Die Ezb-infu­si­on ver­zö­gert Hei­lung von Eu­ro­pas Ban­ken

Li­qui­di­tät be­kämpft Sym­pto­me, nicht aber die Ur­sa­che: Ka­pi­tal­man­gel – Ge­rin­ge Ren­di­ten

Finanz und Wirtschaft - - FINANZ - CLIFFORD PADEVIT,

Das Schmerz­mit­tel hat ei­ne star­ke Wir­kung. Da­her grei­fen die Ban­ken zu, wenn die Eu­ro­päi­sche Zen­tral­bank (EZB) un­li­mi­tiert Geld zum Dis­coun­tp­reis ab­gibt. Kurz­fris­tig hat die Geld­in­fu­si­on ih­ren Li­qui­di­täts­man­gel be­ho­ben. Die zu­grun­de­lie­gen­den Pro­ble­me im Fi­nanz­sek­tor sind aber un­ge­löst.

Das neu­es­te Not­pro­gramm der EZB heisst Lon­ger Term Re­fi­nan­cing Ope­ra­ti­on (LTRO). An zwei Ge­le­gen­hei­ten – die ers­te war am 21. De­zem­ber, die zwei­te folgt nächs­te Wo­che (vgl. Text­kas­ten) – wird den Ban­ken für drei Jah­re so viel Geld ge­lie­hen, wie sie möch­ten. Die Zen­tral­bank si­gna­li­siert da­mit, sie wer­de als Kre­dit­ge­ber in letz­ter In­stanz die Ban­ken mit Li­qui­di­tät ver­sor­gen. Ei­ne Ka­ta­stro­phe wie der Kol­laps von Leh­man Bro­thers 2008 oder der Zu­sam­men­bruch von De­xia 2011 scheint ab­ge­wen­det. Des­halb sind die An­le­ger auch wie­der be­reit, grös­se­re Ri­si­ken im Sek­tor ein­zu­ge­hen. Meh­re­ren Ban­ken ist es ge­lun­gen, am Markt fri­sches Geld auf­zu­neh­men, was vor­her kaum mehr mög­lich war. «Die LTRO hat den Ka­pi­tal­markt für ei­ni­ge Ban­ken wie­der ge­öff­net, was zu­min­dest ein Zei­chen für ih­re Wirk­sam­keit sein könn­te», sagt Alas­ta­ir Ryan, Bank­ana­lyst bei UBS in London. «Oder aber die Kre­dit­ge­ber wie­gen sich dank der LTRO in Si­cher­heit.»

Li­qui­di­täts­kri­se be­ho­ben

Für Ma­rio Draghi, Prä­si­dent der EZB, ist klar: «Wir ha­ben ei­ne schlim­me Kre­dit­klem­me ver­hin­dert.» Oh­ne die Li­qui­di­täts­zu­fuhr hät­ten die Ban­ken ih­re Aus­lei­hun­gen wei­ter ge­kürzt, mit schwe­ren Fol­gen für die Volks­wirt­schaft. Im Schnitt über die drei Mo­na­te Ok­to­ber, No­vem­ber und De­zem­ber war das Kre­dit­vo­lu­men in der Eu­ro­zo­ne be­reits ge­sun­ken. Vom Li­qui­di­täts­man­gel wa­ren be­son­ders grie­chi­sche, iri­sche, por­tu­gie­si­sche, ita­lie­ni­sche, spa­ni­sche und fran­zö­si­sche Fi­nanz­kon­zer­ne be­trof­fen. Ge­mäss Schät­zun­gen ist rund die Hälf­te des Ezb-gel­des nach Ita­li­en und Spa­ni­en ge­flos­sen. Mor­ganSt­an­ley-ana­lyst Huw van Stee­n­is ver­mu­tet, dass ita­lie­ni­sche und spa­ni­sche Ban­ken zwi­schen 50 und 150% ih­rer 2012 fäl­li­gen An­lei­hen vor­fi­nan­ziert ha­ben. Eu­ro­pa­weit sind im lau­fen­den Jahr Bank­an­lei­hen von 800 Mrd. € zur Rück­zah­lung fäl­lig, 230 Mrd. da­von im ers­ten Quar­tal.

