Ba­lan­ce­akt im ge­ord­ne­ten Rück­zug

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - TM

BIZ warnt vor über­stürz­tem oder zu lang­sa­mem Aus­stieg aus der un­kon­ven­tio­nel­len Geld­po­li­tik – Er­nüch­tern­de QE-Bi­lanz

In ih­rem Jah­res­be­richt for­dert die Bank für in­ter­na­tio­na­len Zah­lungs­aus­gleich (BIZ) nicht nur ei­nen ge­ord­ne­ten Rück­zug aus der un­kon­ven­tio­nel­len Geld­po­li­tik. Die «Bank der Zen­tral­ban­ken» ver­langt von den No­ten­ban­ken auch, nicht zu lan­ge mit dem Exit zu war­ten, da die Ge­fahr von Kol­la­te­ral­schä­den von zu leicht ver­füg­ba­rer Li­qui­di­tät im­mer aku­ter wer­de. Der Grenz­nut­zen der quan­ti­ta­ti­ven Lo­cke­rung hat ge­mäss BIZ oh­ne­hin schon stark ab­ge­nom­men, ins­ge­samt ha­be sie ent­täuscht.

Der Be­richt wur­de fer­tig­ge­stellt, be­vor der Fed-Chef Ben Bernan­ke letz­te Wo­che erst­mals ei­nen Zeit­plan für die geldpolitische Wen­de in den USA skiz­zier­te. Doch ge­ra­de die Un­ab­hän­gig­keit bei­der Stel­lung­nah­men dürf­te den Druck auf wei­te­re Zen­tral­ban­ken er­hö­hen, aus der un­kon­ven­tio­nel­len Geld­po­li­tik aus­zu­stei­gen.

Zwei Haupt­trends

Die BIZ macht zwei Haupt­trends der Geld­po­li­tik der ver­gan­ge­nen fünf Jah­re aus: ei­ner­seits die Null­zins­po­li­tik der gros­sen Zen­tral­ban­ken – im Fall des Fed ge­kop­pelt an das Ver­spre­chen, die­se so zu be­las­sen, bis die Ar­beits­lo­sig­keit un­ter 6,5% sinkt oder die In­fla­ti­on über 2% steigt; an­der­seits die ex­tre­me Aus­wei­tung der No­ten­bank­bi­lan­zen, so­wohl ab­so­lut, als auch im Ver­hält­nis zur Wirt­schafts­leis­tung (vgl. Gra­fik). Gleich­zei­tig hät­ten die Zen­tral­ban­ken die Lauf­zeit der durch Of­fen­markt­ge­schäf­te ge­kauf­ten Wert­pa­pie­re er­höht. In der Früh­pha­se der Fi­nanz­kri­se hat­ten sie nur in den Markt für Ta­ges­geld ein­ge­grif­fen, um die kurz­fris­ti­ge Fi­nan­zie­rung der Ban­ken un­ter­ein­an­der zu sta­bi­li­sie­ren. Da­nach sei­en et­wa die US-No­ten­bank und die Eu­ro­päi­sche Zen­tral­bank (EZB) da­zu über­ge­gan­gen, mas­si­ve Auf­kauf­pro­gram­me in län­ge­ren Lauf­zei­ten zu lan­cie­ren. Beim Fed han­del­te es sich um Quan­ti­ta­ti­ve Lo­cke­rung (QE), bei der EZB um die Long Term Re­fi­nan­cing Ope­ra­ti­on (LTRO) mit Lauf­zei­ten bis zu drei Jah­ren.

Cha­os oder In­fla­ti­on

Die Mass­nah­men der Zen­tral­ban­ken hät­ten zwar ei­nen wich­ti­gen Bei­trag zur Sta­bi­li­sie­rung ge­leis­tet. Doch trotz der mas­si­ven QE sei die wirt­schaft­li­che Ak­ti­vi­tät in den USA und in Eu­ro­pa weit hin­ter je­ner vor der Kri­se zu­rück­ge­blie­ben. Dies er­klä­re auch, war­um die No­ten­ban­ken im- mer ra­di­ka­le­re Mass­nah­men er­grif­fen hät­ten. Der Ef­fekt der in die­ser Le­se­art fast hys­te­risch an­mu­ten­den Ab­fol­ge von Pro­gram­men auf die Re­al­wirt­schaft sei hin­ter den Er­war­tun­gen zu­rück­ge­blie­ben. Die BIZ sieht den Feh­ler dar­in, dass sich die No­ten­ban­ken auf die Wie­der­er­lan­gung des Wachs­tums­ni­veaus von vor der Kri­se ver­steift ha­ben. Die Fehl­al­lo­ka­tio­nen von Res­sour­cen wäh­rend des Booms der Fi­nanz­märk­te ha­be wo­mög­lich das Po­ten­zi­al­wachs­tum ver­rin­gert.

Die BIZ warnt vor den Ri­si­ken ei­nes falsch durch­ge­führ­ten so­wie schlecht kom­mu­ni­zier­ten und vor­be­rei­te­ten Aus­stiegs: Die In­stru­men­te zur Steue­rung des in Um­fang und Trag­wei­te bei­spiel­lo­sen Exits sei­en nur leid­lich ge­tes­tet. Bei der Ent­wöh­nung der Märk­te vom bil­li­gen Geld könn­te ein zu schnel­les Vor­ge­hen ei­ne neue Kri­se ver­ur­sa­chen. Und bei zu lang­sa­mem Han­deln be­ste­he die Ge­fahr, dass die Teue­rungs­er­war­tun­gen aus dem Ru­der lie­fen oder sich wei­te­re Spe­ku­la­ti­ons­bla­sen bil­de­ten.

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