Von Dis­count-Ge­plag­ten und Dis­count-Jä­gern

Be­tei­li­gungs­ge­sell­schaf­ten auf der Su­che nach der rich­ti­gen Ak­tio­närs­pfle­ge – Ak­ti­en­rück­kauf als oft ver­such­tes Mit­tel ge­gen Preis­ab­schlag – Wir­kung bleibt um­strit­ten

Finanz und Wirtschaft - - SCHWEIZ - THO­MAS HEN­GART­NER

Was Wert und Preis ei­nes Un­ter­neh­mens sind und wie sie zu­ein­an­der ste­hen, ist die Wür­ze in der täg­li­chen Kü­che des Ak­ti­en­mark­tes. Über-bzw. Un­ter­be­wer­tung von Ak­ti­en oder, an­ders aus­ge­drückt, Agio oder Dis­count ei­nes Wert­pa­piers prä­gen auch das Ge­sche­hen am Bör­sen­seg­ment der In­vest­ment­ge­sell­schaf­ten.

Das Aus­mass des Preis­ab­schlags zum so­ge­nann­ten in­ne­ren Wert (NAV, Net As­set Va­lue) ist der ge­bräuch­li­che Grad­mes­ser, denn das im Ak­ti­en­ge­schäft üb­li­che Kurs­Ge­winn-Ver­hält­nis taugt we­gen man­gel­haf­ter Aus­sa­ge­kraft des Ge­winns von In­vest­ment­ge­sell­schaf­ten nicht für ih­re Be­wer­tung (vgl. Ta­bel­le zu in­ne­rem Wert auf Sei­te B im Markt­mo­ni­tor).

Al­pi­ne se­lek­tio­niert Ab­so­lu­te

Doch wie kor­rekt zu be­wer­ten ist, bleibt am Fi­nanz­markt dem Spiel von An­ge­bot und Nach­fra­ge über­las­sen. Sind No­var­tis knapp 10% un­ter­be­wer­tet, wenn das Preis­ziel der Ana­lys­ten auf 60 Fr. und der Kurs auf 55 Fr. liegt? Sind die Ak­ti­en des di­ver­si­fi­zier­ten Hedge-Dach­fonds Ab­so­lu­te In­vest 30% un­ter­be­wer­tet, wenn der Kurs so weit un­ter der ver­zö­ger­ten Auf­rech­nung der Schätz­wert­an­ga­ben der Viel­zahl in­ves­tier­ter Ein­zel­fonds liegt?

In bei­den Fäl­len bleibt die Beur­tei­lung der Fak­ten und Ein­schät­zun­gen die glei­cher­mas­sen kom­ple­xe wie un­de­le­gier­ba­re Auf­ga­be des In­ves­tors. Nur trau­en sich die­se Auf­ga­be in Sa­chen No­var­tis viel mehr An­le­ger zu. Aus die­sem Span­nungs­feld pas­siert am we­nig be­ach­te­ten Markt­seg­ment der In­vest­ment­ge­sell­schaf­ten Auf­fal­len­des. Dis­count-ge­plag­te An­la­ge­ve­hi­kel zie­hen Dis­count-Jä­ger an. Sie ana­ly­sie­ren die Dif­fe­renz zwi­schen Preis und Wert der ko­tier­ten Be­tei­li­gungs­ge­sell­schaf­ten, und sie hof­fen auf – oder ver­lan­gen gar – Mass­nah­men, die die­se Dif­fe­renz zu ver­klei­nern ver­spre­chen.

«Al­pi­ne Select ist seit Jah­ren ein er­folg­rei­cher Dis­count-Rei­ter», sagt Ge­schäfts­füh­rer Wal­ter Gee­ring. Der­zeit hat die Ge­sell­schaft die Hälf­te des rund 170 Mio. Fr. um­fas­sen­den Ver­mö­gens in Ab­so­lu­te In­vest pla­ziert. Die zweit­gröss­te Po­si­ti­on ist im Kom­po­nen­ten­her­stel­ler Schaff­ner. In bei­den Un­ter­neh­men hält Al­pi­ne rund 20% des Ka­pi­tals. Das Team um Prä­si­dent Da­ni­el Sau­ter set­ze be­wusst auf we­ni­ge wuch­ti­ge Wet­ten. Da­mit in den Al­pi­neAk­ti­en mög­lichst we­nig Dis­count ent­steht, pflegt die Ge­sell­schaft den Kurs durch Käu­fe und Ver­käu­fe.

