«Smi-an­la­gen bie­ten zu we­nig Di­ver­si­fi­ka­ti­on»

MITT­WOCHS­IN­TER­VIEW BEAT KÄ­SER Se­ni­or Port­fo­lio Ma­na­ger, Lom­bard Odier

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - INTERVIEW: ANDRE­AS MEI­ER

Wie soll­te es sein? Letzt­lich soll­te der Ti­telaus­wahl ei­ne se­riö­se Un­ter­neh­mens- und Be­wer­tungs­ana­ly­se zu­grun­de lie­gen. Zu­dem soll­ten die ver­schie­de­nen Ak­ti­en im De­pot je in et­wa gleich hoch ge­wich­tet wer­den. Doch mit dem Ar­gu­ment der Kos­ten­ein­spa­rung wird nun oft die In­de­xie­rung vor­ge­zo­gen. Doch da­hin­ter ste­cken auch Grün­de wie das Ab­schie­ben von Ver­ant­wor­tung. Beim Kauf ei­nes Ind­ex­pro­dukts kann die Ver­ant­wor­tung der Ti­telaus­wahl um­gan­gen wer­den. Der SMI läuft auch bes­ser als die Mid und Small Caps. Das ist in den letz­ten zwei Jah­ren der Fall. Doch auf lan­ge Sicht brin­gen Ak­ti­en von klei­ne­ren und mitt­le­ren Un­ter­neh­men den hö­he­ren Wert­zu­wachs. Es ist auch so, dass am An­fang ei­ner Hausse die gros­sen, eta­blier­ten Ti­tel in der Re­gel bes­ser lau­fen. Herr Kä­ser, der SMI hat die­ses Jahr rund 20% zu­ge­legt, letz­tes Jahr wa­ren es 12%. Mit Indexfonds konn­te man an die­ser Per­for­mance pro­blem­los teil­ha­ben. Den­noch kri­ti­sie­ren Sie die In­dex­an­la­ge – was sind die Tü­cken des In­dex­in­ves­tie­rens? Wer In­dex­an­la­gen ein­geht, in­ves­tiert un­re­flek­tiert und, be­son­ders im Fall des SMI, un­aus­ge­wo­gen. Den­noch, in der Pha­se nach der Fi­nanz­kri­se ist, wer in­de­xiert hat, nicht schlecht ge­fah­ren. Denn ge­ra­de in die­ser Zeit war es sehr schwie­rig, ei­ne Ak­ti­en­aus­wahl zu tref­fen. Die Ge­winn­per­spek­ti­ven der Un­ter­neh­men wa­ren zu ne­bu­lös. Am Schwei­zer Ak­ti­en­markt kommt aber ei­ne Schwie­rig­keit mehr da­zu. Der SMI wird durch ei­ni­ge we­ni­ge Schwer­ge­wich­te do­mi­niert. Nest­lé, Ro­che und No­var­tis ma­chen al­lein 60% des In­dex­werts aus. Wer die­sen In­dex kauft, kauft ein aus­ge­spro­chen schlecht di­ver­si­fi­zier­tes Ak­ti­en­porte­feuille. Aber die­se drei Ti­tel sind ja sehr gut ge­lau­fen, und sie sind aus eher de­fen­si­ven Bran­chen. Das min­dert doch die Ge­fahr. Den­noch, der Di­ver­si­fi­ka­ti­ons­ef­fekt kann da kaum mehr spie­len. Da­zu kommt, dass die In­dex­kom­mis­si­on über die In­dex­zu­sam­men­set­zung be­stimmt. Sie ist dar­an in­ter­es­siert, dass an der SIX Swiss Ex­ch­an­ge neue Ak­ti­en ko­tiert wer­den, wo­durch et­wa Ti­tel wie Tran­so­ce­an den Weg in den SMI fin­den. Tran­so­ce­an ist ein Un­ter­neh­men, das kei­ne Be­zie­hung zur Schweiz hat. Die In­dex­kom­mis­si­on war es auch, wel­che die Ak­ti­en der Swatch Group aus dem In­dex aus­schlies­sen woll­te, ein­zig weil der Kon­zern vom IFRS- auf den Swiss-GAAP-FER-Rech­nungs­stan­dard ge­wech­selt hat. Ich bin mit ei­ner In­dex­an­la­ge im SMI auch sol­chen Ent­schei­den aus­ge­setzt. Die In­dex­kom­mis­si­on wird da­durch zu mei­nem Ver­mö­gens­ver­wal­ter, al­ler­dings oh­ne dass bei der Aus­wahl der Ti­tel auf klas­si­sche An­la­ge­kri­te­ri­en wie Ge­winn­per­spek­ti­ven oder Di­vi­den­de Rück­sicht ge­nom­men wird, son­dern auf rein for­ma­le Aspek­te. Das kann es nicht sein. Gross­an­le­ger wie Pen­si­ons­kas­sen oder auch die AHV in­ves­tie­ren meist in­de­xiert. Wie ist da­mit um­zu­ge­hen? Ja, das ist ein wei­te­rer Aspekt, der be­ach­tet wer­den muss: Wer in sei­nem De­pot Ind­ex­pro­duk­te hält und gleich­zei­tig pen­si­ons- und AHV-ver­si­chert ist, des­sen Ver­mö­gen – je­den­falls der Ak­ti­en­teil – hängt we­sent­lich am In­dex­ver­lauf. Da wä­re es mei­ner Mei­nung nach si­che­rer, in sei­nem Pri­vat­ver­mö­gen be­wusst auf SMI-Ind­ex­pro­duk­te zu ver­zich­ten. Es soll­te stär­ker auf Mid- und Small-Ca­pAk­ti­en ge­setzt wer­den, um ein Ge­gen­ge­wicht zu bil­den. Den­noch: Der SMI hat der­zeit ei­nen sehr gu­ten Lauf, was ist der Grund? Es fehlt an Al­ter­na­ti­ven. Vie­le an­de­re An­la­ge­mög­lich­kei­ten wie Ob­li­ga­tio­nen oder Im­mo­bi­li­en sind teu­er ge­wor­den. Das hat zu ei­ner Art An­la­ge­not­stand ge­führt, wo Ak­ti­en die ver­gleichs­wei­se bes­te Ren­di­te ver­spre­chen.

