«Ver­schul­dungs­si­tua­ti­on bleibt an­ge­spannt»

Finanz und Wirtschaft - - KONSUM -

Das Ma­nage­ment von Aryz­ta be­tont je­weils, es wol­le die Kre­dit­wür­dig­keit der Ge­sell­schaft auf In­vest­ment Gra­de bzw. auf An­la­ge­qua­li­tät er­hal­ten. Im Nach­gang zum Halb­jah­res­be­richt hat die Cre­dit Suis­se nun den Aus­blick für das Kre­dit­ra­ting von Aryz­ta auf «ne­ga­tiv» ge­setzt – an­ge­sichts der ak­tu­el­len Be­wer­tung von «Low BBB» droht al­so ei­ne Her­ab­stu­fung auf Ram­schni­veau. «Die Kre­dit­pa­ra­me­ter er­ho­len sich nicht so schnell wie er­war­tet», er­klärt Kre­dit­ana­lyst Ro­man Ochs­ner sei­nen Schritt.

Die Zürcher Kan­to­nal­bank no­tiert, Aryz­ta ha­be mit dem Halb­jah­res­er­geb­nis «er­neut nicht über­zeu­gen kön­nen», und streicht her­aus: «Die Ver­schul­dungs­si­tua­ti­on bleibt an­ge­spannt.» Die ZKB stuf­te die Bo­ni­tät da­vor schon mit «BB+» auf Ram­schni­veau ein und hat die­ses Schuld­ner­ra­ting nun be­stä­tigt – in Er­war­tung, dass die Net­to­ver­schul­dung (die un­ter Be­rück­sich­ti­gung von Hy­brid­an­lei­hen so­wie Lea­sing- und Pen­si­ons­ver­pflich­tun­gen auf 2,96 Mrd. € ver­an­schlagt wird) ab der zwei­ten Hälf­te die­ses Ge­schäfts­jah­res sin­ken wird. An­dern­falls wür­de die Bo­ni­täts­ein­schät­zung über­prüft.

Das un­ab­hän­gi­ge Bo­ni­täts­in­sti­tut In­de­pen­dent Cre­dit View ist nach CEO Da­ni­el Pfis­ter dar­an, Aryz­ta wie­der zu über­prü­fen. In der letz­ten Stu­die per De­zem­ber 2014 stuf­te es die Bo­ni­tät der Bank­schul­den des Back­wa­ren­her­stel­lers mit «BB+» auf Ram­schni­veau ein, Ra­tings der nach­ran­gi­gen Hy­brid­an­lei­hen wä­ren da­mit noch er­heb­lich tie­fer. Auf­hor­chen lässt die da­ma­li­ge Be­grün­dung: Zu Aryz­tas Schwä­chen zähl­te das In­sti­tut nebst ei­nem ag­gres­si­ven Fi­nanz­ri­si­ko­pro­fil auch «su­spek­te Ma­nage­ment-Ak­tio­nen». All die Kre­dit­ana­lys­ten ver­wei­sen auf die ho­he Good­will­po­si­ti­on in der Bi­lanz, denn Aryz­ta hat ein aus­ser­ge­wöhn­li­ches Ak­qui­si­ti­ons­ver­hal­ten an den Tag ge­legt. Die für Über­nah­men be­zahl­ten Preis­auf­schlä­ge be­lie­fen sich En­de Ja­nu­ar auf 103% des um die Hy­brid­an­lei­hen ad­jus­tier­ten Ei­gen­ka­pi­tals, wie die ZKB aus­ge­rech­net hat. Sämt­li­che im­ma­te­ri­el­le An­la­gen ein­be­zo­gen er­höht sich die­ser An­teil so­gar auf 161%.

So rich­tet sich der Blick auf Wert­be­rich­ti­gungs­ri­si­ken. Die Rech­nungs­prü­fer – im Fall Aryz­ta: Pri­ce­wa­ter­hou­seCo­o­pers – schau­en sich die Good­will­po­si­ti­on stets ge­nau an. Ob der Good­will wert­hal­tig bleibt oder zu be­rich­ti­gen ist, hängt von den er­war­te­ten Cash­flows und vom er­war­te­ten Wachs­tum der be­tref­fen­den Ge­schäf­te ab, sprich: vom Bu­si­ness­plan, den das Ma­nage­ment vor­legt und den der Re­vi­sor auf sei­ne Glaub­wür­dig­keit zu prü­fen hat. Auf­hor­chen las­sen muss, dass Aryz­tas Um­satz in der ers­ten Hälf­te des Ge­schäfts­jah­res or­ga­nisch nur 0,2% wuchs und CEO Owen Kil­li­an da­zu sag­te, man sei «18 bis 24 Mo­na­te hin­ter den frü­he­ren Er­war­tun­gen zu­rück». Im ver­gan­ge­nen Ge­schäfts­jahr schrumpf­te Aryz­ta or­ga­nisch gar 2,2%. Zu re­den gab nach dem Halb­jah­res­re­port auch der Kre­dit­rah­men von den Ban­ken, der von 2,0 auf 1,4 Mrd. Fr. ab­ge­nom­men hat. Das Ma­nage­ment von Aryz­ta sag­te, das Un­ter­neh­men ha­be die Kre­dit­fa­zi­li­tät frei­wil­lig re­du­ziert und wer­te­te das po­si­tiv, auch weil es zu tie­fe­ren Fi­nan­zie­rungs­kos­ten füh­re. Markt­teil­neh­mer se­hen in­des noch ei­ne an­de­re Er­klä­rungs­mög­lich­keit: Die Ban­ken könn­ten Aryz­ta die Kre­dit­li­nie ge­kürzt ha­ben.

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