours des mois d’août et sep­tembre 2017, et le nombre d’ICO en pré­pa­ra- tion est en constante hausse. Comme « on se pré­ci­pi­tait pour chan­ger terres et mai­sons en pa­pier » (Saint-Si­mon) en 1716, on se pré­ci­pite au­jourd’hui dans le sillage de la fièvre au­tour du bit­coin, pour ac­qué­rir ces to­kens émis grâce aux nou­velles tech­no­lo­gies liées aux cryp­to­mon­naies (186 mil­lions de dol­lars ont été le­vés en une heure lors du lan­ce­ment de l’ICO de Fi­le­coin, le 10 août der­nier). Les ICO sou­lèvent de nom­breuses ques­tions car elles cor­res­pondent à un mé­ca­nisme d’in­ves­tis­se­ment in­ha­bi­tuel et contre-in­tui­tif. Tout in­ves­tis­seur cherche ha­bi­tuel­le­ment à connaître, au mo­ment de sa mise de fonds, les titres, biens, ser­vices, in­té­rêts ou ga­ran­ties qu’il re­çoit en contre­par­tie de son in­ves­tis­se­ment. Dans le cadre d’une ICO, ce n’est plus for­cé­ment le cas. Si les condi­tions de réa­li­sa­tion de l’ICO sont – la plu­part du temps ­­– dé­fi­nies dans un white pa­per (livre blanc), qui four­nit cer­taines ca­rac­té­ris­tiques des to­kens re­çus en échange de l’in­ves­tis­se­ment, au­cune ga­ran­tie sur la va­leur réelle (d’échange ou d’usage) de ces to­kens n’est connue au mo­ment de leur émis­sion. D’ailleurs, dans la plu­part des ICO me­nées jus­qu’à ce jour, il sem­ble­rait que les to­kens ne soient por­teurs d’au­cun droit dé­fi­ni à leur « nais­sance », ce qui en fait, à ce mo­ment de leur vie, de purs ob­jets spé­cu­la­tifs. Dif­fi­cile, dans ces condi­tions, de sé­pa­rer le bon grain de l’ivraie et le fi­nan­ce­ment no­va­teur du sché­ma de Pon­zi. L’es­sor des ICO pour­rait ain­si re­flé­ter une cer­taine prise de dis­tance avec la no­tion de pro­prié­té pri­vée. La pos­ses­sion d’une contre­par­tie tan­gible en échange d’un in­ves­tis­se­ment (clas­si­que­ment, une ac­tion ou une obli­ga­tion) de­vient moins im­por­tante que l’es­pé­rance de four­ni­ture d’un ser­vice. De­main, peut-être pré­fé­re­ra-t-on « dé­te­nir » un cré­dit de 10 ou 20 courses Uber plu­tôt qu’une part in­fi­ni­té­si­male du ca­pi­tal de cette so­cié­té don­nant droit à d’hy­po­thé­tiques di­vi­dendes, le tout en échange d’une même mise de fonds. Cette ré­vo­lu­tion co­per­ni­cienne em­pê­che­ra sans doute la mise en place d’une ré­gle­men­ta­tion trop stricte, puisque l’in­cer­ti­tude de l’in­ves­tis­seur est le ter­reau sur le­quel pros­pèrent les ICO et que la norme vise par es­sence à ré­duire cette in­cer­ti­tude. Il semble donc exis­ter une contra­dic­tion na­tu­relle entre l’ICO et le concept de norme, et ce d’au­tant plus que l’uni­vers des cryp­to­mon­naies s’est jus­te­ment construit au­tour d’un mo­dèle dit « dis­tri­bué » re­je­tant la no­tion d’au­to­ri­té de contrôle. Par ailleurs, une com­pé­ti­tion semble dé­jà s’ins­tal­ler entre les dif­fé­rentes ju­ri­dic­tions pour at­ti­rer ces opé­ra­tions, cer­tains ré­gu­la­teurs n’hé­si­tant pas à in­di­quer qu’ils sou­hai­taient mettre en place des règles fa­vo­rables aux ICO (comme à Gi­bral­tar, par exemple). Dans une éco­no­mie en voie de glo­ba­li­sa­tion avan­cée, toute ré­gle­men­ta­tion trop stricte ris­que­rait de mettre hors-jeu le lé­gis­la­teur ou l’au­to­ri­té ad­mi­nis­tra­tive qui pren­drait son rôle trop à coeur. L’AMF elle-même semble en­vi­sa­ger un en­ca­dre­ment en dou­ceur des ICO qui re­po­se­rait sur de simples « bonnes pra­tiques », ce qui est par­ti­cu­liè­re­ment no­va­teur au re­gard de la com­plexi­té de son Rè­gle­ment gé­né­ral et des en­jeux fi­nan­ciers que re­pré­sentent d’ores et dé­jà les ICO. À re­bours, pas­sée la ruée ini­tiale, l’ab­sence to­tale de ré­gle­men­ta­tion risque de dé­cou­ra­ger la grande ma­jo­ri­té des in­ves­tis­seurs, qui se­ront sans doute plus fri­leux que les pion­niers de 2017: même le Far West s’est un jour as­sa­gi pour fa­vo­ri­ser l’af­flux de ca­pi­taux. Alors, que faire pour conci­lier les in­té­rêts en pré­sence? L’équi­libre pour­rait être trou­vé en as­su­mant un cadre ré­gle­men­taire mi­ni­mal, mais aux contours stric­te­ment dé­fi­nis. Ce cadre pour­rait être construit au­tour de l’obli­ga­tion pour l’émet­teur de four­nir, avant le lan­ce­ment de l’ICO, un cer­tain nombre d’in­for­ma­tions es­sen­tielles au mar­ché, comme l’iden­ti­té des bé­né­fi­ciaires éco­no­miques fi­naux de l’opé­ra­tion. Après tout, ce­lui qui lance une ICO de­vrait au moins pou­voir jus­ti­fier de son iden­ti­té, ain­si que la rai­son pour la­quelle il sol­li­cite le concours de tiers pour fi­nan­cer son ac­ti­vi­té, en s’af­fran­chis­sant des mé­thodes de fi­nan­ce­ment clas­siques. De cette ma­nière, à dé­faut d’une quel­conque cer­ti­tude sur la va­leur ef­fec­tive des to­kens re­çus, l’in­ves­tis­seur sau­ra au moins à qui il re­met ses fonds. Ce cadre éta­bli, il se­rait né­ces­saire d’amé­na­ger un ré­gime de res­pon­sa­bi­li­té sanc­tion­nant stric­te­ment toute pra­tique contre­ve­nant à ces règles: res­pon­sa­bi­li­té ci­vile ap­pli­quée aux pro­mo­teurs des ICO, mais aus­si, pour­quoi pas, res­pon­sa­bi­li­té pé­nale, puisque l’ap­pel au pu­blic pour le­ver des fonds im­plique une pro­tec­tion qui va au-de­là de la simple pré­ser­va­tion d’in­té­rêts par­ti­cu­liers. C’est à ce prix qu’un ni­veau de confiance mi­ni­mal entre in­ves­tis­seurs et émet­teurs pour­ra être trou­vé et que les pos­ses­seurs de to­kens ne su­bi­ront pas un jour le sort des épar­gnants du sys­tème de Law.

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