Vor­ge­schmack auf die Zins­wen­de

Die Ren­di­ten von Us-staats­an­lei­hen und an­de­ren si­che­ren Hä­fen stei­gen – Kon­junk­tur­op­ti­mis­mus als Grund zwei­fel­haft

Finanz und Wirtschaft - - PRAKTIKUS/PORTRÄT - ALEXANDER TRENTIN

Am An­lei­hen­markt zeigt sich Ner­vo­si­tät, nach­dem Ben Bernan­ke, Chef der US-No­ten­bank Fed, da­hin­ge­hend in­ter­pre­tiert wur­de, dass die mo­nat­li­chen An­lei­hen­käu­fe des Fed von 85 Mrd. $ bei gu­ten Wirt­schafts­da­ten schnel­ler her­un­ter­ge­fah­ren wer­den könn­ten ( Ta­pe­ring) als bis an­hin er­war­tet. Auch über­rasch­te die Stim­mung der US-Kon­su­men­ten po­si­tiv, was auf ei­ne Kon­junk­tur­er­ho­lung und da­mit ein frü­he­res Aus­lau­fen des An­lei­hen­kauf­pro­gramms deu­tet.

Doch ge­gen ein frü­hes En­de der Käu­fe spricht, dass an­de­re Of­fi­zi­el­le ver­si­cher­ten, nach gu­ten Wirt­schafts­da­ten ab­zu­war­ten, be­vor sie das Pro­gramm her­un­ter­fah­ren. Da­zu kommt, dass an­de­re Da­ten die Kon­junk­tur nicht ro­sig ma­len – so ent­täusch­ten et­wa die Da­ten zur US-In­dus­trie­pro­duk­ti­on. Der Über­ra­schungs­in­dex der Wirt­schafts­in­di­ka­to­ren zeigt nur ver­hal­ten nach oben (vgl. In­fo­gra­fik rechts).

Ver­lust­po­ten­zi­al ge­zeigt

Doch die Ren­di­ten spran­gen nach oben und be­scher­ten Tre­a­su­ry-An­le­gern ei­nen Ver­lust zu An­fang Jahr. Zehn­jäh­ri­ge USStaats­an­lei­hen ren­tier­ten am Mitt­woch bis zu 2,21%, so viel wie seit April ver­gan­ge­nen Jah­res nicht und fast 50 Ba­sis­punk­te (Hun­derts­tel Pro­zent­punkt, Bp) hö­her als An­fang Mai. Am Frei­tag sank die Ren­di­te auf 2,09%. Der si­che­re Ha­fen hat sein Ver­lust­po­ten­zi­al ein­mal mehr ge­zeigt: Mit der stei­gen­den Ren­di­te sank der Preis der zehn­jäh­ri­gen Tre­a­su­ries um über 3%. Auch zehn­jäh­ri­ge deut­sche Bun­des­an­lei­hen no­tier­ten mit 1,51% fast 30 Bp hö­her als vor ei­nem Mo­nat, «Eid­ge­nos­sen» mit 0,7% rund 14 Bp hö­her. Man­che Be­ob­ach­ter spe­ku­lie­ren über den Be­ginn ei­nes Bä­ren­mark­tes mit wei­ter stei­gen­den Zin­sen.

Paul Krug­man, Wirt­schafts­no­bel­preis­trä­ger und em­si­ger Blog­ger, sieht drei mög­li­che Grün­de für hö­he­re Zin­sen: Ers­tens könn­te die Kre­dit­wür­dig­keit der USRe­gie­rung be­zwei­felt wer­den. Zwei­tens wä­re ein bes­se­rer wirt­schaft­li­cher Aus­blick ein plau­si­bler Grund. Drit­tens könn­te al­lein die Furcht vor ei­nem vor­ge­zo­ge­nen Ta­pe­ring die Zin­sen hoch­trei­ben.

Mor­gan-St­an­ley-Ana­lys­ten ha­ben ge­schätzt, wie die Tre­a­su­ry-Ren­di­te auf ein vor­ge­zo­ge­nes Ta­pe­ring re­agiert (vgl. Ta­bel­le). Laut ei­ner Um­fra­ge er­war­ten Bond­händ­ler das Ta­pe­ring ab Ok­to­ber, was mit ei­ner Ren­di­te von 2% kor­re­spon­diert. Wer­den die An­lei­hen­käu­fe schon im Ju­ni her­un­ter­ge­fah­ren, steigt nach dem sta­tis­ti­schen Mo­dell von Mor­gan St­an­ley die Ren­di­te auf 2,4%. Sie klet­tert auf 2,75%, falls das Fed ab Ju­ni gar kei­ne Bonds mehr kauft.

