Ent­zau­ber­te Geld­po­li­tik

Kri­se sei Dank: Die Il­lu­sio­nen über die Gestal­tungs­macht von Bank­ma­na­gern und Re­gie­run­gen sind ver­flo­gen. Nun ver­lie­ren so­gar No­ten­ban­ken ih­ren Nim­bus. Das ist ge­sund. PE­TER KUS­TER

Finanz und Wirtschaft - - VORDERSEITE - FORT­SET­ZUNG AUF SEI­TE 6

Die Ma­gie, die No­ten­ban­ken mit ih­rem nur auf Ver­trau­en ba­sie­ren­den Pa­pier­geld, der Herr­schaft über den Leit­satz und der un­durch­sich­ti­gen Geld-und Kre­dit­schöp­fung seit Jahr­zehn­ten um­hüllt, droht zu er­lö­schen. Zwar ha­ben die Geld­po­li­ti­ker in der Fi­nanz­kri­se noch ein­mal ihr gan­zes Re­gis­ter ge­zo­gen und da­zu die quan­ti­ta­ti­ve Lo­cke­rung aus dem Är­mel ge­zau­bert – ge­nau­er be­se­hen sind de­ren In­stru­men­te nicht brand­neu, son­dern wa­ren über vie­le Jah­re mit gu­ten Grün­den in den Gift­schrank der Geld­po­li­tik weg­ge­sperrt.

Auf den ers­ten Blick ist das Re­sul­tat des Ef­forts re­spek­ta­bel: Die Ver­mö­gens­märk­te und die Wirt­schaft wur­den sta­bi­li­siert, oh­ne dass bis­lang die In­fla­ti­on zu­rück­ge­kehrt wä­re. Al­ler­dings ist der Preis da­für hoch: ein im­mer­wäh­ren­der geld­po­li­ti­scher Aus­nah­me­zu­stand mit Fehl­an­rei­zen für die Ka­pi­tal­ver­wen­dung, we­gen der lan­gen Null­zins­po­li­tik fest­ge­fro­re­ne Geld­märk­te, al­ler An­stren­gung zum Trotz ein nach wie vor ge­stör­ter Kre­dit­ka­nal und auf­ge­quol­le­ne, ri­si­ko­be­la­de­ne No­ten­bank­bi­lan­zen. Denn die Geld­po­li­ti­ker ver­ab­reich­ten enor­me Do­sie­run­gen.

Wird der Aus­stieg ge­lin­gen? Die Wahr­schein­lich­keit, dass der rich­ti­ge Mo­ment für die Ab­kehr von der Hy­per­sti­mu­la­ti­on ver­passt wird (oder schon wur­de), ist be­trächt­lich. Ob­schon die No­ten­ban­ker welt­weit Be­ru­hi­gungs­pil­len ab­ge­ben und be­teu­ern, sie woll­ten eben si­cher sein, dass die Wirt­schafts­er­ho­lung trag­fä­hig ist, eilt die Zeit. Er­in­nert sei an die Wor­te des vor­ma­li­gen Prä­si­den­ten der Schwei­ze­ri­schen Na­tio­nal­bank (SNB). Im Hö­he­punkt der Kri­se hielt er fest, dass die fis­ka­li­sche und geld­po­li­ti­sche Sti­mu­lie­rung kurz­fris­tig rich­tig, lang­fris­tig aber Gift für die Volks­wirt­schaft sei (vgl. FuW Nr. 22 vom 21. März 2009).