In Ab­so­lu­te In­vest hat sich der Preis­ab­schlag trotz En­ga­ge­ment von Dis­coun­tRei­tern und dem Rück­kauf ei­ge­ner Ak­ti­en in den zu­rück­lie­gen­den Mo­na­ten je­doch kaum ein­ge­dünnt. Der vom Ak­ti­en­rück­kauf mit nach­he­ri­ger Ver­nich­tung der Pa­pie­re er­hoff­te Ef­fekt bil­det sich nicht im­mer wunsch­ge­mäss. Zwar ent­steht für die ver­blei­ben­den Ti­tel ei­ne Wert­ver­dich­tung, doch oft nut­zen aus­stiegs­wil­li­ge In­ves­to­ren je­de kleins­te Preis­be­we­gung.

Auf ein Ver­en­gen des Kurs­ab­schlags von Ab­so­lu­te In­vest setzt auch die von Beat Frey lan­cier­te pri­va­te Hol­ding Co­ri­sol. Ge­schäfts­füh­re­rin Va­nes­sa Frey ist En­de Mai gar in den Ver­wal­tungs­rat der zu rund 450 Mio. Fr. ka­pi­ta­li­sier­ten Ab­so­lu­te In­vest ge­wählt wor­den: «Wir wol­len die ein­ge­schla­ge­ne Stra­te­gie zur Wert­stei­ge­rung des Ge­fäs­ses durch Ak­ti­en­rück­käu­fe un­ter­stüt­zen.» Sie er­war­tet ei­ne bal­di­ge Ver­bes­se­rung der An­ge­bots-Nach­fra­ge­Struk­tur der Pa­pie­re, da die vor­ma­li­ge Gross­eig­ne­rin CS Group im Rück­bau ih­rer Be­tei­li­gung weit fort­ge­schrit­ten sei.

Neue Idee für New Va­lue

Co­ri­sol ist aus­ser­dem do­mi­nie­ren­de Ak­tio­nä­rin von Swiss Small Cap In­vest, die an rund zwan­zig klei­ne­ren ko­tier­ten und we­ni­gen nicht ko­tier­ten Un­ter­neh­men be­tei­ligt ist. Der Kurs wer­de durch Kau­fund Ver­kauf­ope­ra­tio­nen so ge­pflegt, dass der Ab­schlag 10% des in­ne­ren Werts nicht we­sent­lich über­stei­ge, sagt Frey.

In ähn­li­che Rich­tung soll nun auch die Ven­ture-Ge­sell­schaft New Va­lue ge­hen, an der Co­ri­sol knapp 8% hält. Rolf Wäg­li, Prä­si­dent von New Va­lue, ist mit dem Plan zur erst­ma­li­gen Aus­rich­tung ei­ner Aus­schüt­tung nicht auf ein­hel­li­ge Be­geis­te­rung ge­stos­sen. Neu wird an der Ge­ne­ral­ver­samm­lung vom 8. Ju­li als Al­ter­na­ti­ve die Auf­nah­me von Ak­ti­en­rück­käu­fen trak­tan­diert. «Bei­de Va­ri­an­ten sind ak­zep­ta­bel, da sie die Ak­tio­nä­re am Un­ter­neh­mens­er­folg teil­ha­ben las­sen», sagt Wäg­li.

Seit dem Ver­kauf der Stamm­po­si­ti­on in Mey­er Bur­ger (vor­her 3S) ver­fügt New Va­lue über ge­nü­gend Ba­res, um ne­ben der ge­plan­ten Mit­tel­rück­füh­rung wei­te­re In­vest­ments in jun­ge ex­pan­si­ons­su­chen­de Un­ter­neh­men zu fi­nan­zie­ren. Die­se Wo­che hat sie sich mit ei­nem Dar­le­hen von 1,5 Mio. € an der deut­schen ZWS Zu­kunfts­ori­en­tier­te Wär­me­sys­te­me be­tei­ligt.

Vie­le An­le­ger tun sich wei­ter­hin schwer mit En­ga­ge­ments in Be­tei­li­gungs­ge­sell­schaf­ten. Doch ob Ge­schäft und Ma­nage­ment ei­nes Mul­tis leich­ter und ver­läss­li­cher ein­ge­schätzt wer­den kön­nen, ist ei­ne eher phi­lo­so­phi­sche Fra­ge. Ra­tio­nal be­trach­tet müss­te die Ana­ly­se ei­nes An­la­ge­ve­hi­kels we­ni­ger kniff­lig sein.

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