Vom We­sen der Spe­ku­la­ti­on

Am Fall Grie­chen­land ist die Dis­kus­si­on neu ent­brannt: Scha­det die Spe­ku­la­ti­on an den Fi­nanz­märk­ten oder nützt sie? Wie geht man mit ihr um und al­len­falls ge­gen sie vor? THORS­TEN HENS

Finanz und Wirtschaft - - VORDERSEITE - THORS­TEN HENS

Mein Sohn hat vor der Fussball-WM 100 Fr. auf Grie­chen­land als Tur­nier­sie­ger ge­wet­tet, wäh­rend ich 10000 Fr. in grie­chi­sche Staats­an­lei­hen in­ves­tiert ha­be. Im Er­folgs­fall hät­te mein Sohn 75000 Fr. er­hal­ten. Mei­ne Ren­di­te, auf die ich noch im­mer hof­fe, be­trägt ver­gleichs­wei­se be­schei­de­ne 20%. Ist un­ser Han­deln ver­nünf­tig, ver­werf­lich oder gar spe­ku­la­tiv? Be­stimmt sind wir bei­de eher un­si­che­re Wet­ten ein­ge­gan­gen. Aber ist das schlecht? Wir ha­ben ja «nur» un­ser Geld in­ves­tiert und sind auch nicht too big to fail, so­dass kei­ne Ge­fahr be­steht, dass wir un­se­re Ge­win­ne pri­va­ti­sie­ren und un­se­re Ver­lus­te so­zia­li­sie­ren.

Wel­che Aus­wir­kung hat aber un­ser Ver­hal­ten auf das, wor­auf un­se­re Wet­ten be­ru­hen? Es ist nicht da­von aus­zu­ge­hen, dass die Wett­quo­ten die Leis­tung der grie­chi­schen Fuss­bal­ler be­stimmt ha­ben. An­de­rer­seits hängt das Über­le­ben des grie­chi­schen Staa­tes sehr wohl von den Re­fi­nan­zie­rungs­mög­lich­kei­ten ab, und ein Zins von 20% ist von kei­nem Staat fi­nan­zier­bar. Im Ge­gen­satz zu Sport­wet­ten ha­ben Spe­ku­la­tio­nen auf Fi­nanz­märk­ten häu­fig di­rek­te rea­le Aus­wir­kun­gen.

Zwei wich­ti­ge Auf­ga­ben

Spe­ku­lan­ten ha­ben zwei wich­ti­ge Rol­len: Sie über­neh­men Ri­si­ken, die et­wa Pro­du­zen­ten ger­ne ab­ge­ben möch­ten. US-Far­mer zum Bei­spiel ver­kau­fen am Chi­ca­go Bo­ard of Tra­de ih­re Ern­te an Spe­ku­lan­ten, noch be­vor sie ein­ge­bracht ist. Sie über­tra­gen das Ri­si­ko von Miss­ern­ten an Leu­te, die selbst gar nicht auf dem Feld ste­hen. Zum an­de­ren hel­fen Spe­ku­lan­ten bei der Preis­fin­dung für un­si­che­re Er­eig­nis­se. Ein Spe­ku­lant hat den An­reiz, sich ge­nau zu in­for­mie­ren, ob das Er­eig­nis, auf das er setzt, ein­tref­fen wird, und er of­fen­bart sei­ne In­for­ma­ti­on nicht in un­ver­bind­li­chen In­ter­views, son­dern er setzt sein Geld dar­auf.

Die po­si­ti­ve Sicht der Spe­ku­la­ti­on, die vor al­lem in Chi­ca­go (an der Uni wie an der Bör­se) ver­tre­ten wird, ist des­halb, dass Spe­ku­la­ti­on hilft, In­ves­ti­tio­nen in die rich­ti­gen Bah­nen zu len­ken, da durch sie der Er­trag ei­ner In­ves­ti­ti­on rea­lis­ti­scher ein­zu­schät­zen ist. Über­lies­se man die­se Len­kungs­funk­ti­on der Prei­se Ra­tin­ga­gen­tu­ren oder dem Staat, kä­me es – das zeigt vor al­lem die jün­ge­re Ge­schich­te – zu vie­len Fehl­in­ves­ti­tio­nen. Die Ra­tin­ga­gen­tu­ren ha­ben die Sub­pri­me-Hy­po­the­ken und die Pa­ke­te, die dar­aus ge­schnürt wur­den, als sehr si­cher ein­ge­stuft, und vor al­lem Staats­ban­ken (wie die Hy­po Re­al Esta­te in Deutsch­land) ha­ben da­mit Geld ver­lo­ren.

