«Die Schwel­len­län­derHausse wird wei­ter­ge­hen»

FUW-SAMSTAGINTERVIEW MARK MO­BI­US Exe­cu­ti­ve Chair­man, Temp­le­ton As­set Ma­nage­ment

Finanz und Wirtschaft - - PODIUM - IN­TER­VIEW: MARK DITT­LI

Herr Mo­bi­us, seit An­fang Jahr ha­ben sich die meis­ten Schwel­len­lan­dbör­sen schlech­ter ent­wi­ckelt als der US-oder der deut­sche Ak­ti­en­markt. Wie­so? Das liegt an der zum Teil ir­ra­tio­na­len Ri­si­ko­aver­si­on der In­ves­to­ren. In je­der Kri­se, sei es nach dem Un­ter­gang von Leh­man Bro­thers 2008 oder ak­tu­ell im Zu­sam­men­hang mit den Pro­ble­men um Grie­chen­land, kor­ri­gie­ren die Emer­ging Mar­kets über­durch­schnitt­lich. Sie wer­den von An­le­gern im­mer noch als ris­kan­ter ein­ge­stuft, ob­wohl dies nicht mehr ge­recht­fer­tigt ist. In vie­ler­lei Hin­sicht, et­wa in Be­zug auf die Staats­fi­nan­zen, sind vie­le Schwel­len­län­der ob­jek­tiv be­trach­tet sta­bi­ler als die meis­ten In­dus­trie­staa­ten.

Wie er­klä­ren Sie die­se Dis­kre­panz zwi­schen Image und Rea­li­tät? Mit Un­wis­sen. Vie­le In­ves­to­ren ma­chen sich ein völ­lig fal­sches Bild von Schwel­len­län­dern. Neh­men Sie die Fussball-WM in Süd­afri­ka: Vie­le Eu­ro­pä­er und Ame­ri­ka­ner sa­hen Süd­afri­ka als Land, in dem dau­ernd Men­schen auf der Stras­se er­schos­sen wer­den. Jetzt sind sie er­staunt zu se­hen, dass die Kri­mi­na­li­tät gar nicht so schlimm ist und das Land wirt­schaft­lich viel zu bie­ten hat. Süd­afri­ka ist nur ein Bei­spiel, aber das Mus­ter ist im­mer gleich: Kaum wer­den die glo­ba­len Fi­nanz­märk­te un­ru­hig, flüch­ten al­le An­le­ger in US-Staats­an­lei­hen. Ist das an­ge­sichts der auf­ge­bläh­ten Bi­lanz der US-No­ten­bank und der ma­ro­den Staats­fi­nan­zen wirk­lich so ver­nünf­tig?

Wie soll ein An­le­ger mit der enor­men Schwan­kungs­an­fäl­lig­keit von Schwel­len­märk­ten um­ge­hen? Es klingt sim­pel, aber es hat sich je­des Mal ge­lohnt ein­zu­stei­gen, wenn die Märk­te kräf­tig kor­ri­gier­ten. Die Zeit von No­vem­ber 2008 bis Fe­bru­ar 2009 bot ein tol­les Zeit­fens­ter für Käu­fe. Lei­der ver­hiel­ten sich da­mals die meis­ten In­ves­to­ren falsch und flüch­te­ten aus Em­Ma-An­la­gen.