Oh­ne die Hil­fe der EZB wä­re es gar dop­pelt eng ge­wor­den. Denn nicht nur die Fi­nanz­märk­te – im Fall der fran­zö­si­schen Ban­ken wa­ren es kon­kret Us-geld­markt­fonds – ver­wei­ger­ten Kre­dit, zu­sätz­lich zo­gen Spa­rer in Ita­li­en und Spa­ni­en ihr Geld ab. Das lös­te ei­nen Kampf um Ein­la­gen aus, der so hart ge­führt wur­de, dass die spa­ni­sche Zen­tral­bank dem Trei­ben mit Straf­ge­büh­ren für ho­he Zins­an­ge­bo­te ei­nen Rie­gel schob. «Die LTRO hat die­sen Kampf um De­po­si­ten be­en­det», sagt Da­vid Moss, der beim bri­ti­schen Fonds­ma­na­ger F&C für Bank­ak­ti­en zu­stän­dig ist.

Mit den Ezb-mit­teln ma­chen Ban­ken, was sie wol­len: Ei­ni­ge par­ken sie bei der EZB, an­de­re kau­fen Staats­an­lei­hen der Eu­ro­zo­ne und er­hö­hen so die ge­gen­sei­ti­ge Ab­hän­gig­keit von Ban­ken und Staat, wel­che die Kri­se aus­ge­löst hat­te, wei­ter. «Die EZB hat nur un­li­mi­tiert Geld zur Ver­fü­gung ge­stellt», sagt Ryan. Ob das Geld aus­ge­lie­hen, zu hö­he­ren Zin­sen in­ves­tiert oder für Ka­pi­tal­er­hö­hun­gen ge­nutzt wer­de, sei ih­nen über­las­sen. «Da­mit hat die EZB die Fra­ge der Neu­ord­nung ein­zel­ner Ban­ken­sys­te­me ver­mie­den», sagt Ryan. In­dem die EZB mit der Ltro-infu­si­on Ban­ken am Le­ben er­hält, ver­hin­dert sie Kon­kur­se und Fu­sio­nen. Sie schiebt so­mit die Lö­sung der Pro­ble­me vor sich her – und das nun schon seit fünf Jah­ren. So lan­ge führt die Zen­tral­bank be­reits aus­ser­or­dent­li­che Li­qui­di­täts­pro­gram­me durch. «Je mehr ei­ne Bank von der EZB ab­hängt, des­to we­ni­ger nach­hal­tig wird ihr Ge­schäfts­mo­dell», sagt Fred Riz­zo, Ana­lyst für eu­ro­päi­sche Bank­ak­ti­en beim Fond­shaus T. Ro­we Pri­ce.

Die wah­ren Pro­ble­me wer­den al­so nicht an­ge­gan­gen. «Der Be­darf an Bi­lanz­kür­zun­gen bleibt be­ste­hen», sagt Moss. Und was das be­deu­tet, zei­gen die jüngs­ten Ab­schlüs­se gros­ser eu­ro­päi­scher Ban­ken: Ak­ti­va ver­kau­fen um je­den Preis, tie­fe­re Ge­win­ne, nied­ri­ge­re Ren­di­ten. Die fran­zö­si­sche Bank So­cié­té Gé­né­ra­le et­wa hat den kurz­fris­ti­gen Fi­nan­zie­rungs­be­darf in Dol­lar um 55 Mrd. $ stark re­du­ziert, in­dem 16 Mrd. € An­la­gen mit Ver­lust ab­ge­stos­sen wur­den. Und BNP Pa­ri­bas hat erst die­se Wo­che ein Kre­dit­buch von 10 Mrd. $ ver­äus­sert, eben­falls ein Aus­druck des Schrumpf­kur­ses.

De­le­ver­aging geht wei­ter

Der Zwang zur Bi­lanz­kür­zung hat zwei Ur­sa­chen: Ers­tens stei­gen die Fi­nan­zie­rungs­kos­ten. An­lei­hengläu­bi­ger ver­lan­gen mehr Zins, was das ge­stie­ge­ne Ri­si­ko aus­drückt, er­kenn­bar an nied­ri­ge­ren No­ten der Ra­ting­agen­tu­ren. Hö­he­re Kos­ten re­du­zie­ren den Ge­winn und ge­ben den An­stoss, die Fi­nan­zie­rung über den Ka­pi­tal­markt zu sen­ken.

