«ETF müs­sen Trans­pa­rent sein»

THORS­TEN MICHA­LIK Der Etf-ex­per­te der Deut­schen Bank er­klärt, dass In­dex­fonds auf das Ver­trau­en der An­le­ger an­ge­wie­sen sind

Finanz und Wirtschaft - - DERIVATE - ANDRE­AS STOCKER

KEin­sei­ti­ge Kri­tik

otier­ten Fonds (Ex­ch­an­ge Tra­ded Funds, ETF) steht ei­ne er­folg­rei­che Zu­kunft be­vor. Dar­an hat Thors­ten Micha­lik im Ge­spräch mit FUW kei­ne Zwei­fel. Micha­lik ist Ma­na­ging Di­rec­tor der Deut­schen Bank und lei­tet das ETFGe­schäft (db x-tra­ckers). Die ge­rin­gen Ver­wal­tungs­kos­ten, die ho­he Trans­pa­renz so­wie die sim­ple Funk­ti­ons­wei­se sprä­chen für ETF. «Der gröss­te Vor­teil von ETF ist je­doch, dass sie die Per­for­mance lie­fern, die sie ver­spre­chen.»

So über­rascht es nicht, dass bei den am ver­gan­ge­nen Don­ners­tag in Zü­rich ver­lie­he­nen Morningstar-fonds-awards meh­re­re Etf-an­bie­ter und -Pro­duk­te un­ter den Ge­win­nern an­zu­tref­fen wa­ren (vgl. De­ri­vatus). Sprich: Pas­siv ver­wal­te­te ETF sta­chen ak­tiv ver­wal­te­te Fonds aus. Trotz der ho­hen Trans­pa­renz und der sim­plen Kon­struk­ti­on stan­den ETF jüngst im Fo­kus der Re­gu­la­to­ren. Ins Vi­sier ge­nom­men wur­den ins­be­son­de­re die auf Swap-ge­schäf­ten ba­sie­ren­den syn­the­tisch re­pli­zier­ten ETF. Ers­tens sei das Ver­mö­gen, wel­ches als Si­cher­heit im Fal­le ei­nes Swap-ge­gen­par­tei­aus­fal­les von den Emit­ten­ten ge­hal­ten wird, oft un­kor­re­liert zu den im In­dex ent­hal­te­nen Wer­ten.

Zwei­tens hät­ten Ban­ken die Mög­lich­keit, il­li­qui­de Po­si­tio­nen als Si­cher­heit zu hin­ter­le­gen und so­mit das Fonds­ver­mö­gen als bil­li­ge Re­fi­nan­zie­rungs­quel­le zu ver­wen­den. Drit­tens ent­ste­he ein In­ter­es­sen­kon­flikt, falls Fi­nanz­in­sti­tu­te gleich­zei­tig als Her­aus­ge­ber und Zeich­ner des Swap-ge­schäf­tes agier­ten. Soll­ten in ei­nem brei­ten Kurs­ein­bruch vie­le Gläu­bi­ger gleich­zei­tig ih­re An­tei­le ver­kau­fen wol­len, könn­te dies In­vest­ment­ban­ken vor Li­qui­di­täts­pro­ble­me stel­len und zu wei­te­ren Sys­tem­ri­si­ken füh­ren. Bei phy­sisch re­pli­zier­ten ETF ist der­weil die Wert­pa­pier­lei­he im Fo­kus, sie kön­ne zu Ge­gen­par­tei­ri­si­ken füh­ren. An­zu­mer­ken ist: Der Ein­satz von Wert­pa­pier­lei­he und Swaps ist in klas­si­schen An­la­ge­fonds eta­bliert.

An­le­ger­ver­trau­en schaf­fen

Ver­blüf­fend ist je­doch, dass die Re­gu­la­to­ren sich zu Be­ginn der De­bat­te bloss auf ETF kon­zen­trier­ten. ETF sind le­dig­lich ein ge­rin­ger Teil des ge­sam­ten Fonds­uni­ver­sums. Es er­gibt da­her we­nig Sinn, bloss ETF stär­ker zu re­gu­lie­ren und üb­ri­ge Fonds aus­ser Acht zu las­sen. Die eu­ro­päi­sche Fi­nanz­markt­auf­sicht Es­ma re­vi­dier­te mitt­ler­wei­le ih­re har­te Li­nie. Am ver­gan­ge­nen Mon­tag pu­bli­zier­te sie ein Dis­kus­si­ons­pa­pier zur künf­ti­gen Re­gu­la­ti­on von ETF, aber auch an­de­ren Ucits-fonds. Für die In­stru­men­te sol­len strik­te­re Stan­dards, vor al­lem bei der Wert­pa­pier­lei­he, ein­ge­führt wer­den. Eben­so soll die Trans­pa­renz er­höht wer­den (vgl. FUW vom Mitt­woch). Die meis­ten ge­for­der­ten Stan­dards wer­den von Etf-an­bie­tern be­reits er­füllt.

