Die Angst vor stei­gen­den Zin­sen

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - CHRISTOPH GI­SI­GER,

Das Fe­deral Re­ser­ve will die Geld­sprit­zen ab­set­zen – Am Bond­markt klet­tern die Ren­di­ten – In­ves­to­ren müs­sen sich neu ori­en­tie­ren

Ben Bernan­ke hat es die­se Wo­che klipp und klar ge­sagt: Wenn die ame­ri­ka­ni­sche Wirt­schaft wei­ter an Fahrt ge­winnt, wird der Chef des Fe­deral Re­ser­ve spä­ter im Jahr da­mit be­gin­nen, das Sti­mu­lus­pro­gramm QE3 Stu­fe um Stu­fe zu­rück­fah­ren. Mit­te 2014 könn­te der Pro­zess dann voll­stän­dig ab­ge­schlos­sen sein. Den Aus­schlag da­für gibt ein freund­li­che­rer Wirt­schafts­aus­blick. Erst­mals seit bald zwei Jah­ren spricht die US-No­ten­bank da­von, dass sich das Rück­schlags­ri­si­ko für die Kon­junk­tur ver­rin­gert ha­be. Neu rech­net sie da­mit, dass die Wirt­schaft nächs­tes Jahr 3% bis 3,5% wächst und die Ar­beits­lo­sen­ra­te von ak­tu­ell 7,6 auf 6,5 bis 6,8% sinkt. Ver­gli­chen mit den Pro­gno­sen der meis­ten Öko­no­men zeugt das von über­ra­schend viel Zu­ver­sicht.

Doch Wall­s­treet ver­setzt das in Auf­ruhr. Bernan­ke hat zwar mehr­fach be­kräf­tigt, dass die US-No­ten­bank die Zü­gel noch lan­ge schlei­fen las­sen wird. Die Märk­te deu­ten die freund­li­che­re Kon­junk­tur­ein­schät­zung je­doch als Si­gnal da­für, dass der Zin­szy­klus nun den Tief­punkt er­reicht hat und die Li­qui­di­täts­schwem­me nicht mehr wei­ter zu­neh­men wird. Rund um den Glo­bus kam es des­we­gen zu hef­ti­gen Er­schüt­te­run­gen. Der US-Leit­in­dex S&P 500 hat seit Mon­tag mehr als 3% an Ter­rain ver­lo­ren und am Don­ners­tag den gröss­ten Knick seit No­vem­ber 2011 er­lit­ten. Schwe­re Ver­lus­te ver­zeich­nen auch die Bör­sen in Eu­ro­pa, Asi­en und Latein­ame­ri­ka. Die No­tie­run­gen für Edel­me­tal­le bra­chen ein, wo­bei der Goldpreis erst­mals seit Sep­tem­ber 2010 un­ter 1300 $ pro Un­ze ge­fal­len ist (vgl. Text rechts). Kaum ei­ne An­la­ge­klas­se blieb vom Or­kan ver­schont.

Wen­de in der Geld­po­li­tik

Auch wenn sich die Ner­ven am Frei­tag et­was be­ru­higt ha­ben, soll­te die hef­ti­ge Re­ak­ti­on ernst ge­nom­men wer­den. Vor­aus­ge­setzt Ame­ri­ka ge­winnt wei­ter an Fahrt, gilt es sich auf ein neu­es Um­feld ein­zu­stel­len, in dem sich das Fe­deral Re­ser­ve wie­der auf tra­di­tio­nel­le In­stru­men­te der Geld­po­li­tik be­schränkt und nicht mehr als ak­ti­ver Käu­fer von Wert­schrif­ten di­rekt in den Markt ein­greift.

Be­son­ders emp­find­lich dar­auf re­agiert der Bond­sek­tor, der meist ein fei­ne­res Ge­spür als die Bör­se hat. Die Ren­di­te auf zehn­jäh­ri­ge Tre­a­su­ry No­tes ist seit An­fang Mai fast 80 Ba­sis­punk­te auf über 2,4% em­por­ge­schnellt und be­wegt sich auf dem höchs­ten Ni­veau seit an­nä­hernd zwei Jah­ren. Von Schul­den­pa­pie­ren ge­stan­de­ner Kon­zer­ne wie Ge­ne­ral Electric über die An­lei­hen von Aus­fall­kan­di­da­ten wie Chesa­pea­ke Ener­gy bis hin zu ver­brief­ten Hy­po­the­ken rüt­telt das den ge­sam­ten Bond­markt durch. Pri­vat­an­le­ger tre­ten in Scha­ren die Flucht an, wie der grösste Geld­ab­fluss aus US-Ob­li­ga­tio­nen­fonds seit fast fünf Jah­ren zeigt (vgl. Gra­fik 2).