Zwei­tens sind die Ei­gen­mit­tel­an­for­de­run­gen ge­stie­gen und wer­den auf An­fang 2013 noch­mals er­höht. Die Ban­ken sind ge­zwun­gen, ihr Ge­schäfts­mo­dell zu über­prü­fen. Vie­le, dar­un­ter die Com­merz­bank, wer­den sich auf den Heim­markt be­schrän­ken. Vom An­ge­bot her sind be­son­ders In­vest­ment­ban­ken ge­for­dert (zu Schwei­zer Ban­ken vgl. Text rechts). «Wir blei­ben in Be­zug auf In­vest­ment­ban­ken vor­sich­tig», sagt Moss, «wel­che Ak­ti­vi­tä­ten sich künf­tig loh­nen und wel­che nicht, ist noch nicht klar.» Der Stel­len­ab­bau der In­vest­ment­ban­ken ist Aus­druck des Um­baus.

Die Ei­gen­ka­pi­tal­quo­ten blei­ben im Blick der In­ves­to­ren. «Vie­le Ban­ken in der Eu­ro­zo­ne ha­ben nicht ge­nü­gend Ka­pi­tal», sagt Ryan. Für sie stellt sich die Fra­ge, wie sie die Quo­te er­hö­hen. Vor Ka­pi­tal­er­hö­hun­gen, wie sie die ita­lie­ni­sche Unicre­dit vor­ge­nom­men hat, schre­cken die meis­ten zu­rück. Ge­mäss Ka­pi­tal­plä­nen der­je­ni­gen Ban­ken, die auf An­ord­nung der Eu­ro­pean Ban­king Aut­ho­ri­ty (EBA) ih­re Ei­gen­mit­tel­quo­te er­hö­hen müs­sen, ve­rän­dern sie lie­ber die Qua­li­tät der Ak­ti­ven (vgl. Gra­fik) oder die Fi­nan­zie­rung.

Er­schwe­rend kommt be­son­ders für spa­ni­sche und ita­lie­ni­sche In­sti­tu­te die schlech­te Kon­junk­tur hin­zu. Öko­no­men er­war­ten in die­sen Län­dern ei­ne Re­zes­si­on, was den Ab­schrei­bungs­be­darf wei­ter er­höht. Ban­co Santan­der rap­por­tier­te et­wa im spa­ni­schen Ge­schäft schon 2011 ei­nen stei­gen­den An­teil fau­ler Kre­di­te. Oben­drein hat die Re­gie­rung in Ma­drid neue Ab­schrei­bun­gen ver­langt, was die lau­fen­de Rech­nung be­las­ten wird.

An­le­ger­skep­sis ge­recht­fer­tigt

Die Ezb-kre­di­te ge­ben Ban­ken Zeit, die Bi­lanz in Ord­nung zu brin­gen und sich neu aus­zu­rich­ten. Für ei­ni­ge In­ves­to­ren ge­nügt das schon, um die Ak­ti­en zu kau­fen, denn trotz Er­ho­lung no­tie­ren die meis­ten Bank­ti­tel nied­ri­ger als im letz­ten Ju­li. Die Kurs-ge­winn-ver­hält­nis­se für 2012 sind seit Ja­nu­ar deut­lich ge­stie­gen, was aber ge­mäss Ryan zur Hälf­te auf tie­fe­re Ge­winn­pro­gno­sen zu­rück­geht.

Das Preis-buch­wert-ver­hält­nis der Eu­ro­zo­ne­ban­ken liegt zwi­schen 0,3 in Ita­li­en und 0,7 in Spa­ni­en. Das drückt die Skep­sis über die Wert­hal­tig­keit der Ak­ti­ven und die Ge­winn­kraft der In­sti­tu­te aus. Die tie­fe Be­wer­tung sei ge­recht­fer­tigt, fin­det Riz­zo: «In den spä­ten Acht­zi­ger- und frü­hen Neun­zi­ger­jah­ren er­ziel­ten Ban­ken rund 10% Ei­gen­ka­pi­tal­ren­di­te, und die Ak­ti­en no­tier­ten auf ähn­li­chen Buch­wer­ten wie heu­te.» Heu­te lie­gen die Ei­gen­ka­pi­tal­ren­di­ten un­ter 10%. Die Ge­winn­kraft der Ban­ken ist viel ge­rin­ger als vor der Kri­se, dar­an än­dert das vie­le Geld der EZB nichts. Es lin­dert aku­ten Schmerz. Aber spä­tes­tens nach drei Jah­ren – dann ist das Geld fäl­lig – wird sich zei­gen, wel­che Ban­ken oh­ne Me­di­ka­ment aus­kom­men.

Newspapers in German

Newspapers from Switzerland

© PressReader. All rights reserved.