Wo ste­hen wir heu­te in Sa­chen Be­wer­tung? Sind Em­Ma-Ak­ti­en noch güns­tig? Nein, bil­lig sind sie nicht mehr. Mit ei­nem Kurs-Ge­winn-Ver­hält­nis von rund 12 – ba­sie­rend auf der Ge­winn­schät­zung für die kom­men­den vier Quar­ta­le – sind Schwel­len­märk­te in et­wa im his­to­ri­schen Durch­schnitt be­wer­tet. Im No­vem­ber 2008 wa­ren sie für ein KGV von gut 7 zu ha­ben. Das Kurs-Buch­wert-Ver­hält­nis be­trägt der­zeit et­wa 1,9, die Di­vi­den­den­ren­di­te über al­le Em­Ma-Län­der be­trach­tet er­reicht 2,2%. Das al­les deu­tet nicht auf ei­ne son­der­lich tie­fe, aber auch nicht auf ei­ne über­trie­be­ne Be­wer­tung hin. Ich wür­de nicht über­stürzt ein­stei­gen, son­dern lang­sam und ste­tig Po­si­tio­nen auf­bau­en. Was wir in den ver­gan­ge­nen Wo­chen und Mo­na­ten er­lebt ha­ben, war ei­ne Zwi­schen­kor­rek­tur. Die Em­Ma-Hausse wird wei­ter­ge­hen.

Wo­mit be­grün­den Sie die­se Zu­ver­sicht? Mit dem Wachs­tum. Die Schwel­len­län­der wer­den in ih­rer Ge­samt­heit im lau­fen­den Jahr rund 6,6% Wirt­schafts­wachs­tum er­rei­chen. Die USA, Eu­ro­pa und Ja­pan wer­den zu­sam­men bes­ten­falls auf 2,2% kom­men, wo­bei die USA mit gut 3% Zu­wachs noch am bes­ten ab­schnei­den wer­den. An­ge­sichts des Wachs­tums­po­ten­zi­als und der meist so­li­den Staats­fi­nan­zen hät­ten die Schwel­len­län­der-Ak­ti­en­märk­te ei­gent­lich ei­ne Be­wer­tungs­prä­mie ver­dient.

Wie hoch soll­te die­se Prä­mie sein? Ver­gli­chen mit US-und eu­ro­päi­schen Ak­ti­en wä­re ein Auf­schlag von 10 bis 15% im Kurs-Ge­winn-Ver­hält­nis an­ge­bracht.

In Bra­si­li­en und In­di­en ha­ben die Zen­tral­ban­ken be­gon­nen, die Zin­sen zu er­hö­hen. Chi­nas No­ten­bank ver­folgt über ver­schie­de­ne We­ge eben­falls ei­ne re­strik­ti­ve­re Geld­po­li­tik. Könn­ten die­se Ab­küh­lungs­ma­nö­ver nicht noch meh­re­re Mo­na­te lang dämp­fend auf die Bör­sen wir­ken? Das er­war­te ich nicht. Klar, Län­der wie Bra­si­li­en ha­ben ih­re Er­fah­run­gen mit ho­her In­fla­ti­on ge­macht. Da­her tritt die bra­si­lia­ni­sche Zen­tral­bank rich­ti­ger­wei­se schont jetzt auf die Brem­se. Aber ich traue den Be­hör­den in al­len ge­nann­ten Län- dern zu, dass sie das Wachs­tum nicht ab­wür­gen wer­den. Chi­na wird sein Wirt­schafts­wachs­tum nicht un­ter 8% sin­ken las­sen.

In Bra­si­li­en be­trägt die In­fla­ti­ons­ra­te ge­gen­wär­tig 5,2%. Die Zen­tral­bank hat den Leit­zins En­de April auf 9,5% er­höht. Wie hoch wer­den die Zin­sen in Bra­si­li­en im lau­fen­den Zy­klus stei­gen? Ich neh­me nicht an, dass der bra­si­lia­ni­sche Leit­zins auf über 10% klet­tern wird.

Wie steht es mit In­fla­ti­ons­ten­den­zen in Chi­na? Ein wich­ti­ges The­ma an den Fi­nanz­märk­ten sind der­zeit die stei­gen­den Löh­ne im ver­ar­bei­ten­den Ge­wer­be. Es stimmt, die Löh­ne stei­gen, und das wirkt in­fla­tio­när. Viel wich­ti­ger und pro­ble­ma­ti­scher ist in Chi­na je­doch die Teue­rung in den Nah­rungs­mit­tel­prei­sen. Die muss im Au­ge be­hal­ten wer­den.

