Y la pri­ma por fin adel­ga­zó

El di­fe­ren­cial en­tre Es­pa­ña y Ale­ma­nia ha caí­do drás­ti­ca­men­te pe­ro aún que­da mu­cho por ha­cer

La Vanguardia - Dinero - - EN PORTADA - Jor­di Gou­la

Es­ta se­ma­na el Go­bierno ale­mán ha da­do a co­no­cer unas ci­fras real­men­te es­pec­ta­cu­la­res. Cal­cu­la que con la caí­da de los ren­di­mien­tos de la deu­da pú­bli­ca sus ar­cas se han aho­rra­do unos 40.000 mi­llo­nes de eu­ros so­bre los pa­gos de in­tere­ses pre­vis­tos. Es­ta ci­fra y la ba­ja de ti­pos ge­ne­ral que le ha acom­pa­ña­do ha de­bi­do es­co­cer

La pri­ma de ries­go es­ta­ba ha­ce al­go más de un año en 650 pun­tos bá­si­cos y ha caí­do has­ta los 250

prin­ci­pal­men­te a las py­mes es­pa­ño­las que, se­gún Fun­cas, han es­ta­do fi­nan­cián­do­se –las que han po­di­do ha­cer­lo– con un cos­te es­ti­ma­do superior en un 77% a sus com­pe­ti­do­ras ale­ma­nas. Por­cen­ta­je que se va has­ta el 85% si se con­si­de­ran las py­mes del sur de Eu­ro­pa. Con to­do, qui­zás en es­tos mo­men­tos en que la pri­ma de ries­go ha flir­tea­do con los 250 pun­tos bá­si­cos –¡vie­ne de mar­car los 650 ha­ce po­co más de un año!– pa­ra la so­cie­dad sea el me­nos ma­lo pa­ra ha­ber­lo co­no­ci­do, ya que el im­pac­to psi­co­ló­gi­co se­rá me­nor. Ello no es óbi­ce, sin em­bar­go, pa­ra que va­yan to­man­do cuer­po to­do ti­po de sos­pe­chas so­bre qué in­tere­ses han guia­do el com­por­ta­mien­to del Go­bierno Mer­kel a lo lar­go de es­tos años, con res­pec­to a las fi­nan­zas que afec­ta­ban a los paí­ses del Sur. La idea de que se ha tra­ta­do de be­ne­fi­ciar a los ban­cos pri­va­dos ale­ma­nes, so­bre to­do en el ca­so de la deu­da grie­ga, ha ido cua­jan­do. Con el di­ne­ro de las ayudas de la troi­ka a Gre­cia, los gran­des ban­cos ale­ma­nes han ido arre­glan­do sus ba­lan­ces y re­cu­pe­ran­do cré­di­tos, que de otro mo­do hu­bie­ran si­do po­co me­nos que in­co­bra­bles. Al mis­mo tiem­po, Ale­ma­nia ce­rra­ba los ojos an­te la es­pe­cu­la­ción que azo­ta­ba la deu­da de los paí­ses del Sur –y los arrui­na­ba– mien­tras con ello se fo­men­ta­ba el tras­va­se de di­ne­ro ha­cia su bund, que en mo­men­tos ha lle­ga­do a pa­gar un ren­di­mien­to ne­ga­ti­vo. Al­go in­só­li­to.

Sin du­da, dos han si­do los fac­to­res cla­ve que han in­ci­di­do pa­ra que fi­nal­men­te se ha­ya pro­du­ci­do es­ta fuer­te re­duc­ción del di­fe­ren­cial de los ti­pos a 10 años en­tre Es­pa­ña y Ale­ma­nia (tam­bién con el res­to de paí­ses del Sur). Por un la­do, la es­pe­cu­la­ción, que hoy pa­re­ce pen­sar­lo dos ve­ces an­tes de vol­ver a apos­tar a la ba­ja con la deu­da pú­bli­ca de los paí- ses dé­bi­les, des­de que en septiembre del año pa­sa­do Mario Drag­hi di­je­ra que el BCE es­ta­ba dis­pues­to a ac­tuar “has­ta don­de hi­cie­ra fal­ta” pa­ra fre­nar las olea­das es­pe­cu­la­do­ras, en de­fi­ni­ti­va, una apues­ta por el eu­ro. Y la se­gun­da, que des­de ha­ce unas se­ma­nas pa­re­ce exis­tir un tras­va­se de di­ne­ro que sale de tí­tu­los ale­ma­nes y se di­ri­ge ha­cia el res­to.

