Ak­ti­ve Fonds brau­chen ei­ne fai­re Chan­ce auf Out­per­for­mance

Pas­si­ve An­la­ge­pro­duk­te, ins­be­son­de­re Ex­ch­an­ge Tra­ded Funds ETF, sind für das ak­ti­ve Ma­nage­ment von Port­fo­li­os nach wie vor ei­ne gros­se Her­aus­for­de­rung

Finanz und Wirtschaft - - SERIE: ASSET MANAGEMENT - PE­TER BÄN­ZI­GER

Chan­cen

In Zei­ten tie­fe­rer Ren­di­ten an den Fi­nanz­märk­ten ge­ra­ten auch die Kos­ten von An­la­ge­fonds stär­ker ins Blick­feld der In­ves­to­ren. Wäh­rend vie­le ak­ti­ve Ma­na­ger nach wie vor fä­hig sind, Mehr­wert zu ge­ne­rie­ren, sind die bis­he­ri­gen Ge­büh­ren­mo­del­le ei­ne sehr ho­he Hür­de für ei­ne gu­te Net­toper­for­mance. Al­ler­dings müs­sen auch die pas­si­ven Pro­duk­te wie die ETF in Be­zug auf Per­for­mance ge­nau­er un­ter die Lu­pe ge­nom­men wer­den. Der Boom bei den ETF so­wie die Be­richt­er­stat­tung über die­se An­la­ge­form konn­ten bei man­chen In­ves­to­ren aber den Ein­druck er­we­cken, dass ei­ne Out­per­for­mance durch ak­ti­ves Ma­nage­ment sehr un­wahr­schein­lich sei.

Dar­aus lies­se sich die pro­vo­ka­ti­ve Fra­ge ab­lei­ten, ob ak­tiv ge­ma­nag­te Fonds über­haupt noch ei­ne Exis­tenz­be­rech­ti­gung ha­ben. Da­mit die­se Fra­ge mit Ja be­ant­wor­tet wer­den kann, müs­sen An­le­ger ei­ne fai­re Chan­ce ha­ben, mit sol­chen Fonds ge­gen­über dem je­wei­li­gen Markt­seg­ment – ge­mes­sen an ei­nem an­er­kann­ten Ver­gleichs­in­dex – ei­nen Mehr­wert zu er­wirt­schaf­ten. Ge­mäss Un­ter­su­chun­gen des Fonds­dienst­leis­ters Ifund Ser­vices be­steht die­se Chan­ce tat­säch­lich (vgl. Ta­bel­le). Bei den eu­ro­päi­schen Ak­ti­en­fonds lag der Me­di­an­wert über den Drei­jah­res­zeit­raum von An­fang Ok­to­ber 2009 bis En­de Sep­tem­ber 2012 bei ei­ner Out­per­for­mance von 1,1% brut­to. Die Hälf­te al­ler üb­ri­gen un­ter­such­ten Fonds die­ser Ka­te­go­rie er­reich­te ei­ne bes­se­re, die an­de­re Hälf­te ei­ne schlech­te­re Per­for­mance. Die Ana­ly­se für den US-Ak­ti­en­markt zeigt, dass der Mehr­wert über drei Jah­re bei nur 0,4% p. a. lag, über fünf Jah­re aber eben­falls ein Mehr­wert vor Kos­ten von 1,1% p. a. er­zielt wur­de. Über­ra­schend ist da­ge­gen, dass die re­la­tiv zur Bench­mark schlech­tes­ten Re­sul­ta­te bei den Emer­ging Mar­kets er­zielt wur­den, ob­wohl die all­ge­mei­ne Mei­nung da­hin geht, dass bei die­sen als we­ni­ger ef­fi­zi­ent wahr­ge­nom­me­nen Märk­ten das Al­pha-Po­ten­zi­al am höchs­ten sei.

Dies be­deu­tet: Im Ge­gen­satz zu gän­gi­gen Be­haup­tun­gen ha­ben zahl­rei­che Ma­na­ger die Fä­hig­keit, über­durch­schnitt­li­che Re­sul­ta­te zu er­zie­len. Die Ana­ly­se zeigt, dass selbst in eta­blier­ten Märk­ten wie in den USA oder Eu­ro­pa mit gut ver­füg­ba­rem und auf­be­rei­te­tem Da­ten­ma­te­ri­al die Chan­ce auf Mehr­ren­di­te von ta­len­tier­ten Fonds­ma­na­gern ge­nutzt wird. Mehr­wert ist un­ter an­de­rem durch Ti­tel­s­e­lek­ti­on, Ma­kro­ana­ly­se oder auch Mar­ket Ti­ming zu er­zie­len. Doch je nach An­la­ge­ka­te­go­rie fal­len die­se Fak­to­ren mehr oder we­ni­ger ins Ge­wicht.