Hof­fen und han­deln

Jäh ent­zau­bert wor­den ist be­reits die Fis­kal­po­li­tik. Re­gie­run­gen eu­ro­päi­scher Län­der, die Ban­ken und Im­mo­bi­li­en­märk­te ret­te­ten, sind selbst in die Bre­douil­le ge­ra­ten, mit dem ir­ri­tie­ren­den Er­geb­nis, dass kom­ple­xe Spe­zi­al­zweck­ge­sell­schaf­ten mit E für Eu­ro­pa und S für Sta­bi­li­tät aus dem Bo­den ge­schos­sen sind. Der po­li­ti­sche Wil­le zum Er­halt der Wäh­rungs­uni­on mag tat­säch­lich gross sein. Doch wer ga­ran­tiert da­für, dass er die glei­che Gestal­tungs­kraft ent­fal­tet wie sei­ner­zeit bei der Schaf­fung Eu­ro­lands? Auf das Bes­te hof­fen, sich aber Mit die­sem Ar­ti­kel ver­ab­schie­det sich Pe­ter Kus­ter von den Le­se­rin­nen und Le­sern der «Fi­nanz und Wirt­schaft». Er wen­det sich ei­ner neu­en Her­aus­for­de­rung in der Schwei­ze­ri­schen Na­tio­nal­bank zu. Wir wün­schen ihm auf sei­nem wei­te­ren Weg al­les Gu­te. auf an­de­re Ent­wick­lun­gen vor­be­rei­ten; das ist ein Rat an die An­le­ger und die Pflicht der Schwei­zer Be­hör­den.

Er­schüt­tert je­weils ein neu­er Erd­stoss der Schul­den­kri­se die Fi­nanz­märk­te, fin­den Ban­köko­no­men über­dies Zuflucht in ei­ner ganz spe­zi­el­len Art der sys­te­mi­schen Un­ter­stüt­zung. Be­vor die Wäh­rungs­uni­on aus­ein­an­der­brä­che, hül­fen aus wohl­ver­stan­de­nem Ei­gen­in­ter­es­se Chi­ne­sen und Ame­ri­ka­ner – ei­ne ziem­lich ge­wag­te und his­to­risch be­trach­tet fra­gi­le The­se.

Mit ei­nem sol­chen welt­um­span­nen­den Suk­kurs könn­te auch die Schweiz rech­nen, zu­min­dest wenn es nach Moo­dy’s geht. Im Fe­bru­ar 2009 hielt die Ra­ting­agen­tur fest, falls die Schweiz ih­re zwei Gross­ban­ken mas­siv stüt­zen müs­se, kön­ne sie we­gen de­ren Ver­netzt­heit auf den Bei­stand in­ter­na­tio­na­ler Or­ga­ni­sa­tio­nen zäh­len. Es lohnt, sich die Si­tua­ti­on von da­mals in Er­in­ne­rung zu ru­fen: In den Mo­na­ten zu­vor war dis­ku­tiert wor­den, ob we­gen des UBS-De­ba­kels das Schwei­zer Er­folgs­mo­dell und der Sta­tus des si­che­ren Fran­kens an­ge­knackst wä­ren.

Die Geld­po­li­tik ist auch hier­zu­lan­de auf dem bes­ten We­ge, ent­zau­bert zu wer­den. Da­zu hät­te es nicht der An­kün­di­gung des Re­kord­ver­lusts 2010 der SNB oder des Aus­bruchs der De­bat­te um die Kre­dit­zu­sa­gen für den In­ter­na­tio­na­len Wäh­rungs­fonds (IWF) be­durft. Wie an­ders­wo ist die Ge­fahr ei­ner Über­deh­nung gross: Die Na­tio­nal­bank will nicht mehr nur die Prei­se un­ter Be­ach­tung der Kon­junk­tur sta­bil hal­ten und Li­qui­di­täts­quel­le in Kri­sen­zei­ten sein, son­dern mit «ma­kro­pru­den­zi­el­len Mass­nah­men», das heisst neu­en Kom­pe­ten­zen für Re­gu­lie­run­gen, die Sta­bi­li­tät des Fi­nanz­sys­tems «prä­ven­tiv» stär­ken.

Auf der an­de­ren Sei­te be­kun­det sie Mü­he, ei­ne schon ab­ge­ge­be­ne, von den Adres­sa­ten als fes­te Zu­sa­ge in­ter­pre­tier­te Ab­sichts­er­klä­rung ein­zu­hal­ten. So scheint un­ter den Kan­to­nen, den Haupt­nutz­nies­sern der Ge­winn­aus­schüt­tung (die mit frag­wür­di­ger Be­grün­dung auch für das Jahr des Re­kord­ver­lusts aus­ge­rich­tet wird), das Ver­ständ­nis da­für un­ter­ent­wi­ckelt zu sein, dass die SNB trotz der No­ten­druck­li­zenz ei­ne mit Rück­stel­lun­gen wohl­do­tier­te Bi­lanz be­nö­tigt.