Krug­man ver­wirft ei­nen Ver­lust des Ver­trau­ens in die US-Re­gie­rung als Grund für den Zins­an­stieg – denn dann müss­te der Dol­lar ab­ge­wer­tet wer­den, was nicht ge­sche­hen ist. Der drit­te Grund – die hö­he­re Wahr­schein­lich­keit ei­nes Ta­pe­ring

Ren­di­te 10-jäh­ri­ge US-Tre­a­su­ries seit An­fang 2010 Aus­sa­gen von Bernan­ke die Aus­wir­kun­gen der Vo­la­ti­li­tät ja­pa­ni­scher Staats­an­lei­hen (vgl. Sei­te 21): «Ei­ni­ge Markt­teil­neh­mer wa­ren ent­täuscht, dass die Bank of Ja­pan nicht in­ter­ve­niert hat.» Der Fonds­ma­na­ger greift nun zu, da ge­wis­se An­lei­hen­prei­se um über 10 Pro­zent­punk­te ge­sun­ken sind: «Es gibt nun ei­ne at­trak­ti­ve, wenn auch un­er­war­te­te Kauf­ge­le­gen­heit.»

Schon 2010, 2011 und 2012 gab es An­läu­fe zu hö­he­ren Zin­sen. Laut Um­fra­gen ha­ben in die­sen Jah­ren so gut wie al­le An­le­ger stei­gen­de Zin­sen er­war­tet. Doch der Auf­wärts­trend war im­mer schnell vor­bei – und die Ren­di­ten san­ken tie­fer als zu­vor. Doch Bar­clays weist auf ei­nen Un­ter­schied zu den letz­ten Ren­di­tesprün­gen hin: Im Ge­gen­satz zu da­mals sin­ken nun die In­fla­ti­ons­er­war­tun­gen – ge­mes­sen an in­fla­ti­ons­ge­schütz­ten An­lei­hen (vgl. Gra­fik un­ten). Da­mit sind es dies­mal nur die rea­len Ren­di­ten, die die Zin­sen trei­ben. Öko­no­misch be­trach­tet deu­tet dies auf ei­ne hö­he­re Ka­pi­tal­nach­fra­ge und da­mit stär­ke­res Wirt­schafts­wachs­tum.

Un­si­cher­heit um Wachs­tum

Doch mit den ge­stie­ge­nen Ren­di­ten nimmt die Un­si­cher­heit zu – ab­zu­le­sen an der hö­he­ren er­war­te­ten Vo­la­ti­li­tät am Ter­min­markt für Tre­a­su­ries. Denn stei­gen­de Zin­sen be­las­ten das schwa­che Pf­länz­chen Wachs­tum. Be­son­ders der Hy­po­the­ken­markt – der durch Fed-Käu­fe von hy­po­the­ken­be­si­cher­ten An­lei­hen ge­stützt wird – ent­wi­ckelt sich be­sorg­nis­er­re­gend. Fal­len­de Prei­se bei Im­mo­bi­li­en­an­lei­hen lies­sen die Kos­ten für dreis­sig­jäh­ri­ge Hy­po­the­ken in den USA auf ein Jah­res­hoch klet­tern: Die Zin­sen be­tra­gen nun 3,81%, nach 3,35% An­fang Mai. Wohl des­we­gen sind die An­trä­ge auf Re­fi­nan­zie­rung be­ste­hen­der Im­mo­bi­li­en­kre­di­te um 12% ge­fal­len. Falls die Im­mo­bi­li­en­nach­fra­ge ab­nimmt, lei­det die wich­ti­ge Bau­wirt­schaft. Hay­wood merkt an: «Stei­gen die Hy­po­the­ken­zin­sen et­wa um 1%, gibt es 11% we­ni­ger Erst­käu­fer von Im­mo­bi­li­en. Das wä­re ein Pro­blem für die Er­ho­lung der US-Wirt­schaft.»

OECD-Chef­öko­nom Pier Car­lo Pa­do­an warn­te die­se Wo­che im Jah­res­aus­blick sei­ner Or­ga­ni­sa­ti­on vor den Di­lem­ma­ta der su­per­ex­pan­si­ven Geld­po­li­tik. Ei­ne fal­sche Al­lo­ka­ti­on von Res­sour­cen mit dem Bil­den von Bla­sen sei mög­lich. «Wenn ein Aus­lau­fen der un­kon­ven­tio­nel­len Geld­po­li­tik dann nö­tig wird, könn­te es schwie­rig durch­zu­füh­ren sein», schreibt er. Mög­lich sei­en schar­fe Sprün­ge in den An­lei­hen­ren­di­ten, die dem Wachs­tum ernst­haft Scha­den zu­fü­gen könn­ten.

Täuscht der Zins­an­stieg wie in den vo­ri­gen Jah­ren? An­le­gern wur­de zu­min­dest ein Vor­ge­schmack ge­ge­ben, wie sich die Zins­wen­de an­fühlt: Ren­di­ten stei­gen abrupt, gros­se Un­si­cher­heit gras­siert. Für die Ren­di­ten darf da­her kein ge­mäch­li­cher Trend er­war­tet wer­den, der ge­nug Zeit für Um­schich­tun­gen im Port­fo­lio bie­tet.

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