اوراق سازی بدهی های دولتی

Jahan e-Sanat - - News -

عل/ی س/عدوندی -* اقتص//اد ایران ب//ا دو تهدید خطی//ر روبهروس//ت؛ (1) بحران بانک//ی و (2) بحران ت//ورم آت//ی انباش//ته در حسابهای هزینهزای بانکها. بحران بانکی خود ناشی از دو عدم تعادل عمده است: (1) بحران اعسار و (2) بحران نقدینگی. اسم رمز مقابله با بسیاری از این مخاطرات پیش روی یک کلمه است: رونق.

بدون رونق دیر یا زود سیل ورشکستگی بنگاهه//ای اقتصادی بانکه//ا را هم درگیر میکن//د. بیایید باهم مرور کنیم که در این صورت با چه ش//رایطی روبهرو خواهیم بود: بانکهای مستاصل در تس//ویه وجوه برای رف//ع نیاز ب//ه ذخایر خود دس//ت به دامن بانک مرکزی ش//ده و بانک مرکزی نیز بین دو انتخ//اب ب//د و بدتر به ب//د اکتفا کرده و مناب//ع پرقدرت خود را به بانکها س//رازیر خواه//د کرد. این منابع ب//ا ضریب افزاینده بر نقدینگی موجود در نظام بانکی افزوده و تورم ابتدا به تدریج و سپس سریعتر از پیش باال میرود. سیل نقدینگی ناشی از استیصال بانک مرکزی نرخ بهره اس//می را کاهش و نیز ت//ورم را افزایش میدهد. پس نرخ بهره واقعی س//پردهها پس از چهار سال مجددا منف//ی خواهد ش//د. س//پردهگذاران زیرک ایرانی که اکنون متوجه شدهاند تورم ارزش واقعی حسابهایشان را میمکد حسابهای هزینهزا را تخلیه کرده و به بازارهای دارایی، کاال و خدم//ات هج//وم میآورند. قیمتها هر روز افزایش مییابد. حاصل چهار س//ال ریاضت اقتصادی تنها خاطرهای بود از توهم کنترل تورم.

ب//ه نظر میرس//د آنچه سیاس//تگذاران اقتصادی دولت محترم را به اشتباه انداخت آن بود که تصور میکردند سیاستهای انقباضی همان کارکرد را که در آمریکای دوران ولکر داشت در ایران هم خواهد داشت. در حالی که مکانیسمهای مکمل سیاستگذاری موثر اقتصادی هن//وز در ایران وجود نداش//ته و ندارد و تا این مکانیسمها ایجاد نشود کنترل ادامهدار و باثبات تورم همراه با رونق اقتصادی سرابی بیش نیست. مهمترین این مکانیسمها بازار فعال اوراق بدون ریس//ک دولتی است که با دخالت مس//تقیم بانک مرکزی تحت عنوان »عملیات بازار باز« ثبات و آرامش را به بازارها بازمیگرداند. برای آنکه بدانیم این مکانیسم چگونه به رفع بحرانهای اقتصاد ایران یاری خواهد رس//اند بر دو عدم تعادل بانکی متمرکز میشویم:

(1) بحران اعس//ار بانکها: در این حالت ارزش واقعی داراییها از ارزش واقعی بدهیها کمتر میشود. دلیل این بحران ماهیت ربوی بانکهاس//ت: ط//رف بده//ی بانکها یعنی س//پردهها به صورت روزشمار رشد میکند ولی در ش//رایطی مانند شرایط فعلی کشور ما طرف دارایی به دلیل رکود حاکم بر اقتصاد دچار نکول است. در این حالت عدم تعادل بین داراییها و بدهیها محرز است و دیر یا زود باید منتظر بود که دمل چرکین فروپاشی اعتباری از جایی سر باز کند.