Auch wenn, wie ge­zeigt, die Fä­hig­kei­ten für ei­ne Out­per­for­mance im Markt vor­han­den sind, prä­sen­tiert sich bei der Net­toper­for­mance, wel­che die ge­sam­ten Kos­ten ge­mes­sen an der To­tal Ex­pen­se Ra­tio ( Ter) be­rück­sich­tigt, ein er­nüch­tern­des Bild: Aus dem Mehr­wert ent­steht durch die Kos­ten­be­las­tung ei­ne ne­ga­ti­ve Ren­di­te. Dass dies bei den Fonds mit Schwer­punkt Emer­ging Mar­kets be­son­ders aus­ge­prägt ist, liegt mög­li­cher­wei­se an den hö­he­ren Trans­ak­ti­ons­kos­ten und dem schwie­ri­ge­ren Zu­gang zu die­sen Märk­ten. Da für die In­ves­to­ren letzt­lich die Net­toper­for­mance re­le­vant ist, dürf­ten die Hö­he und die Zu­sam­men­set­zung der Kos­ten künf­tig ei­ne grös­se­re Rol­le spie­len.

Dies gilt aber ge­nau­so für die pas­si­ven Pro­duk­te. Ta­bel­le 2 zeigt die Per­for­mance nach Kos­ten von ETF. Da­bei sieht man, dass mit den ETF über die glei­chen Zei­t­räu­me von ei­nem und drei Jah­ren im Durch­schnitt eben­falls ei­ne ne­ga­ti­ve Per­for­mance er­zielt wur­de. Ei­ne ganz ge­naue Ana­ly­se al­ler Fonds zeigt zu­dem, dass der Per­for­man­ce­un­ter­schied gross oder, an­ders aus­ge­drückt, die Qua­li­tät der In­dex­re­pli­ka­ti­on stark un­ter­schied­lich ist. Nicht er­sicht­lich sind die Art der In­dex­ab­bil­dung (Re­pli­ka­ti­on) und all­fäl­lig ein­ge­gan­ge­ne Ri­si­ken, z. B. im Se­cu­ri­ties Len­ding. Ei­ne ein­sei­ti­ge Be­trach­tung der Kos­ten ge­nügt des­halb nicht. Al­ler­dings: Der Me­di­an der Net­toper­for­mance der ETF ist deut­lich bes­ser als der­je­ni­ge der ak­tiv ver­wal­te­ten Fonds. Der Grund ist of­fen­sicht­lich: die deut­lich tie­fe­ren Kos­ten der ETF.

Wäh­rend die Fi­nanz­märk­te über die Jah­re ef­fi­zi­en­ter ge­wor­den sind und Markt­da­ten heut­zu­ta­ge dank den tech­no­lo­gi­schen Fort­schrit­ten in kür­zes­ter Zeit ab­ruf- und ver­gleich­bar sind, ha­ben die Kos­ten von An­la­ge­fonds nicht et­wa ab-, son­dern zu­ge­nom­men.

So ist in den USA die durch­schnitt­li­che To­tal Ex­pen­se Ra­tio ( Ter) von Ak­ti­en­fonds von 0,96% im Jahr 1980 im Ver­lauf von zwan­zig Jah­ren auf über 1,5% ge­stie­gen. Die ent­spre­chen­den Zah­len für den eu­ro­päi­schen Markt sind noch hö­her, da in Eu­ro­pa das durch­schnitt­li­che Fonds­vo­lu­men nach wie vor klei­ner ist als das­je­ni­ge auf dem US-Markt. Da die Ren­di­te­per­spek­ti­ven nun schon seit ei­ni­gen Jah­ren viel schlech­ter sind, hat auch die Fra­ge der Kos­ten für die Ver­mö­gens­ver­wal­tung an Be­deu­tung ge­won­nen. Seit die pas­siv ge­ma­nag­ten ETF auch in Eu­ro­pa Fuss fas­sen und viel Ver­mö­gen an­zie­hen konn­ten, hält sich hart­nä­ckig die Fra­ge, ob die Ver­wal­tungs­ge­büh­ren für ak­tiv ge­ma­nag­te Fonds zu hoch sind.

Neue Ge­büh­ren­mo­del­le

Die Dis­kus­si­on über die Hö­he der Fonds­kos­ten darf nicht los­ge­löst von der Fra­ge ge­führt wer­den, wel­che Ge­büh­ren­mo­del­le künf­tig in der Kun­den­be­ra­tung und der

Re­la­ti­ve Per­for­mance der ETF Ver­mö­gens­ver­wal­tung an­ge­wen­det wer­den. Die An­le­ger wis­sen häu­fig nicht, dass bei den be­ste­hen­den Ent­schä­di­gungs­struk­tu­ren in der Re­gel über die Hälf­te der Ge­samt­kom­mis­si­on als Ent­schä­di­gung für die Be­ra­tung und den Ver­trieb an­fällt. Aus­ge­hend von der Hy­po­the­se, dass in Zu­kunft die Fonds­ver­triebs­kom­mis­sio­nen für Be­ra­tungs­kun­den am Ver­kaufs­punkt of­fen­ge­legt wer­den und da­mit die Be­ra­tungs­kos­ten ge­deckt wer­den sol­len, wird dem Kun­den da­für ei­ne Aus­wahl von mög­li­chen Fonds für sein An­la­ge­be­dürf­nis prä­sen­tiert. Bei ei­nem gänz­li­chen Ver­bot der Fonds­ver­triebs­kom­mis­si­on – da­von ist im Mo­ment nicht aus­zu­ge­hen – müss­te ei­ne sol­che Be­ra­tung wohl se­pa­rat be­zahlt wer­den.

