Was macht ei­ne Ak­tie zum schwei­ze­ri­schen Ti­tel?

Un­ter­neh­mens­kul­tur ist zen­tral – Ho­me Bi­as als ak­ti­ver Ent­scheid für In­ves­to­ren – Skep­sis über Neu­zu­zü­ge – Schwei­zer Bör­se hat Hand­lungs­be­darf

Finanz und Wirtschaft - - SCHWEIZ - THO­MAS HAU­SER

Nach der stren­gen Lo­gik des in­de­xier­ten In­ves­tie­rens dürf­te die Schweiz in ei­nem Ak­ti­en­port­fo­lio nur mit ih­rem An­teil an der Bör­sen­ka­pi­ta­li­sie­rung ei­nes brei­ten Welt­in­dex ver­tre­ten sein. Dem­nach hät­ten Schwei­zer Va­lo­ren ein Ge­wicht von 3 bis 4%. In den Ak­ti­en­port­fo­li­os von Schwei­zer Pen­si­ons­kas­sen sind lo­ka­le Ti­tel ge­mäss dem von der Cre­dit Suis­se be­rech­ne­ten Pen­si­ons­kas­senin­dex je­doch mit 44% ver­tre­ten. Wenn der An­teil des Heim­mark­tes im Port­fo­lio (zu) hoch ist, han­delt es sich um den so­ge­nann­ten Ho­me Bi­as. Er ist, wie ei­ne Stu­die der Uni­ver­si­tät Ba­sel be­legt, mit über 80% in vie­len pri­va­ten Port­fo­li­os noch viel aus­ge­präg­ter.

Sind Schwei­zer An­le­ger mit dem mar­kan­ten An­teil von hei­mi­schen Ak­ti­en auf dem Holz­weg, oder gibt es da­für nach­voll­zieh­ba­re Grün­de? Zu­nächst gilt es zu de­fi­nie­ren, was ein Schwei­zer Ti­tel ist. Wäh­rend et­wa Nest­lé ge­mein­hin als ty­pi­scher Schwei­zer Gross­kon­zern be­trach­tet wird, drän­gen in jüngs­ter Zeit Un­ter­neh­men wie Tran­so­ce­an oder Wea­ther­ford an die Schwei­zer Bör­se. Vie­le In­ves­to­ren be­trach­ten dies mit ei­ner ge­wis­sen Skep­sis.

Swiss­ness-Kri­te­ri­en

Für die Beur­tei­lung der Swiss­ness ei­ner Ak­tie gibt es ver­schie­de­ne Kri­te­ri­en. Das na­he­lie­gends­te ist der recht­li­che Sitz der Ge­sell­schaft. So ha­ben bei­spiels­wei­se Tran­so­ce­an und Wea­ther­ford zwar den Steu­er­sitz in der Schweiz, be­schäf­ti­gen hier aber nur ei­nen mar­gi­na­len Teil ih­rer An­ge­stell­ten. Ban­ken ver­wen­den zur Klas­si­fi­zie­rung meist ein zwei­tes Kri­te­ri­um, das­je­ni­ge der Haupt­ko­tie­rung: Xstra­ta hat den Steu­er­sitz in der Schweiz und ist hier ko­tiert, hat je­doch die Haupt­ko­tie­rung in Gross­bri­tan­ni­en und wä­re nach die­ser Lo­gik kein Schwei­zer Un­ter­neh­men. Das drit­te Kri­te­ri­um ist der Ort der Wert­schöp­fung. Wo kommt der Um­satz ei­ner Ge­sell­schaft her? Trotz Sitz in Ve­vey macht Nest­lé 98% des Um­sat­zes im Aus­land und wä­re dem­nach kein ty­pisch schwei­ze­ri­sches Un­ter­neh­men. Wie­so gilt Nest­lé trotz­dem als schwei­ze­risch?

Da kommt das aus In­ves­to­ren­sicht re­le­van­te vier­te Kri­te­ri­um ins Spiel: die Un­ter­neh­mens­kul­tur. Der An­le­ger möch­te mit ei­ner Schwei­zer Ak­tie schwei­ze­ri­sche Go­ver­nan­ce, Zu­ver­läs­sig­keit, Ge­nau­ig­keit und Or­ga­ni­sa­ti­ons­ta­lent. Des­halb muss nicht nur der recht­li­che Sitz, son­dern auch ein re­le­van­ter An­teil der Füh­rungs­or­ga­ni­sa­ti­on in der Schweiz an­ge­sie­delt sein. Letz­te­res ist so­wohl beim SMI-Ti­tel Tran­so­ce­an als auch beim SMI-Aspi­ran­ten Wea­ther­ford bis­her nicht ge­ge­ben, wes­halb vie­le An­le­ger die­se Pa­pie­re nicht als schwei­ze­risch ak­zep­tie­ren. Die Bör­se tä­te da­her gut dran, die Be­din­gun­gen für die Auf­nah­me in den SMI im Sin­ne des vier­ten Kri­te­ri­ums zu prü­fen, da­mit der Schwei­zer Leit­in­dex wirk­lich auch ty­pisch schwei­ze­ri­sche Un­ter­neh­men re­prä­sen­tiert.