(2) بح//ران نقدینگی: بانکه//ا در بازار بین بانکی ذخایر یا منابع الزم برای تسویه در دسترس ندارند. پس یا باید جریمههای سنگین بپردازند و از بانک مرکزی استقراض کنند یا مانع گردش پول ش//وند. طی س//ه س//ال گذشته موسس//ات اعتباری در عمل راه دوم را که کمهزینهتر اس//ت برگزیدهاند. با تطمیع س//پردهگذاران، بانکها از خروج سپردهها جلوگیری میکنند. پس نرخهای سپرده نه به دلیل »انتظارات تورمی« بلکه به دلیل رقابت ناگزیر میان بانکها افزایش یافته است. در این حالت بانکها به یک نوع بازی به اصطالح پونزی روی میآورند و بدون توجه به عواقب درازمدت با افزایش نرخهای سود سعی میکنند بحران را در کوتاهمدت از سر بگذرانند.

پیششرط بازگشت رونق

و اما راهکارخروج از بحران چیست؟ برای م//ورد اول یا بای//د ارزش داراییها افزایش یابد ی//ا در طرف بدهی نکول صورت گیرد. نکول طرف بدهی با توجه به ماهیت درهم تنیده نظام بانکی و ریس//کهای سیستمی مطلقا توصیه نمیشود. پس نجات از درون هم راهکار مناس//بی نیست. تنها راه خروج از بح//ران افزایش ارزش داراییهاس//ت؛ اما چگون//ه؟ دو راه وج//ود دارد: (1) با افزایش ارزش وثایق؛ وامها را از انجماد خارج کنیم. پ//س باید تورم ایجاد کنی//م که با توجه به امکان جهش فنر تورمی مطلقا در ش//رایط کنون//ی کش//ور توصیه نمیش//ود. چون با افزایش تورم، نرخ بهره واقعی کاهش یافته و س//پردههای غیردیداری به دیداری کوچ میکنند و در نتیجه تورم ممکن است به ابر تورم منجر شود. (2) بخشی از دارایی بانکها را هدف قرار دهیم و با بازاری کردن و انتقال بخشی از نقدینگی )تورم( به آن، ارزش آن بخش را افزایش دهیم به طوری که مجموع ارزش کل داراییها افزایش یافته و بین طرف دارایی و طرف بدهی تعادل ایجاد شود. سوال این است که کدام بخش از داراییهای بانکی ممکن است به سرعت بازاری شود؟ تنها یک کاندیدای مناس//ب وج//ود دارد: بدهیهای دولتی که حداقل 15 درصد کل داراییهای بانکها را شامل میشوند، با اوراقسازی این بدهیها و عرضه آنها به بازار و تزریق منابع بانک مرکزی این بخش از بدهیها با اتخاذ سررسید/دیرش مناسب افزایش ارزش یافته و ترازنامه بانکها را به تعادل میرساند. نکته مهم آن است که بازار اهرمی عمل میکند و تزریق محدود منابع پرقدرت بانک مرکزی به افزایش شدید قیمتهای اوراق منتهی شده و نرخهای بهره به س//رعت نزولی میشوند )مکانیس//م ماشه(. پس شش ماهه میتوان بحران اعسار بانکها را حل کرد. این راهکار نتیجه جانبی مهمی خواهد داشت: با افزایش ارزش اوراق از نرخ سود موثر به شدت کاسته شده و در نتیجه نرخ سود باال که مانع عمده تشکیل سرمایه بوده مرتفع شده و با جهش سرمایهگذاری رونق به اقتصاد باز میگردد.