Trotz­dem scheint die Es­ma am Ziel vor­bei­zu­schies­sen, denn der Re­gu­la­tor klam­mert in sei­en Re­gu­lie­rungs­vor­schlä- gen ge­wis­se An­la­ge­instru­men­te aus. Der eu­ro­päi­sche Fonds­ver­band Efa­ma äus­ser­te sich wie folgt: «Wir be­grüs­sen die Vor­schlä­ge der Es­ma. Pa­ra­dox ist je­doch, dass Ucits-pro­duk­te stär­ker kri­ti­siert wer­den als In­stru­men­te, die nicht un­ter Ucits fal­len.» Als Bei­spiel nennt die Efa­ma ETN (Ex­ch­an­ge Tra­ded No­tes). ETN sind we­ni­ger stark re­gu­liert als Ucits-in­stru­men­te.

Micha­lik schliesst sich der Meinung von Efa­ma an: «Es ist zu wün­schen, dass die De­bat­te um ETF auf die ge­sam­te Bran­che über­greift. Im Ge­gen­satz zu an­de­ren Fi­nanz­pro­duk­ten sind ETF äus­serst trans­pa­rent. Etf-an­bie­ter wei­sen in der Re­gel In­for­ma­tio­nen zu Swaps, dem Fonds­ver­mö­gen so­wie In­for­ma­tio­nen zur Wert­pa­pier­lei­he aus. Dort kön­nen an­de­re An­la­ge­instru­men­te nicht mit­hal­ten.» Micha­lik fügt an: «Bei ETF han­delt es sich um ein Mas­sen­ge­schäft. Es kann nur durch ho­hes An­le­ger­ver­trau­en er­folg­reich sein. Des­halb kön­nen Etf-häu­ser den re­gu­la­to­ri­schen An­for­de­run­gen nicht hin­ter­her­hin­ken. Sie müs­sen den ge­for­der­ten Trans­pa­renz­stan­dards im­mer ei­nen Schritt vor­aus sein.»

Mo­men­tan bie­tet db x-tra­ckers zum Gross­teil syn­the­ti­sche ETF an. In der ge­nau­en In­dex­ab­bil­dung und der Pro­dukt­viel­falt sieht Micha­lik die Vor­tei­le die­ser Pro­dukt­va­ri­an­te. Er er­gänzt: «2011 stan­den die ver­schie­de­nen Etf-struk­tu­ren in Be­zug ih­rer Ri­si­ken auf dem Prüf­stand, 2012 wer­den von Kun­den­sei­te nun al­le Fonds­struk­tu­ren ge­nau­er an­ge­schaut.»

Der Etf-markt wird sich künf­tig wan­deln. Zwar wer­den phy­sisch wie auch syn­the­tisch re­pli­zie­ren­de ETF wei­ter­hin ne­ben­ein­an­der exis­tie­ren, un­ter den An­bie­tern wird aber ei­ne Kon­so­li­die­rung ein­set­zen. Micha­lik: «Etf-emit­ten­ten be­nö-

Preis­kampf

Schei­tern ver­ur­teilt.» ti­gen ver­wal­te­te Ge­samt­ver­mö­gen von min­des­tens 7 bis 12 Mrd. € für Swap-pro­duk­ten und 20 Mrd. € für phy­si­schen ETF, da­mit das Ge­schäft ren­tiert.»

Kon­so­li­die­rungs­wel­le

In Eu­ro­pa ver­wal­te­ten In­dex­fonds En­de De­zem­ber 2011 228 Mrd. €. Le­dig­lich si­ben von ge­samt 39 An­bie­ter hat­ten An­la­gen von mehr als 7 Mrd. € (vgl. Ta­bel­le). Der­weil do­mi­nie­ren die drei gröss­ten Emit­ten­ten mit ei­nem Markt­an­teil von 61,5% (140 Mrd.€) das Ge­sche­hen. Da­zu ge­hö­ren is­ha­res, db x-tra­ckers und Lyxor. Ei­ne Kon­so­li­die­rung der klei­nen An­bie­ter ist so­mit wahr­schein­lich.

Eben­so sei es für klei­ne An­bie­ter schwie­rig, den eta­blier­ten Etf-emit­ten­ten Ver­mö­gen ab­zu­wer­ben. Micha­lik: «Vor al­lem in­sti­tu­tio­nel­le An­le­ger be­schrän­ken sich auf ei­nen bis zwei Etf-an­bie­ter ih­rer Wahl. Ist die Aus­wahl ein­mal ge­trof­fen, be­wei­sen pro­fes­sio­nel­le In­ves­to­ren ei­ne

Phy­si­sche und SWAP-ETF enor­me Mar­ken­treue.» Wei­ter führt Micha­lik aus, dass in­sti­tu­tio­nel­le Kun­den von den An­bie­tern ei­ne gros­se Pro­dukt­pa­let­te, Trans­pa­renz und ho­he Li­qui­di­tät in ETF wün­schen. Erst zum Schluss wer­de auf die Ver­wal­tungs­ge­büh­ren von ETF ge­ach­tet. Micha­lik be­tont: «Etf-an­bie­ter, die sich auf ei­nen Preis­kampf ein­las­sen, sind zum Schei­tern ver­ur­teilt.»

Ver­mö­gen in eu­ro­päi­schen ETF

Thors­ten Micha­lik: «Etf-an­bie­ter, die sich auf ei­nen

ein­las­sen, sind zum

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