Beat Kä­ser plä­diert für Die glo­bal tä­ti­gen Kon­zer­ne ha­ben die Fi­nanz­kri­se am bes­ten über­stan­den. Ist nicht das auch ein Grund, wes­halb die­se Ak­ti­en der­art gut lau­fen? Ja, die gros­sen Un­ter­neh­men ha­ben den längs­ten Schnauf und die grösste In­ves­ti­ti­ons­kraft. Und sie ha­ben auch we­ni­ger un­ter der Fran­ken­stär­ke ge­lit­ten als klei­ne­re Ge­sell­schaf­ten, die oft ei­nen ho­hen Kos­ten­an­teil in Fran­ken ha­ben. Doch das könn­te sich bald än­dern. An­la­gen wie der Fran­ken, die als si­che­rer Ha­fen gel­ten, ver­lie­ren an At­trak­ti­vi­tät, weil der Ri­si­ko­ap­pe­tit zu­nimmt. Da be­steht ei­ne gu­te Chan­ce, dass sich der Fran­ken wei­ter ab­schwächt, wie er das nun schon ei­ni­ge Wo­chen tut. Das hilft den Ge­sell­schaf­ten, die hier­zu­lan­de pro­du­zie­ren. Und weil das vor al­lem die klei­ne­ren und mitt­le­ren Un­ter­neh­men sind, wer­den auch ih­re Ak­ti­en am meis­ten pro­fi­tie­ren.

Bei In­dex­an­la­gen ist die In­dex­kom­mis­si­on mein Ver­mö­gens­ver­wal­ter, doch sie schaut nicht auf klas­si­sche An­la­ge­kri­te­ri­en.

Das heisst, die Mid- und Small-Cap-Ti­tel könn­ten ge­gen­über dem SMI auf­ho­len? Ja, zu­dem hellt sich auch das Kon­junk­tur­bild auf. In den USA hel­fen der Trend zur Re­in­dus­tria­li­sie­rung und die nied­ri­ge­ren Ener­gie­prei­se. In Eu­ro­pa dürf­te der Tief­punkt bald er­reicht sein, hier soll­te die Tief­zins­po­li­tik all­mäh­lich Wir­kung zei­gen. Da­von wer­den die zy­kli­schen Ti­tel pro­fi­tie­ren, und die sind am Schwei­zer Ak­ti­en­markt vor al­lem un­ter den klei­ne­ren und mitt­le­ren Wer­ten zu fin­den. Was wä­ren das kon­kret für Ak­ti­en? Gut ge­fal­len mir Hu­ber+Suh­ner. Das Un­ter­neh­men hat noch im­mer ei­nen ho­hen Kos­ten­block in der Schweiz, wes­halb ei­ne Ab­schwä­chung des Fran­kens güns­tig auf den Ge­winn durch­schla­gen wür­de. Die Va­lo­ren sind aber mit ei­nem KGV von 21 schon stolz be­wer­tet.