Co­mo es sa­bi­do, to­da sa­li­da de di­ne­ro im­pli­ca ven­ta de tí­tu­los, una re­ba­ja en su co­ti­za­ción y un au­men­to au­to­má­ti­co del ren­di­mien­to del mis­mo. Al­go que en Es­pa­ña he­mos su­fri­do du­ran­te mu­cho tiem­po. Así, mien­tras en mar­zo el ren­di­mien­to del bund es­ta­ba por de­ba­jo del 1,2% y es­ta se­ma­na su­pe­ra­ba el 1,9%, los bo­nos a 10 años es­pa­ño­les pa­sa­ban del 5,2%, al 4,5% en es­tas mis­mas fe­chas. Cu­rio­sa­men­te, la pri­ma de ries­go ca­si ha caí­do más es­tas se­ma­nas por la subida de los ale­ma­nes que por la ba­ja­da de los es­pa­ño­les. ¿La ley del pén­du­lo?

No es­tá cla­ro. De mo­men­to, es cier­to que la ame­na­za ver­bal del BCE ha des­ani­ma­do la es­pe­cu­la­ción, pe­ro esa si­tua­ción no se eter­ni­za­rá. Se­ría un gra­ve error pen­sar­lo. Por ello, el pro­yec­to de unión ban­ca­ria, que se de­ci­dió en ju­lio del año pa­sa­do de­be se­guir ade­lan­te y cua­jar más pron­to que tar­de –se­guir el ca­len­da­rio pro­pues­to– por­que a pe­sar de la ba­ja re­gis­tra­da lo cier­to es que la pri­ma de ries­go es­pa­ño­la, se­gún la ma­yo­ría de ana­lis­tas, aún si­gue sien­do ex­ce­si­va, lo que su­po­ne un so­bre­cos­te de car­gas financieras que di­fi­cul­ta la re­cu­pe­ra­ción de las em­pre­sas y gra­va el sec­tor pú­bli­co... Un pa­ra­guas eu­ro­peo mos­tra­ría el re­co­rri­do que tie­ne su re­duc­ción.

Re­cor­de­mos que el ob­je­ti­vo úl-

La ame­na­za ver­bal del BCE ha des­ani­ma­do la es­pe­cu­la­ción con­tra la deu­da, pe­ro su du­ra­ción no es eter­na

ti­mo es lo­grar la des­co­ne­xión en­tre la cri­sis ban­ca­ria y la pre­su­pues­ta­ria. Pa­ra ello, se ha es­co­gi­do un ca­mino que tie­ne tres hi­tos prin­ci­pa­les. Pri­me­ro, el con­trol de la banca ba­jo la su­per­vi­sión del BCE, des­pués, el me­ca­nis­mo de re­so­lu­ción de cri­sis y, fi­nal- men­te, la ga­ran­tía a los de­po­si­tan­tes. El pri­mer pa­so fue re­fren­da­do en ju­nio pa­ra en­trar en vi­gor el mar­zo del 2014. El se­gun­do fue el acuer­do pa­ra re­ca­pi­ta­li­zar di­rec­ta­men­te a los ban­cos a tra­vés del fon­do eu­ro­peo –con con­di­cio­nes– pro­me­ti­do ha­ce un año tras la ayu­da otor­ga­da a la banca es­pa­ño­la. Es­te pa­so es cla­ve por­que de­be per­mi­tir sal­var ban­cos de un país sin pa­sar por las ar­cas pú­bli­cas y sal­va­guar­dar su dé­fi­cit. El ca­len­da­rio apun­ta a me­dia­dos del 2014, cuan­do ya es­té en fun­cio­na­mien­to el su­per­vi­sor úni­co. De los 500.000 mi­llo­nes de eu­ros del Me­ca­nis­mo Eu­ro­peo de Es­ta­bi­li­dad (MEDE), en prin­ci­pio, 60.000 mi­llo­nes se­rán de­di­ca­dos a las re­ca­pi­ta­li­za­cio­nes, ci­fra que pue­de ser re­vi­sa­da al al­za