Über­haupt sind die er­trag­reichs­ten Spe­ku­la­tio­nen die­je­ni­gen ge­gen Staa­ten oder ih­re Na­tio­nal­ban­ken. Bei­de In­sti­tu­tio­nen stem­men sich häu­fig aus po­li­ti- schen Grün­den ge­gen die öko­no­mi­sche Rea­li­tät und ver­set­zen Spe­ku­lan­ten, die dar­auf zäh­len, dass sich mit­tel­fris­tig doch die Öko­no­mie ge­gen die Po­li­tik durch­setzt, den ei­nen oder an­de­ren Schock. So hat die SNB in den ver­gan­ge­nen Mo­na­ten über 200 Mrd. Fr. ge­gen den Fall des Eu­ros auf die lang­fris­ti­ge Kauf­kraft­pa­ri­tät von 1.20 € zum Dol­lar ge­setzt. Bei ei­nem Wert­ver­lust von 17% seit Be­ginn der Stüt­zungs­ak­ti­on ist der Schweiz ein Ver­lust von rund 20 Mrd. Fr. ent­stan­den. Den Ge­winn kön­nen die­je­ni­gen gut­schrei­ben, die auf die ge­gen­tei­li­ge Ent­wick­lung ge­setzt ha­ben.

Die er­trag­reichs­ten Spe­ku­la­tio­nen sind die­je­ni­gen ge­gen Staa­ten oder ih­re Na­tio­nal­ban­ken.

Und doch ist Spe­ku­la­ti­on nicht im­mer öko­no­misch heil­sam, denn sie kann auch dann pro­fi­ta­bel sein, wenn sich durch sie die wirt­schaft­li­che Ent­wick­lung von den öko­no­misch sinn­vol­len Pro­por­tio­nen weg­ent­wi­ckelt. Das Lehr­buch­bei­spiel hier­für ist die Asi­en­kri­se 1997/98. Ei­ner spe­ku­la­ti­ven Über­in­ves­ti­ti­on in die auf­stre­ben­den asia­ti­schen Ti­ger-und Pan­ther­staa­ten folg­te ei­ne Spe­ku­la­ti­on ge­gen die Wäh­run­gen die­ser Län­der, die oh­ne Ein­griff des IWF zum Zu­sam­men­bruch der be­trof­fe­nen Volks­wirt­schaf­ten ge­führt hät­te. So­wohl bei der spe­ku­la­ti­ven Über­in­ves­ti­ti­on wie auch dem Fast-Zu­sam­men­bruch ha­ben Spe­ku­lan­ten auf Kos­ten der Be­völ­ke­rung die­ser Län­der viel Geld ver­dient. In der Fol­ge ha­ben die asia­ti­schen Staa­ten, vor al­lem Chi­na, ih­re Wäh­rungs­re­ser­ven auf­ge­stockt, um zu­künf­ti­ge spe­ku­la­ti­ve Atta­cken ab­weh­ren zu kön­nen.

