La máquina de fabricar billetes algún día parará
Un día u otro, el crecimiento de la base monetaria frenará. Tal vez entonces se intente arreglar la demanda agregada.
Cada vez es más incómoda la situación a la que se enfrentan los bancos centrales. Singularmente, los dos grandes proveedores de liquidez globales: la Reserva Federal de EE.UU. y el Banco de Japón. Aunque también están apurados el Banco de Inglaterra y el Banco Nacional Suizo: sus mercados inmobiliarios dan muestras de sobrecalentamiento. China, en cambio, es un caso aparte; sus estímulos se han hecho directamente mediante la expansión del crédito, sin necesidad de recurrir a la ampliación de bases monetarias. Si los créditos se pagan…
Hasta muy recientemente, todo ha ido viento en popa para los impresores globales. La ampliación de su balance no ha generado inflación, porque la contrapartida contable de esos nuevos activos no ha sido más que reservas en el sistema bancario. Estos no han seguido el camino hacia la economía real, y se han aparcado en mercados financieros. Lo prueba el hecho de que la velocidad de circulación del dinero continúa desplomándose correlativamente con la expansión de la M2. Eruditos y curiosos pueden comprobarlo con sendos gráficos incluidos en la entrada completa en Ricardotejero.net. Aunque correlación no es causación, en este caso parece evidente.
El efecto de la liquidez creada son primas de riesgo desaparecidas en combate, la bajada de los intereses, compensar el desapalancamiento, y el enrutamiento de capitales hacia Asia y la periferia. Y no, no hemos arreglado la verdadera patología económica global, aunque sí hemos conseguido tiempo, y algún efecto secundario agradable. Paradojas de la vida: la compresión de primas de riesgo ha ayudado más, en términos relativos, a los últimos de la clase. Grecia, España, Italia o Portugal han notado un rebote económico al rebufo de la compresión de spreads.
Pero, incluso nuestros alegres banqueros centrales empiezan a sentir que aumentar bases monetarias tiene sus limitaciones. El BPI se lo acaba de recordar. Se enfrentan al dilema de seguir hasta el precipicio, como Thelma y Louise, o aclimatar al mundo a un entorno de contención monetaria. A diferencia de lo que sucedió en Zimbabue o la República de Weimar, el poder de decisión de los bancos centrales es (rela- tivamente) independiente del poder político. Llegados al punto de no retorno, como con los caballos de Hobson, sólo tienen una opción: cerrar el grifo. Dos problemas se les vienen encima.
Por un lado, tienen que hacerlo sin romper el postulado de que los bancos centrales garantizan que los activos de riesgo no corren riesgos sistémicos. Si se les cae el entorno financiero de fan-
Si se cae el entorno financiero de fantasía, que tantos billetes ha costado crear, los bancos centrales perderían credibilidad”
tasía, que tantos billetes ha costado crear, perderían credibilidad y nadie volvería a creerse sus puts. Peor aún, podrían provocar algún default que incomodase la sensación de estabilidad trabajosamente conseguida.
Por otro, tienen un problema de flujos. Nadie mejor que ellos entiende que, sin sus engrasadas máquinas de impresión, la economía mundial tiene un sustento muy frágil. Incluso lo admiten en sus comunicados (¡qué sinceridad tan conmovedora en un mundo de mentiras sistémicas!).
Ahora bien, puestos a adentrarnos en el psicoanálisis que requiere hoy en día la previsión financiera, no cabe duda de que, parafraseando a Churchill, sólo tomarán la opción correcta después de haber agotado todas las alternativas. Los límites de la inevitable espera son dos.
El primero, es que se activase el endeudamiento privado y cor- porativo, y las reservas ociosas entrasen a la economía real. En síntesis rápida, que la velocidad de circulación de la M2 empezase a crecer. En un visto y no visto, tendríamos amenazas de hiperinflación. No es probable aun. A pesar de que los datos recientes de inflación, tanto en Estados Unidos como en Japón, han sido altos, tengo que alinearme con Yellen. Parecen ruido estadístico, aunque reconozco que me da cierto miedo que la vigilante de los precios los califique alegremente así. Pobre Paul Volcker, su jubilación no le da para estos sobresaltos.
En esta tesitura, las alternativas para los bancos centrales serían escasas. Retirar rápida y desordenadamente los estímulos, con todos los riesgos financieros que ello conlleva (que me producen escalofríos), o mantener los balances del banco central constantes, y usar billetes de curso legal para las calderas de calefacción, al más puro estilo República de Weimar.
Más preocupados tiene a los banqueros centrales la continuidad en la compresión de primas de riesgo, los signos de nueva especulación en mercados subprime o las TIR de los mercados de bonos basura. Yellen et al pueden ser postkeynesianos al uso, y pueden comulgar con los perversos postulados económicos de Princeton, pero no son idiotas. Por ello últimamente juegan a dar una de cal y una de arena en sus recientes apariciones públicas. Quieren que se recuperen las primas de riesgo, para ganar tiempo de impresión. Tal vez, si fichan al equilibrista que pasó de una a otra torre gemela, usando sólo cable y pértiga, lo consigan.
Un día u otro, el crecimiento de las bases monetarias parará. El resultado será espectacular, aunque no bello. Es inviable imprimirse el camino hasta la prosperidad. Tal vez entonces intentemos arreglar la demanda agregada restaurando los equilibrios de la ley de Say. Pero hasta que no pare la música, los políticos seguirán surfeando el problema. En eso, y lamentablemente sólo en eso, son unos artistas. Posiblemente, hasta sea la solución menos mala. La vida, después de todo, es un negocio que siempre acaba en quiebra. Y no por ello deja de valer la pena aplazarla.
Los bancos centrales saben bien que sin sus engrasadas máquinas de impresión, la economía mundial tiene un sustento muy frágil”