بحران نقدینگی

بانک مرکزی یا باید ذخایر را مس//تقیما ب//ه بازار بین بانکی تزریق کند که با ضریب افزاین//ده بر نقدینگی تاثیر میگذارد یا باید نرخ ذخیره قانونی را کاهش دهد که ضریب افزاینده را میافزاید و در واقع ناکارآمدترین سیاست ممکن است. البته متاسفانه دولت محترم در گذشته به این ابزار تمسک جسته است. تنها روش باقیمانده نقدسازی بخشی از طرف داراییهای بانکهاس//ت. در میان داراییها کدام ممکن است نقدپذیری باال و ریسک اعتباری ناچیز داشته باشد؟ مجددا به بدهیهای دولتی میرس//یم. بانکها در صورت نیاز به نقدینگی ممکن اس//ت اوراق بدهی دولتی را به فروش رس//انده و در بازار بین بانکی نیاز خود را مرتفع کنند و تسویه انجام دهند. اگر این ابزار در دس//ترس بود دیگر نیازی نبود بر سر سپردهها رقابت شود و نرخها هر روز بیشتر افزایش یابد. همچنین دیگر نیازی نبود که از مقررات بانک مرکزی تخطی شده و جریمههای سنگین پرداخت شود. پس تقاضا برای ذخایر شدیدا کاهش یافته و نرخهای بین بانکی به سهولت نزولی خواهند ش//د. ب//ا افزایش قیم//ت اوراق به مرحلهای میرس//یم که بانک مرکزی باید مداخل//ه و حتی ذخای//ر را جمعآوری کند. در این حالت هزینه تامین وجوه بانکها نیز تعدیل خواهد شد.

میدانیم که فروش اوراق هزینه مبادالتی دارد. راهکار دیگر آن است که به جای خرید و فروش، از اوراق به عنوان وثیقه اس//تفاده شده و بانکها با وثیقه از هم استقراض کنند. به این مکانیسم ریپو یا »تعهد بازخرید« گفته میشود. نتیجه: چون این نوع وام پشتوانه دار است پس کم ریسک بوده، بنابراین نرخهای بین بانکی بازهم بیش از پیش کاهش خواهد یافت.مالحظه میفرمایید که اوراقس//ازی بدهیهای دولتی مشکل اعسار در ترازنامه را مرتفع میکند و نیز همزمان بخش عمده نیاز نقدینگ//ی بانکها را تامین میکند. به ع//الوه نیاز به ذخای//ر را در بازار بین بانکی کاهش داده، از نرخهای بین بانکی و نرخهای بهره سپرده کاسته و از بروز ابرتورم در آینده جلوگیری خواهد کرد. تمام اینها مس//تلزم اجازه قانونی انجام عملیات بازار باز از سوی بانک مرکزی اس//ت که در غیر این صورت اوراق نه تنها کاری از پیش نخواهد برد بلکه نقش تخریبی در بازار پول ایفا میکند.چناچه بازار اوراق بدهی دولتی به همراه عملیات بازار باز، عملیات تنزیل اوراق توسط بانک مرکزی و بازار »تعهد بازخرید« ش//کل بگیرند آنگاه این اوراق بستری را فراهم خواهند کرد که به تدریج بی//ش از هزارهزار میلیارد تومان س//پردههای هزینهزای بانکها در این بازار تخلیه ش//ده و آرام گیرد. انتقال س//پردهها به بازار اوراق از س//ویی موجب کاهش بیش از پیش نرخهای س//ود در اقتصاد شده و از سوی دیگر دست دولت را در افزایش بودجه عمرانی باز میکند که رونق بیشتر و کاهش ن//رخ بیکاری را در پی دارد. به امید آن روز. راهکار فوق همان اس//ت که در کشورهای پیش//رفته کاهش مس//تمر تورم و نرخ بهره به سطح صفر انجامیده است. اوراق، نیاز به تزریق پول پرقدرت بانک مرکزی را تعدیل میکن//د. در مقابل تزریق مس//تقیم منابع بانک مرکزی بدون توسل به اوراق به دلیل ماهیت واگرای آن بس//یاری از کش//ورهای جهان س//وم را به خاک سیاه نشانده است. بیایید ونزوئال نشویم! * استادیار دانشگاه استرالیایی ولونگونگ در دوبی

Newspapers in Persian

Newspapers from Iran

© PressReader. All rights reserved.