Die­ses Bei­spiel zeigt, dass Spe­ku­la­ti­on öko­no­mi­sche Schwan­kun­gen ver­stärkt und so­gar Volks­wirt­schaf­ten zer­stö­ren kann. Soll­te sie des­halb ver­bo­ten oder zu­min­dest ein­ge­schränkt wer­den? Ei­ne zur­zeit wie­der be­lieb­te Mass­nah­me ist es, Leer­ver­käu­fe zu ver­bie­ten. Wis­sen­schaft­li­che Stu­di­en zei­gen, dass da­durch die Schwan­kun­gen eher ver­grös­sert wer­den, da dann spe­ku­la­ti­ve Bla­sen noch ge­wal­ti­ger sind und ein Zu­sam­men­bruch vi­ru­len­ter ist. So wur­den in der In­ter­net Bub­b­le der Jahr­tau­send­wen­de so­ge­nann­te Dot­com-Un­ter­neh­men auch des­halb so hoch be­wer­tet, weil man sie kurz nach dem Bör­sen­gang nicht leer ver­kau­fen konn­te. Ei­ne sinn­vol­le­re Mass­nah­me wä­re al­len­falls ei­ne Trans­ak­ti­ons­steu­er, die die Schwan­kun­gen re­du­zie­ren und aus de­ren Er­lös ein Fonds ge­speist wer­den könn­te, der die Schä­den der Spe­ku­la­ti­on be­sei­tigt, falls sie wie­der aus dem Ru­der läuft. Die­ser al­te Vor­schlag, der auf No­bel­preis­trä­ger Ja­mes To­bin zu­rück­geht, scheint sich aber auch jetzt nicht durch­zu­set­zen.

Wie in an­de­ren Be­rei­chen der Öko­no­mie gibt es auch in Be­zug auf die Spe­ku­la­ti­on kei­ne ein­fa­che Lö­sung, son­dern ei­nen Tra­de-off, von dem man aus­wäh­len muss. Lang­fris­tig zeigt sich, dass in Ge­sell­schaf­ten mit mehr Spe­ku­la­ti­ons­be­reit­schaft das Wachs­tum stär­ker schwankt, die­se Län­der im Durch­schnitt aber auch schnel­ler wach­sen. Die­ser Zu­sam­men­hang zeigt sich ers­tens über die Zeit, wenn man das glo­ba­le Wachs­tum mit sei­nen Schwan­kun­gen ver­gleicht. Die Nach­kriegs­zeit hat­te ho­he Wachs­tums­ra­ten und ho­he Schwan­kun­gen, die Sieb­zi­ger­jah­re tie­fes Wachs­tum und nied­ri­ge­re Schwan­kun­gen, und seit den Acht­zi­ger­jah­ren ha­ben wir wie­der hö­he­re Wachs­tums­ra­ten und hö­he­re Schwan­kun­gen. Zwei­tens se­hen wir den Zu­sam­men­hang im Qu­er­schnitt über ver­schie­de­ne Län­der. Sol­che Län­der, in de­nen die Nei­gung zur Spe­ku­la­ti­on hoch ist (wie et­wa in Süd­ko­rea), ha­ben ho­he Wachs­tums­ra­ten mit ho­hen Schwan­kun­gen, und um­ge­kehrt (wie zum Bei­spiel in der Schweiz).

Auf Kos­ten des Wachs­tums

Es ist ver­ständ­lich, dass nach der jüngs­ten Er­fah­rung nach mehr Ste­tig­keit in der wirt­schaft­li­chen Ent­wick­lung ge­ru­fen wird, je­doch geht dies lang­fris­tig auf Kos­ten des Wachs­tums.

Und die Grie­chen? Ich wer­de mei­ne grie­chi­schen Staats­an­lei­hen nach der WM ver­kau­fen. Denn der sechs­ma­li­ge Staats­bank­rott von Ar­gen­ti­ni­en (dem vor­aus­sicht­li­chen Welt­meis­ter 2010) zeigt, dass zu­nächst der IWF ein­greift, aber nach ei­ner Wei­le, wenn sich die Märk­te be­ru­higt ha­ben, dann doch der Hair­cut kommt. Mein Sohn hat in­zwi­schen sei­ne 100 Fr. ver­lo­ren, wor­aus er ler­nen soll­te, nicht Wet­ten ein­zu­ge­hen, die mit ho­hen Ge­win­nen lo­cken, son­dern sol­che, von de­nen man was ver­steht. Nur so kann die Spe­ku­la­ti­on ih­re wich­ti­ge Len­kungs­funk­ti­on er­fül­len. Thors­ten Hens ist Pro­fes­sor für Fi­nanz­markt­öko­no­mie an der Uni­ver­si­tät Zü­rich und Di­rek­tor des In­sti­tuts für Schwei­ze­ri­sches Bank­we­sen (ISB).

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