Wie sol­len sich In­ves­to­ren al­so ver­hal­ten, wenn das Fed QE3 aus­lau­fen lässt und die Ren­di­ten wei­ter stei­gen? Ori­en­tie­rungs­hil­fe da­zu gibt der letz­te Zin­szy­klus, in dem die US-No­ten­bank im Som­mer 2003 zum ers­ten Mal den Fuss leicht vom Gas nahm. Fed-Chef Alan Gre­en­span hat­te die Schrau­ben da­mals nach dem Plat­zen der IT-Bla­se, den Ter­ror­an­schlä­gen vom 11. Sep­tem­ber und gros­sen Un­ter­neh­mens­plei­ten wie En­ron oder World­Com be­reits weit ge­lo­ckert. Im Job­sek­tor wa­ren in den drei Mo­na­ten zu­vor fast 280 000 Stel­len ver­lo­ren ge­gan­gen und die Teue­rung war mit 1,5% noch ge­rin­ger als heu­te. An der Sit­zung vom 25. Ju­ni senk­te Gre­en­span den Leit­zins dann zwar noch ein letz­tes Mal um 25 Ba­sis­punk­te auf 1%. Die Märk­te hat­ten sich je­doch mehr Sti­mu­lie­rung er­hofft und kor­ri­gier­ten wie die­se Wo­che scharf.

«Die meis­ten Öko­no­men dach­ten da­mals, dass die Wirt­schaft noch über Jah­re hin­weg in der Ver­sen­kung steckt und das Fed die Zin­sen in ab­seh­ba­rer Zeit nicht an­hebt – doch ge­nau ein Jahr spä­ter mach­te es den ers­ten Schritt», er­in­nert sich Da­vid Ro­sen­berg, Chef­stra­te­ge von Glus­kin Sheff. Ei­ne ähn­li­che Men­ta­li­tät ha­be auch En­de 1992 ge­herrscht, wor­auf das Fed dann An­fang 1994 die ers­te Zins­er­hö­hung vor­nahm, hält er wei­ter fest. Die ge­gen­wär­ti­ge Si­tua­ti­on un­ter­schei­det sich frei­lich dar­in, dass sich die US-No­ten­bank mit ih­rer ul­tra­lo­cke­ren Geld­po­li­tik die­ses Mal weit in un­be­kann­tes Ter­rain vor­ge­wagt hat und die Bör­sen be­reits weit vor­ge­prescht sind. Den­noch lohnt sich ein kur­zer Blick dar­auf, wie sie sich in der Ver­gan­gen­heit ent­wi­ckelt ha­ben, nach­dem der Zin­szy­klus ein Tief mar­kier­te.

Das Kli­ma wird rau­er

Grund­sätz­lich gilt, dass sich Kurs­schwan­kun­gen in­ten­si­vie­ren. So ist der VIX-In­dex – ein gu­ter An­halts­punkt für die Vo­la­ti­li­tät – in den zwölf Mo­na­ten dem nach Er­rei­chen des Zin­stiefs je­weils fast 19% ge­stie­gen, wie Ro­sen­berg dar­legt. Er­freu­lich ist, dass Ak­ti­en in der Re­gel gut ab­schnei­den. Das mag dar­an lie­gen, dass sich die ro­bus­te­re Kon­junk­tur po­si­tiv in den Un­ter­neh­mens­ge­win­nen nie­der­schlägt. Be­son­ders gut lie­fen Blue Chips aus dem Dow Jo­nes In­dus­tri­al. Klein­ka­pi­ta­li­sier­te Wer­te aus dem Rus­sell 2000 hin­ge­gen hink­ten hin­ter­her (vgl. Gra­fik 3).

Nach Sek­to­ren wa­ren spe­zi­ell Va­lo­ren aus dem Tech­no­lo­gie­be­reich ge­fragt. Auch die Roh­stoff- und Ener­gie­märk­te blüh­ten auf. We­gen der un­si­che­ren Si­tua­ti­on in Chi­na ist hier die­ses Mal je­doch Vor­sicht an­ge­bracht. Aufgepasst heisst es eben­so bei de­fen­si­ven Va­lo­ren aus den Sek­to­ren Ver­sor­ger und Tele­com. Sie zeich­nen sich durch über­durch­schnitt­li­che Ren­di­ten aus und ver­lie­ren mit stei­gen­den Zin­sen an At­trak­ti­vi­tät. Ak­ti­en aus die­sem Be­reich ha­ben in den ver­gan­ge­nen Wo­chen denn auch be­reits deut­lich nach­ge­ge­ben.

US-No­ten­bank­prä­si­dent Ben Bernan­ke hat Klar­heit ge­schaf­fen. Doch was die Märk­te zu hö­ren be­ka­men, ge­fällt ih­nen nicht.

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