Was sind nun Grün­de für den Schwei­zer Ho­me Bi­as? Ers­tens sind Schwei­zer Un­ter­neh­men auf­grund der be­schränk­ten Grös­se des Bin­nen­mark­tes sehr ex­port­ori­en­tiert. So­mit stellt ein Port­fo­lio aus Schwei­zer Ak­ti­en hin­sicht­lich der Um­satz­an­tei­le ein Welt­port­fo­lio dar, das die zu­vor be­schrie­be­nen Or­ga­ni­sa­ti­ons­ei­gen­schaf­ten bie­tet. In­ter­es­sant ist be­son­ders, dass bei ei­nem SMI-Port­fo­lio ge­gen 30% des Um­sat­zes aus Schwel­len­län­dern stam­men (vgl. Ta­bel­le). Auf die­se Wei­se par­ti­zi­piert der An­le­ger an der Dy­na­mik der auf­stre­ben­den Län­der, oh­ne dass er die grös­se­ren po­li­ti­schen Ri­si­ken ei­nes Di­rek­t­en­ga­ge­ments tra­gen muss.

Zwei­tens spielt aus Schwei­zer Sicht die Wäh­rung in der kur­zen Frist ei­ne Rol­le. In Kri­sen neigt der Fran­ken tra­di­tio­nell zur Stär­ke. Das führt da­zu, dass der Schwei­zer In­ves­tor mit aus­län­di­schen Ak­ti­en dop­pelt ver­liert: ei­ner­seits auf­grund der kri­sen­be­ding­ten Ak­ti­en­markt­re­ak­ti­on (das gilt auch für in­län­di­sche Ti­tel), an­de­rer­seits min­dert der Wäh­rungs­ef­fekt die in Fran­ken ge­mes­se­ne Ren­di­te aus­län­di­scher Ak­ti­en. So­mit wir­ken Schwei­zer Ti­tel in Kri­sen in ei­nem nicht wäh­rungs­ge­si­cher­ten Ak­ti­en­port­fo­lio ten­den­zi­ell ri­si­ko­dämp­fend. Das dürf­te auch da­durch ver­stärkt wer­den, dass ei­ni­ge Kon­zer­ne Tei­le des Wäh­rungs­ri­si­kos von im Aus­land er­ziel­ten Um­satz­an­tei­len ab­si­chern.

Drit­tens ist oft das Ar­gu­ment von In­for­ma­ti­ons­de­fi­zi­ten punk­to Aus­land­an­la­gen zu hö­ren. Vie­le In­ves­to­ren glau­ben, über Nest­lé mehr zu wis­sen als zum Bei­spiel über Kraft Foods. In li­qui­den und ef­fi­zi­en­ten Märk­ten ist dies ein Trug­schluss; an­ge­sichts der heu­ti­gen tech­ni­schen In­for­ma­ti­ons­mög­lich­kei­ten dürf­te es sich da­bei eher um ei­nen sub­jek­ti­ven, psy­cho­lo­gi­schen Wohl­füh­lef­fekt han­deln.

War­um di­ver­si­fi­zie­ren?

Die zwei ob­jek­ti­ven Grün­de für ei­nen ge­wis­sen Schwei­zer Ho­me Bi­as dür­fen je­doch kei­nes­falls als Ab­sa­ge an ei­ne er­wie­se­ner­mas­sen sinn­vol­le in­ter­na­tio­na­le Di­ver­si­fi­ka­ti­on (vgl. Gra­fik) oder als Ein­la­dung zum Ein­ge­hen von Klum­pen­ri­si­ken im Heim­markt ver­stan­den wer­den. Ei­ne prä­zi­se und stets gül­ti­ge Quan­ti­fi­zie­rung des op­ti­ma­len An­teils an Schwei­zer Ti­teln ist un­mög­lich. Es kann je­doch ein zweck­mäs­si­ger Be­reich ab­ge­steckt wer­den: Un­ter ein Drit­tel soll­te der An­teil Schwei­zer Ak­ti­en in ei­nem nicht wäh­rungs­ge- si­cher­ten Port­fo­lio nicht sin­ken, wenn die zu­vor be­schrie­be­nen Ef­fek­te wir­ken sol­len. Deut­lich mehr als die Hälf­te soll­te aber auch nicht im Heim­markt in­ves­tiert wer­den, weil sonst der Ef­fekt der in­ter­na­tio­na­len Di­ver­si­fi­ka­ti­on nicht mehr grei­fen kann. Be­stä­tigt wird dies durch die Be­rech­nung des ri­si­ko­mi­ni­ma­len Mix aus in-(SPI) und aus­län­di­schen Ak­ti­en (MSCI Welt ex Schweiz in Fran­ken) mit Da­ten der letz­ten knapp 24 Jah­re. Der An­teil Schwei­zer Va­lo­ren be­trägt im Mit­tel 52% und schwankt zwi­schen 38 und 61%.

Als Faust­re­gel ist ein Ho­me Bi­as von ei­nem Drit­tel bis zu rund der Hälf­te zweck­mäs­sig, wenn es sich um Ak­ti­en von Un­ter­neh­men mit in­ter­na­tio­na­ler Aus­rich­tung han­delt. In­so­fern ist das ein­gangs er­wähn­te – no­ta­be­ne ak­ti­ve – An­la­ge­ver­hal­ten der Pen­si­ons­kas­sen mit ei­nem An­teil von 44% nach­voll­zieh­bar. Weil sie da­mit ein sinn­voll di­ver­si­fi­zier­tes Welt­port­fo­lio hal­ten, ist es un­nö­tig, dem Trend nach­zu­ei­fern, ver­mehrt di­rekt in Emer­ging Mar­kets zu in­ves­tie­ren. Pri­vat­an­le­ger mit sehr ho­hem En­ga­ge­ment im Heim­markt soll­ten je­doch über die Bü­cher ge­hen und bes­ser in­ter­na­tio­nal di­ver­si­fi­zie­ren. Tho­mas Hau­ser ist Part­ner von Dr. Pir­min Hotz Ver­mö­gens­ver­wal­tun­gen in Baar.

SMI ein Welt­port­fo­lio

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