Müss­te die Peop­le’s Bank of Chi­na denn nicht jetzt schon ei­ne ag­gres­si­ve­re re­strik­ti­ve Geld­po­li­tik be­trei­ben? Das bes­te Mit­tel, die In­fla­ti­on im In­land zu be­kämp­fen, wä­re ei­ne gra­du­el­le Auf­wer­tung des Yu­ans. Chi­na ist ein gros­ser Im­por­teur von Roh­stof­fen, in­klu­si­ve Nah­rungs­mit­teln. Ein teu­re­rer Yuan wür­de da­her ef­fek­tiv die Teue­rung be­kämp­fen. Die Zen­tral­bank steckt ge­gen­wär­tig bloss et-

Zehn Fa­vo­ri­ten von Temp­le­ton was im Di­lem­ma, weil der Eu­ro stark an Wert ver­lo­ren hat. Das schmerzt Chi­nas Ex­por­teu­re. Ih­re Wett­be­werbs­fä­hig­keit in Eu­ro­pa hat ge­lit­ten. Man darf nicht ver­ges­sen: Eu­ro­pa ist ein eben­so wich­ti­ger Ab­satz­markt für Chi­na wie die USA.

Um wie viel soll­te der Yuan denn ge­gen­über dem Dol­lar auf­ge­wer­tet wer­den? Der Yuan ist ver­gli­chen mit dem Dol­lar rund 12% un­ter­be­wer­tet. Das bes­te Vor­ge­hen wä­re, wenn die Zen­tral­bank ei­ne gra­du­el­le Auf­wer­tung von 3 bis 4% pro Jahr zu­lies­se. Den Ex­por­teu­ren wird be­reits zu ver­ste­hen ge­ge­ben, dass sie ei­nen stär­ke­ren Yuan er­war­ten müs­sen. Sie stel­len sich dar­auf ein, in­dem sie sich ver­mehrt auf den In­land­markt aus­rich­ten oder neue Pro­duk­ti­ons­stät­ten in Tief­lohn­län­dern wie Viet­nam und Ban­gla­desch auf­bau­en.

Be­fürch­ten Sie nicht, dass Po­li­ti­ker in Washington ei­ne deut­lich stär­ke­re Auf­wer­tung des Yu­ans ver­lan­gen könn­ten? Doch, das ist ein gros­ses Ri­si­ko. Prä­si­dent Oba­ma und der von De­mo­kra­ten do­mi­nier­te Kon­gress be­nut­zen oft ei­ne pro­tek­tio­nis­tisch ge­färb­te Rhe­to­rik. Doch sie soll­ten vor­sich­tig sein. Ei­ne Auf­wer­tung des Yu­ans wird Chi­nas Han­dels­bi­lanz­über­schuss mit den USA noch er­hö­hen, weil die in Chi­na her­ge­stell­ten Kon­sum­gü­ter in der kur­zen Frist von kei­nem an­de­ren Land sub­sti­tu­iert wer­den kön­nen. Zu­dem wird ein stär­ke­rer Yuan die Kon­sum­preis­in­fla­ti­on in den USA er­hö­hen.

Wie gross ist die Ge­fahr ei­ner po­ten­zi­ell de­sas­trö­sen Im­mo­bi­li­en­bla­se in Chi­na? Über die­ses The­ma wird in den Me­di­en viel ge­schrie­ben, aber ich se­he das an­ders. Wer in Chi­na ein Haus oder ei­ne Woh­nung er­wirbt, muss im­mer noch 20 bis 30% des Kauf­prei­ses aus sei­nem Ei­gen­ka­pi­tal be­rap­pen. Die Ge­samt­sum­me der Hy­po­the­kar­kre­di­te im Land be­läuft sich auf 14% des BIP. In den USA wa­ren es im Jahr 2007 fast 79%. Chi­ne­sen kau­fen Im­mo­bi­li­en als Wert­an­la­ge, nicht zu Spe­ku­la­ti­ons­zwe­cken. Zu­dem wird in den Me­di­en oft über­se­hen, dass die ‹heis­sen› Städ­te Pe­king, Schang­hai, Shen­zhen und Guang­zhou nur 9% der ur­ba­nen Be­völ­ke­rung Chi­nas zäh­len. In an­de­ren Mil­lio­nen­städ­ten wie Xian und Chong­qing ent­wi­ckeln sich die Im­mo­bi­li­en­prei­se mo­de­rat.

