Chi­nas Schul­den stei­gen ra­sant

Ver­schul­dungs­ge­schwin­dig­keit ist be­sorg­nis­er­re­gend – Lo­ka­le Re­gie­run­gen pro­ble­ma­ti­scher als Zen­tral­re­gie­rung – Ge­fah­ren im Schat­ten­ban­ken­sys­tem

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - ELI­SA­BETH TES­TER,

SChi­na ist reich

ind Chi­nas Schul­den ei­ne Ge­fahr für das Land? Dar­auf gibt es zwei ein­fa­che Ant­wor­ten. Nein, denn Chi­na ist reich. Ja, denn Chi­nas ex­tre­mes Kre­dit­wachs­tum ist nicht nach­hal­tig, das Land be­fin­det sich in ei­ner fa­ta­len Schul­den­spi­ra­le. Bei­de Ant­wor­ten sind kor­rekt, aber die zwei­te ge­fähr­det zu­neh­mend die Va­li­di­tät der ers­ten.

Die chi­ne­si­sche Volks­wirt­schaft steht vor gros­sen Her­aus­for­de­run­gen: In der In­dus­trie herr­schen ho­he Über­ka­pa­zi­tä­ten, die An­la­ge­inves­ti­tio­nen sin­ken, und die Ef­fi­zi­enz der Kre­dit­ver­ga­be nimmt ab, d. h., neue In­ves­ti­tio­nen er­zeu­gen im­mer we­ni­ger zu­sätz­li­ches Wirt­schafts­wachs­tum. Trotz Ein­grif­fen Pe­kings in den Markt stei­gen die Im­mo­bi­li­en­prei­se im­mer noch. Und: Die Ge­samt­ver­schul­dung Chi­nas hat sich seit 2008 ver­dop­pelt, die Schul­den der lo­ka­len Re­gie­run­gen neh­men ra­sant zu. Der Gross­teil die­ser neu­en Schul­den stammt aus dem Schat­ten­ban­ken­sys­tem. Chi­na be­fin­det sich in ei­ner kom­for­ta­blen fi­nan­zi­el­len Si­tua­ti­on. Die Zen­tral­re­gie­rung be­sitzt Ver­mö­gens­wer­te im Um­fang von rund 32,5 Bio. Yuan (5,3 Bio. $). Da­von sind 20,5 Bio. Yuan De­vi­sen­re­ser­ven, 10 Bio. Yuan An­tei­le an ko­tier­ten Staats­be­trie­ben, 1 Bio. Yuan ist im Staats­fonds Chi­na In­vest­ment Cor­po­ra­ti­on – und da­zu kom­men noch die Gold­re­ser­ven und die So­zi­al­ver­si­che­rungs­fonds.

Doch die Ver­dop­pe­lung der Ge­samt­schul­den bin­nen vier Jah­ren lässt auf­hor­chen. Die Schul­den be­tru­gen En­de 2012 rund 107 Bio. Yuan (17,5 Bio. $) oder 205% des Brut­to­in­land­pro­dukts (BIP). Bis 2015 dürf­ten es 245% des BIP sein und Chi­na da­mit in die Ver­schul­dungs­li­ga der USA auf­stei­gen. Wie in den USA sind in die­sen Zah­len die un­ge­deck­ten Vor­sor­ge­ver­pflich­tun­gen nicht ein­ge­rech­net – sie stel­len ge­mäss Fran­cis Che­ung, Chi­nastra­te­ge von CLSA, ein schwar­zes Loch von 2,2 bis 10 Bio. Yuan dar.

Die­se Ent­wick­lung ist nicht nach­hal­tig: Die Schul­den­zu­nah­me be­trug seit 2008 rund 110% des BIP, was dem 2,9-Fa­chen des BIP-Wachs­tums ent­spricht (vgl. Gra­fik). Das Kre­dit­wachs­tum von 58% im ers­ten Quar­tal (auf Jah­res­ba­sis ge­rech­net) ist er­schre­ckend. Ob­schon die­se Zah­len teils auf Schät­zun­gen von CLSA ba­sie­ren, ste­hen sie im Ein­klang mit den Da­ten von Fitch. Die Ra­tin­ga­gen­tur hat ei­ne Ver­schul­dung von 198% des BIP be­rech­net, als sie Chi­nas Staats­an­lei­hen im April von AA– auf A+ her­ab­ge­stuft hat. Fitch sorgt sich, dass Pe­king lo­ka­le Re­gie­run­gen ret­ten und für aus­ser­bi­lan­zi­el­le Schul­den des Schat­ten­ban­ken­sys­tems ge­ra­de­ste­hen muss.

Der An­teil von Bank­kre­di­ten am To­tal So­ci­al Fi­nan­cing ( TSF) ist in Chi­na in den letz­ten Jah­ren deut­lich zu­rück­ge­gan­gen, die Kre­di­te im Schat­ten­ban­ken­sys­tem und die Aus­ga­be von Bonds schwol­len an (vgl. Gra­fi­ken). TSF ist ein von Pe­king 2011 ein­ge­führ­tes Wirt­schafts­ba­ro­me­ter, das die Geld­auf­nah­me von Haus­hal­ten und Un­ter­neh­men (oh­ne Fi­nanz­sek­tor) aus den ver­schie­dens­ten Qu­el­len misst. Es soll ein bes­se­res Mass für die Geld­po­li­tik als her­kömm­li­che Geld­ag­gre­ga­te sein.