por el con­se­jo de go­ber­na­do­res de la ins­ti­tu­ción, cuan­do “lo juz­gue ne­ce­sa­rio”.

Has­ta aquí la teo­ría y los bue­nos de­seos. Pe­ro la prác­ti­ca pue­de in­di­car otros de­rro­te­ros o len­ti­fi­car el pro­ce­so. Lo cier­to es que mu­cha gen­te del mun­do fi­nan­cie­ro se mues­tra es­cép­ti­ca. Un re­cien­te es­tu­dio pu­bli­ca­do por Fitch el pa­sa­do 8 de agos­to, po­ne de re­lie­ve que, pa­ra la ma­yo­ría de in­ver­so­res eu­ro­peos, “la unión ban­ca­ria que pre­pa­ra Bru­se­las no re­du­ci­rá el ries­go de quie­bra de los ban­cos de la eu­ro­zo­na”. Ca­si un 40% opi­na que ello se­rá así, por­que no creen que los tres pi­la­res de la re­for­ma –ya men­cio­na­dos– se va­yan a apli­car com­ple­ta­men­te. Por su par­te, só- lo un 28% cree que fun­cio­na­rá bien, un sen­ti­mien­to que, sin du­da, me­jo­ró a par­tir del 10 de ju­lio, cuan­do se pu­bli­có el pro­yec­to de me­ca­nis­mo úni­co de re­so­lu­ción de cri­sis ban­ca­rias.

Pe­ro lo cier­to es que hay dos as­pec­tos que tien­den a en­friar el op­ti­mis­mo. Uno es que la su­per­vi­sión del BCE se va­ya a li­mi­tar a los ban­cos sis­té­mi­cos –más de 30.000 mi­llo­nes de ba­lan­ce o 20% del PIB del país de re­si­den­cia– alen­ta­da por las au­to­ri­da­des ale­ma­nas, que no quie­ren in­je­ren­cias en sus múl­ti­ples en­ti­da­des pe­que­ñas... y, dos, el te­mor a que un se­gu­ro “to­do ries­go” a los gran­des ban­cos pue­da in­ci­tar­les a to­mar más ries­go del ne­ce­sa­rio –lo que los in­gle­ses lla­man mo­ral ha­zard– y sur­jan de nue­vo los pro­ble­mas. Por ello, el mi­nis­tro ale­mán de fi­nan­zas, Wof­gang Schäu­ble, de­jó en ju­nio bien cla­ro que “si al­guien pien­sa que se­rá su­fi­cien­te só­lo con so­li­ci­tar ayu­da al MEDE pa­ra re­ca­pi­ta­li­zar una en­ti­dad, se equivoca”. En reali­dad, se de­be­rán cum­plir una se­rie de con­di­cio­nes pre­vias. En pri­mer lu­gar, ha­brá que pro­bar que exis­te un ries­go cier­to pa­ra la es­ta­bi­li­dad de la eu­ro­zo­na y ha­ber ago­ta­do unas po­si­bles so­lu­cio­nes pre­vias, co­mo el re­cur­so a los ac­cio­nis­tas, a los pre­fe­ren­tis­tas y a los de­po­si­tan­tes de más de 100.000 eu­ros, to­pe de la pro­tec­ción del fon­do de ca­da país.

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