«De­vi­sen­re­ser­ven kein Staats­fonds»

Snb-di­rek­to­ri­ums­mit­glied Fritz Zur­brügg er­teilt ei­nem Schwei­zer Staats­fonds ei­ne Ab­sa­ge – De­vi­sen­re­ser­ven noch nicht ab­ge­baut

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - PHIL­IP­PE BÉGUELIN

Die Schwei­ze­ri­sche Na­tio­nal­bank (SNB) hat ih­re Fremd­wäh­rungs­re­ser­ven auf 430 Mrd. Fr. fast ver­neun­facht, weil sie die Auf­wer­tung des Fran­kens ab Früh­ling 2009 ge­bremst und ab Sep­tem­ber 2011 mit dem Min­dest­kurs ge­stoppt hat. Da liegt der Ge­dan­ke na­he, die Re­ser­ven könn­ten lang­fris­tig an­ge­legt wer­den, in ei­ner Art Staats­fonds, wie ihn Nor­we­gen oder Sin­ga­pur un­ter­hal­ten.

Dem er­teilt Fritz Zur­brügg, Mit­glied des drei­köp­fi­gen Di­rek­to­ri­ums der Na­tio­nal­bank, ei­ne Ab­sa­ge. «Die De­vi­sen­re­ser­ven sind nicht die Ba­sis für ei­nen Staats­fonds», er­klär­te er an der Ge­ne­ral­ver­samm­lung der Ob­li­ga­tio­nen­kom­mis­si­on Schweiz OKS am ver­gan­ge­nen Don­ners­tag in Zü­rich. «Die Fremd­wäh­rungs­re­ser­ven und da­mit auch ihr Ri­si­ko sind auf un­se­rer Bi­lanz. Sie sind si­cher und li­qui­de an­ge­legt, da­mit wir sie auch brau­chen kön­nen, wenn es not­wen­dig ist.»

Ak­ti­en statt Staats­an­lei­hen

An­de­rer Mei­nung ist der re­nom­mier­te Bas­ler Wäh­rungs­ex­per­te Prof. Pe­ter Bern­holz. Er ent­geg­net, die SNB sol­le ei­nen lang­fris­ti­gen An­la­ge­ho­ri­zont ins Au­ge fas­sen und rea­le Ver­mö­gens­wer­te wie Ak­ti­en kau­fen, denn sie müs­se die De­vi­sen­re­ser­ven nicht kurz­fris­tig ab­bau­en (vgl. FuW Nr. 48 vom 16. Ju­ni 2012). Um der­einst die No­ten­bank­geld­men­ge ab­zu­schöp­fen, kön­ne sie ei­ge­ne For­de­rungs­pa­pie­re (SNB-Bills) aus­ge­ben. Sol­che hat­te sie ab 2008 er­folg­reich emit­tiert.

Bern­holz emp­fiehlt, an­stel­le von Staats­an­lei­hen sol­le die Na­tio­nal­bank mehr rea­le An­la­gen wie Ak­ti­en kau­fen. Ihr Porte­feuille dür­fe aber kei­ner po­li­ti­schen Kon­trol­le un­ter­wor­fen sein, der Er­trag müs­se an die SNB flies­sen, und sie müs­se über die Ge­ne­ral­kon­trol­le ver­fü­gen.

Zur­brügg kon­sta­tier­te, die SNB sei in ei­ner an­de­ren La­ge als die Zen­tral­ban­ken der USA, Gross­bri­tan­ni­ens oder Ja­pans, die ih­re Bi­lan­zen seit 2008 eben­falls mar­kant aus­ge­dehnt ha­ben. Sie hät­ten in­län­di­sche Wert­pa­pie­re ge­kauft. Das Fed hal­te nun 15% der aus­ste­hen­den Tre­a­su­ries, das ent­spre­che 10% des Brut­to­in­land­pro­dukts. Bei der Bank of En­g­land sei es noch dra­ma­ti­scher, sie be­sit­ze 30% der aus­ste­hen­de Gilts im Wert von 25% des BIP.

Die Bi­lanz der SNB ent­spre­che gar 85% des BIP, und das sei weit­aus der grösste An­teil, doch «bei uns ist die Si­tua­ti­on an­ders», schränk­te Zur­brügg ein. Die Na­tio­nal­bank ha­be nicht in­län­di­sche Wert­schrif­ten ge­kauft, son­dern die De­vi­sen­markt­in­ter­ven­tio­nen hät­ten ei­ne Aus­wei­tung der Bi­lanz zur Fol­ge ge­habt.