Wel­che Län­der und Re­gio­nen ge­fal­len Ih­nen als Emer­ging-Mar­kets-In­ves­tor der­zeit be­son­ders? Ich mag Afri­ka. Dort füh­le ich mich in die Zeit der Acht­zi­ger­jah­re ver­setzt, als Schwel­len­län­der un­ter west­li­chen In­ves­to­ren na­he­zu null Be­ach­tung fan­den. Ägyp­ten ist reiz­voll. Ni­ge­ria bie­tet ei­ni­ge in­ter­es­san­te An­la­gen, et­wa im Ban­ken­sek­tor. End­lich wird in Afri­ka – un­ter an­de­rem mit chi­ne­si­schem Ka­pi­tal – im gros­sen Stil an der In­fra­struk­tur ge­baut.

Und un­ter den wei­ter ent­wi­ckel­ten Schwel­len­län­dern? An Chi­na und In­di­en führt kein Weg vor­bei. Bei­des sind Rie­sen­län­der, de­ren In­land­kon­sum noch ei­ne gros­se Ent­wick­lung vor sich hat. In­di­en liegt in vie­ler­lei Hin­sicht, et­wa im Stan­dard der In­fra­struk­tur, zehn bis fünf­zehn Jah­re hin­ter Chi­na. Der in­di­sche Ak­ti­en­markt war his­to­risch im­mer et­was hoch be­wer­tet. Das könn­te sich bald än­dern, denn die in­di­sche Re­gie­rung hat be­schlos­sen, dass staat­lich kon­trol­lier­te Pu­bli­kums­un­ter­neh­men ih­ren Streu­be­sitz über drei Jah­re von 10 auf 25% er­hö­hen sol­len. Der dar­aus re­sul­tie­ren­de An­ge­bots­über­hang wird die Kurs­ent­wick­lung vor­über­ge­hend dämp­fen und ei­ne Be­wer­tungs­kon­trak­ti­on ver­ur­sa­chen – was ei­ne her­vor­ra­gen­de Kauf­ge­le­gen­heit für in­di­sche Ak­ti­en er­öff­nen dürf­te.

Wie hal­ten Sie es mit Latein­ame­ri­ka? Ers­te Wahl ist klar Bra­si­li­en. Das Land ent­spricht ge­nau dem von uns seit Jah­ren ver­folg­ten An­la­ge­the­ma in den Emer­ging Mar­kets: Kon­sum und Roh­stof­fe. Ab­ge­se­hen von Bra­si­li­en bie­ten Chi­le und Pe­ru die bes­ten Per­spek­ti­ven. Die Schwei­ze­ri­sche Na­tio­nal­bank stellt am Im­mo­bi­li­en­markt im Be­reich des Wohn­ei­gen­tums und in Re­gio­nen wie Genf An­zei­chen für ei­ne Über­hit­zung fest. Sie kri­ti­siert auch die teil­wei­se la­schen Ver­ga­be­kri­te­ri­en von Ban­ken für Hy­po­the­ken. Noch droht kei­ne ge­ne­rel­le Preis­bla­se, ers­te Brems­ma­nö­ver sind aber an­ge­bracht.

Mark Mo­bi­us: «Emer­ging Mar­kets ver­die­nen ei­ne Prä­mie von 10 bis 15%.»

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