SMI Die Per­spek­ti­ven sind ent­spre­chend gut. Das Un­ter­neh­men pro­fi­tiert von der neu­en Han­dy­über­tra­gungs­tech­no­lo­gie LTE, für die es tech­ni­sche Kom­po­nen­ten her­stellt. Die­ses Ge­schäft ist erst am An­lau­fen. Auch das Bahn­ge­schäft in Chi­na kommt nach ei­nem tem­po­rä­ren In­ves­ti­ti­ons­stopp jetzt wie­der in Schwung. Als at­trak­tiv schät­ze ich auch As­com ein; das Un­ter­neh­men bie­tet Prüf­sys­te­me für Mo­bil­funk­net­ze an und kann jetzt auch, wie Hu­ber+Suh­ner, vom In­ves­ti­ti­ons­schub rund um LTE pro­fi­tie­ren. Und wei­ter? Auch Bu­cher In­dus­tries ge­fällt mir, mit der star­ken Stel­lung in der Agrar­wirt­schaft, und Chan­cen im Glas­ma­schi­nen­bau, wo Bu­cher mit dem neu­en Dünn­wand­hart­glas ei­ne In­no­va­ti­on ge­schaf­fen hat. Gut po­si­tio­niert ist sie fer­ner im Hy­drau­lik­kom­po­nen­ten­ge­schäft. Im Roh­stoff­be­reich scheint die Zeit der gros­sen Preis­stei­ge­ru­nen vor­bei, könn­te da­von nicht auch die Land­wirt­schaft be­trof­fen sein? Die Prei­se für Feld­früch­te sind nach wie vor hoch, auch nach den jüngs­ten Preis­kor­rek­tu­ren. Die In­ves­ti­ti­ons­kraft der Far­mer bleibt da­mit ge­wahrt. Zu­dem hält der Druck zur Pro­duk­ti­vi­täts­stei­ge­rung un­ab­hän­gig von der Ent­wick­lung der Prei­se für Agro­gü­ter an, was die Land­ma­schi­nen­her­stel­ler be­güns­tigt. Was emp­feh­len Sie in we­ni­ger zy­kli­schen Sek­to­ren? Wir sind seit lan­gem Käu­fer von Em­mi und blei­ben es wei­ter­hin. Die Aus­land­ex­pan­si­on über­zeugt uns, et­wa der stu­fen­wei­se Er­werb ei­ner Mehr­heits­be­tei­li­gung an der spa­ni­schen Kai­ku, die Tü­ren öff­net in die Märk­te Chi­le und Tu­ne­si­en. Dort sind Milch­pro­duk­te nach wie vor ent­wick­lungs­fä­hig. Das Glei­che gilt für Chi­na, wo­hin Em­mi Schwei­zer UHTMilch ex­por­tiert, was gut läuft, weil bei der in­län­di­schen Milch die Angst vor­herrscht, sie sei ver­schmutzt. Und sonst? Für die Ti­tel von BKW bin ich auf dem ge­gen­wär­ti­gen Ni­veau recht zu­ver­sicht­lich. Strom­ak­ti­en wer­den der­zeit ja von vie­len An­la­gern ge­mie­den, in­so­fern bin ich hier ein Con­tra­ri­an. Der Be­trieb des AKW Müh­le­berg soll­te bis min­des­tens 2022 mög­lich sein und sich auch mit den Auf­la­gen der zu­sätz­li­chen In­ves­ti­tio­nen loh­nen. Zu­dem ver­fügt BKW über ein ei­ge­nes Strom­ver­triebs­netz, was das Ri­si­ko be­grenzt. Was mir auch ge­fällt, ist die Di­vi­den­den­ren­di­te von fast 4%. Die ist nach­hal­tig? Ja, sie wur­de erst noch er­höht. Ich ha­be aber noch ei­nen wei­te­ren kon­tro­ver­sen Ti­tel auf La­ger: No­bel Bio­ca­re. Der Zahn­im­plan­tat­her­stel­ler hat ein er­neu­er­tes Ma­nage­ment, un­ter an­de­rem CFO Oli­ver Wal­ker, der von So­no­va ge­kom­men ist. Ich glau­be auch, dass der Zahn­im­plan­tat­markt in­ter­es­san­ter ist, als er der­zeit scheint, weil sein Wachs­tum eher un­ter­schätzt wird. Zu­dem ist die Bi­lanz so­lid. Wie­so nicht St­raumann? Auch hier ist ein er­neu­er­tes Ma­nage­ment am Werk. Die Ri­si­ken bei St­raumann sind mei­nes Erach­tens hö­her. Nach der teu­ren Ak­qui­si­ti­on in Bra­si­li­en be­ste­hen Wert­be­rich­ti­gungs­ri­si­ken. Zu­dem muss­te sich St­raumann für die­sen Kauf ver­schul­den. No­bel da­ge­gen hat die Bi­lanz­ab­schrei­ber schon hin­ter sich und ist schul­den­frei. Wie steht es mit Tur­naround-Ak­ti­en wie Tor­nos oder Schmolz+Bi­cken­bach? Für die Tor­nos-Pa­pie­re ist es noch zu früh. Doch Schmolz+Bi­cken­bach sind reiz­voll. Die Re­struk­tu­rie­rung läuft, der Auf­trags­ein­gang hat sich et­was ver­ste­tigt. Gut läuft das Ge­schäft auch in den USA. Noch un­klar ist, wie die Ka­pi­tal­er­hö­hung über die Büh­ne geht. Im­mer­hin scheint ei­ne Ei­ni­gung un­ter den po­ten­zi­el­len Gross­in­ves­to­ren mög­lich.

Mid- und Small-Ca­pAk­ti­en als Ge­gen­ge­wicht zum SMI.

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