Schul­den stei­gen zu schnell

Be­un­ru­hi­gend ist da­bei nicht ein­mal die Hö­he der Schul­den per se, son­dern die Ge­schwin­dig­keit, mit der sie ge­wach­sen sind. Die Ver­schul­dung der lo­ka­len Re­gie­run­gen hat da­bei schnel­ler zu­ge­nom­men als die der Zen­tral­re­gie­rung. Die lo­ka­len Re­gie­run­gen be­fan­den sich En­de 2012 mit schät­zungs­wei­se 18 Bio. Yuan (2,9 Bio. $)

Nicht-Bank­fi­nan­zie­rung in % von TSF oder 35% des chi­ne­si­schen BIP in der Krei­de. 2007 wa­ren es noch 4,5 Bio. Yuan oder 17% des BIP. Der Gross­teil die­ser Schul­den stammt, wie er­wähnt, aus dem Schat­ten­ban­ken­sys­tem.

Chi­na Con­fi­den­ti­al, ein auf Chi­na spe­zia­li­sier­ter In­for­ma­ti­ons­dienst der «Fi­nan­ci­al Ti­mes», schätzt, dass mehr als 50% al­ler aus­ge­ge­be­nen Trusts im zwei­ten Quar­tal die­ses Jah­res für die Um­schul­dung von Ver­bind­lich­kei­ten ge­braucht wur­den, bei Re­al Esta­te Trusts sol­len es gar 60 bis 70% sein. Das be­deu­tet, dass ei­ner­seits ein Un­gleich­ge­wicht

Bank­kre­di­te in % von TSF zwi­schen der üp­pi­gen Li­qui­di­tät und dem rea­len Wirt­schafts­wachs­tum be­steht und an­der­seits Ka­pi­tal in un­pro­duk­ti­ve Be­rei­che mis­sal­lo­ziert wird. Das Schat­ten­ban­ken­sys­tem lie­fert ho­he Ren­di­ten, Un­ter­neh­men ha­ben des­halb we­nig An­rei­ze, in rea­le Ver­bes­se­run­gen der In­dus­trie zu in­ves­tie­ren.

Das Sha­dow Ban­king er­füllt Be­dürf­nis­se des Mark­tes und ver­gibt Kre­di­te, de­ren mas­siv hö­he­re als die ge­setz­lich vor­ge­schrie­be­nen Zin­sen Markt­rea­li­tä­ten spie­geln. Doch das Schat­ten­ban­ken­sys­tem ist zu gross ge­wor­den. Sei­ne Kre­dit­ver­ga­be be­trägt be­reits mehr als 50% des of­fi­zi­el­len Ban­ken­sek­tors, und es gilt in­zwi­schen als too big to fail. Wenn je­doch nicht ge­nü­gend Geld in den in­for­mel­len Schat­ten­ban­ken­sek­tor fliesst, be­steht die Ge­fahr von Aus­fäl­len, was ei­nen Ver­trau­ens­ver­lust und Li­qui­di­täts­eng­päs­se im of­fi­zi­el­len Bankensektor zur Fol­ge ha­ben könn­te. Die An­ste­ckungs­ge­fahr ist we­gen der zu­neh­men­den Ver­flech­tung der bei­den Sek­to­ren deut­lich ge­stie­gen.

Schat­ten über Ban­ken

Wie gross die­se An­ste­ckungs­ge­fahr wirk­lich ist, dar­über tei­len sich die Mei­nun­gen der Ex­per­ten. Wäh­rend Che­ung im über­bor­den­den Schat­ten­ban­ken­sek­tor ein gros­ses Ri­si­ko für die rea­le Volks­wirt­schaft sieht, be­ru­higt sein Kol­le­ge und Ban­ken­spe­zia­list De­rek Oving­ton: «Der Schat­ten­ban­ken­sek­tor in Chi­na un­ter­schei­det sich grund­le­gend von dem­je­ni­gen der USA. Ei­ne Ver­brie­fung der Kre­di­te fin­det kaum statt, der Wert­schrif­ten­markt ist klein. We­gen der feh­len­den Trans­mis­si­ons­me­cha­nis­men ist auch bei Aus­fäl­len im Schat­ten­ban­ken­sys­tem die Ge­fahr für die Wirt­schaft be­schränkt.» Oving­ton rech­net je­doch da­mit, dass dem Auf­bau vie­ler schlech­ter Kre­di­te ei­ne Kor­rek­tur folgt. Zu­dem wür­den not­lei­den­de Kre­di­te im Fi­nanz­sys­tem her­um­ge­scho­ben, was das Er­ken­nen und Be­wirt­schaf­ten sys­te­mi­scher Ri­si­ken er­schwe­re.

Dass das Sha­dow Ban­king und die ra­s­an­te Zu­nah­me der Ver­schul­dung in ers­ter Li­nie ein po­li­ti­sches Pro­blem sind, hat Pe­king er­kannt. Im De­zem­ber ha­ben die Re­gu­lie­rungs­be­hör­den neue Richt­li­ni­en ein­ge­führt, mit dem Ziel, den Schat­ten­ban­ken­sek­tor zu re­gu­lie­ren und die Füt­te­rung von Fi­nan­zie­rungs­ve­hi­keln lokaler Re­gie­run­gen durch Trusts zu be­schrän­ken. Bis­lang oh­ne Er­folg. Pe­king muss ein­mal mehr ei­ne Grat­wan­de­rung ma­chen zwi­schen dem Ein­däm­men der Ri­si­ken im Fi­nanz­sek­tor und Fehl­trit­ten der Wirt­schafts­po­li­tik, die die stot­tern­de Wirt­schaft zu ei­ner har­ten Lan­dung zwin­gen könn­ten.

Wäh­rend das Schat­ten­ban­ken­sys­tem wächst, ist der An­teil an Bank­kre­di­ten zu­rück­ge­gan­gen. Ei­ne Fi­lia­le der Bank of Chi­na in Schang­hai.

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