Bei den De­vi­sen­re­ser­ven stün­den Li­qui­di­tät und Si­cher­heit an ers­ter Stel­le. Die SNB will aber auch di­ver­si­fi­zie­ren und den Er­trag ein biss­chen er­hö­hen. Im­mer­hin hat sie den Ak­ti­en­an­teil in ih­rem Porte­feuille leicht auf 15% her­auf- ge­setzt. «Wir sind über­zeugt, dass wir mit den Ak­ti­en das Ri­si­ko-Er­trags-Pro­fil ver­bes­sern.»

De­vi­sen­re­ser­ven ab­bau­en?

Wie und wann die rie­si­gen Re­ser­ven ab­ge­baut wer­den, da­zu äus­sert sich die SNB na­tur­ge­mäss nicht. Zur­brügg sag­te im­mer­hin: «Wir ha­ben kei­ner­lei Ver­pflich­tung, die Re­ser­ven in­ner­halb ei­ner ge­wis­sen Zeit ab­zu­bau­en.» Die Grund­idee sei ähn­lich wie beim Sta­bi­li­sie­rungs­fonds, mit dem die SNB im Herbst 2008 die Gross­bank UBS um to­xi­sche Pa­pie­re im Wert von 35 Mrd. $ er­leich­tert hat. Zur­brügg ver­deut­licht: «Wir ha­ben ein Prob- lem, wir neh­men es auf un­se­re Bü­cher, das Pro­blem löst sich, und wir ver­kau­fen die Wer­te wie­der.» Der da­ma­li­ge SNBPrä­si­dent Je­an-Pier­re Roth hat­te es so aus­ge­drückt: «Wir sind da für die Ewig­keit.»

Die Grund­idee hat sich beim Sta­bFund be­währt, sein Wert­schrif­ten­be­stand und das Ri­si­ko sind gröss­ten­teils ab­ge­baut wor­den. Al­ler­dings sind die De­vi­sen­re­ser­ven heu­te zwölf­mal grös­ser als da­mals der Sta­bFund, und sie könn­ten wei­ter wach­sen, falls sich die Eu­ro­kri­se ver­schärft.

Be­stün­de jetzt nicht die Ge­le­gen­heit, Re­ser­ven ab­zu­bau­en, da sich der Fran­ken-Eu­ro-Wech­sel­kurs über 1.24 Fr./€ und da­mit deut­lich ober­halb des Min­dest­kur­ses hält? «Wenn wir be­gin­nen, ak­tiv zu ver­kau­fen, lö­sen wir am Markt Si­gna­le aus», wand­te Zur­brügg ein. Er spiel­te wohl dar­auf an, dass es da­durch schwie­ri­ger wer­den könn­te, den Min­dest­kurs zu ver­tei­di­gen, falls sich die La­ge er­neut ver­schärft.

Ver­kaufs­si­gnal ver­mei­den

Seit Sep­tem­ber sei­en die Fremd­wäh­rungs­re­ser­ven mehr oder we­ni­ger kon­stant. Al­ler­dings ge­be es je­des Mal, wenn die Na­tio­nal­bank neue Zah­len pu­bli­zie­re, Spe­ku­la­tio­nen über In­ter­ven­tio­nen am De­vi­sen­markt. Zur­brügg re­la­ti­viert: «Bei 430 Mrd. Fr. kön­nen Markt­be­wer­tun­gen ei­ni­ges aus­ma­chen. Än­dern sich die Re­ser­ven um ein paar Mil­li­ar­den, heisst das noch nicht, dass die SNB in­ter­ve­niert hat.»

Doch wor­auf war­tet die Na­tio­nal­bank? «Wenn wir über­zeugt sind, dass die Si­tua­ti­on in Eu­ro­pa so sta­bil ist, dass es kei­ne Rück­schlä­ge ge­ben kann wie 2011 und 2012, die ei­ne schar­fe Auf­wer­tung des Fran­kens ver­ur­sa­chen – dann kön­nen wir da­mit be­gin­nen, uns dem Ab­bau der De­vi­sen­re­ser­ven zu wid­men.» Die Exit-Fra­ge be­schäf­ti­ge auch an­de­re Zen­tral­ban­ken.

Auf die Fra­ge, was denn ei­ne sol­che Neu­be­ur­tei­lung der La­ge in Eu­ro­pa aus­lö­sen kön­ne, ver­wies Zur­brügg auf die vier­tel­jähr­li­che La­ge­be­ur­tei­lung der Na­tio­nal­bank – die nächs­te ist am 20. Ju­ni. Dar­aus lässt sich fol­gern: So­lan­ge die SNB an ih­rer La­ge­be­ur­tei­lung die Ab­wärts­ri­si­ken be­tont, was bis­lang stets der Fall ge­we­sen ist, baut sie kei­ne De­vi­sen­re­ser­ven ab.

Fritz Zur­brügg: «Wir ha­ben kei­ner­lei Ver­pflich­tung, die Fremd­wäh­rungs­re­ser­ven in­ner­halb ei­ner ge­wis­sen Zeit ab­zu­bau­en.»

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