Dies ist des­halb pi­kant, weil kan­to­na­le In­ter­es­sen­ver­tre­ter den Bank­rat do­mi­nie- ren; das Gre­mi­um, dem u. a. die Re­ser­veund Rück­stel­lungs­po­li­tik ob­liegt. Der Fall zeigt ex­em­pla­risch, wie rasch sich Er­war­tun­gen, die ein­mal ge­weckt wor­den sind, ver­selb­stän­di­gen und kaum mehr steu­ern las­sen. Es rächt sich bis heu­te bit­ter, dass die SNB seit 1997 mit der Ent­de­ckung des «Über­schuss­gol­des» in der Fra­ge der Hö­he der Wäh­rungs­re­ser­ven, de­ren Zu­sam­men­set­zung und der Aus­schüt­tung meist den Pfad des ge­rings­ten po­li­ti­schen Wi­der­stands be­schrit­ten hat. Was im Prin­zip falsch ist, ist es eben­so im Ein­zel­fall, auch wenn sich das erst nach Jah­ren of­fen­bart.

Dass die Kraft des Zau­bers der Geld­po­li­tik nach­lässt und um­ge­kehrt die Kri­tik an der SNB lau­ter wird, ist kei­ne Tra­gö­die. Wes­halb soll­te aus­ge­rech­net das heu­ti­ge Geld-und Wäh­rungs­sys­tem ei­ne von der de­mo­kra­ti­schen De­bat­te aus­ge­spar­te, ex­klu­si­ve Do­mä­ne der Tech­no­kra­ten sein? Wer weiss denn schon mit Si­cher­heit, dass es nicht bald oder ir­gend­wann ei­ne bes­se­re, markt­nä­he­re Al­ter­na­ti­ve zum stö­rungs­an­fäl­li­gen Sta­tus quo gibt?

IWF-De­bat­te mit Po­ten­zi­al

Der Chor der Kri­ti­ker der SNB, zu dem nicht nur die gröss­te Par­tei ge­hört, wid­met sich in­des nicht der ord­nungs­po­li­ti­schen Me­ta­ebe­ne. Viel­mehr hat er sich auf die De­vi­sen­käu­fe, de­nen der Re­kord­ver­lust 2010 ge­schul­det ist, und die IWFKre­di­te ein­ge­schos­sen. An­griffs­flä­chen bie­tet die SNB ge­nug, die schril­len Tö­ne bräuch­te es nicht. Ei­ni­ges spricht da­für, dass das Di­rek­to­ri­um im Früh­ling 2009 die De­fla­ti­ons­ge­fahr über­schätz­te und bes­ser nicht in­ter­ve­niert hät­te. Un­ter­schätzt hat die SNB wohl das Aus­mass des in der lan­gen Schön­wet­ter­pe­ri­ode an­ge­stau­ten fun­da­men­tal be­grün­de­ten Auf­wer­tungs­be­darfs des Fran­kens, ob­schon sie sei­ne lan­ge Un­ter­be­wer­tung er­kann­te und in Re­fe­ra­ten the­ma­ti­sier­te.

Gleich­wohl agier­te die SNB, ge­stützt auf ih­re Ana­ly­se und ge­mäss ih­rem Man­dat, mit den De­vi­sen­markt­in­ter­ven­tio­nen schlüs­sig. Die Ver­mu­tung, man ha­be Eu­ro­land mit dem Kauf von Staats­an­lei­hen will­fah­ren wol­len, ist weit her­ge­holt. Ers­tens sind di­rek­te Wäh­rungs­ein­grif­fe in­ter­na­tio­nal gar nicht gern ge­se­hen. Und

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