Im Fal­le von Ver­mö­gens­ver­wal­tungs­man­da­ten bei Ban­ken oder Be­ra­tungs­dienst­leis­tun­gen bei un­ab­hän­gi­gen Ver­mö­gens­be­ra­tern dürf­ten die Fonds­ver­triebs­kom­mis­sio­nen in na­her Zu­kunft aber ver­bo­ten wer­den. Im Ge­gen­zug wer­den da­für wahr­schein­lich die Man­dats­ge­büh­ren für die As­set Al­lo­ca­ti­on, die Aus­wahl von kol­lek­ti­ven An­la­ge­instru­men­ten und die Se­lek­ti­on von Ein­zel­ti­teln (was z. B. für die Ren­di­te nach Steu­ern er­heb­lich sein kann) er­höht. Da­für er­hält der Kun­de aber Pro­duk­te, die in der Preis­ge­stal­tung «fair» sein wer­den.

Dies be­deu­tet, dass der Kun­de bei ak­tiv ge­ma­nag­ten Fonds – ei­ne ent­spre­chen­de Aus­wahl vor­aus­ge­setzt – ei­ne gu­te Chan­ce auf ei­ne Out­per­for­mance nach Kos­ten ha­ben wird. Da­mit wird auch die Leis­tung der Ma­na­ger kor­rekt dar­ge­stellt und wahr­ge­nom­men. Gleich­zei­tig fällt ein mög­li­cher In­ter­es­sen­kon­flikt des Ver­mö­gens­ver­wal­ters (bes­se­rer Fonds ver­sus hö­he­re

Brut­to- und Net­toper­for­mance ver­schie­de­ner Fonds­ka­te­go­ri­en Ver­triebs­kom­mis­si­on) weg, was letzt­end­lich dem An­le­ger dient.

Fai­re Preis­mo­del­le und er­höh­te Trans­pa­renz stel­len auch ei­ne Chan­ce für ak­ti­ve As­set-Ma­na­ger dar. Sie wer­den zu­sam­men mit ih­ren Ver­triebs- und Be­ra­tungs­part­nern ih­re Prei­se so ge­stal­ten müs­sen, dass ab­hän­gig vom Pro­dukt der An­le­ger ei­ne fai­re Chan­ce auf Mehr­ren­di­te ge­gen­über ver­gleich­ba­ren pas­si­ven Pro­duk­ten hat. Kon­kret könn­te im Fall ei­nes in ei­nem Man­dat ein­ge­setz­ten ak­ti­ven Me­di­anFonds Ak­ti­en USA mit ei­ner Out­per­for­mance vor Kos­ten von 1,1% ( Ta­bel­le 1) wahr­schein­lich nicht mehr als die Hälf­te da­von – 0,55% – als Ma­nage­ment Fee ver­langt wer­den. Für ak­ti­ve Fonds kön­nen Mo­del­le mit tie­fe­ren Ba­sis­ge­büh­ren in Kom­bi­na­ti­on mit ei­ner Per­for­mance Fee oder im Be­ra­tungs­ge­schäft Be­ra­tungs­ho­no­ra­re statt Fonds­ver­triebs­kom­mis­sio­nen an­ge­wen­det wer­den.

Trans­pa­renz

Ins­be­son­de­re Letz­te­res wä­re ei­ne Ab­kehr von ei­nem Mo­dell, das wäh­rend Jah­ren von der Fi­nanz­bran­che prak­ti­ziert wur­de. Nie­mand bringt ger­ne die­sen Stein ins Rol­len, weil da­mit min­des­tens tem­po­rär ein Mar­gen­ver­lust ver­bun­den ist. Aber wenn nichts pas­siert und der Preis das ein­zi­ge Un­ter­schei­dungs­merk­mal ist, wird der Trend in Rich­tung mög­lichst bil­li­ger Pro­duk­te wei­ter­ge­hen und sich mög­li­cher­wei­se noch be­schleu­ni­gen.

Es ist nun an den An­bie­tern von ak­tiv ver­wal­te­ten An­la­ge­fonds, Schrit­te in die rich­ti­ge Rich­tung zu un­ter­neh­men. Trans­pa­renz und neue Ge­büh­ren­mo­del­le könn­ten da­zu bei­tra­gen, dass ak­tiv ge­ma­nag­te Fonds den An­le­gern das bie­ten kön­nen, was die­se er­war­ten, näm­lich ein fai­res Ver­hält­nis zwi­schen Kos­ten und Per­for­mance. Die­ser Nut­zen für den In­ves­tor wird auch der ge­sam­ten As­set-Ma­nage­ment-Bran­che hel­fen, ihr Image zu ver­bes­sern und da­mit ei­nen Bei­trag zum An­se­hen des Fi­nanz­plat­zes Schweiz zu leis­ten.

Newspapers in German

Newspapers from Switzerland

© PressReader. All rights reserved.