Zwi­schen­bi­lanz

Finanz und Wirtschaft - - OBLIGATIONEN - THORS­TEN VET­TER

Wer sich den Wan­del­an­lei­hen­markt an­schaut, stellt schnell fest, dass das ers­te Quar­tal un­ge­wöhn­lich ru­hig war. Bis En­de März wur­den ge­ra­de ein­mal 31 neue Wan­del­an­lei­hen emit­tiert. Das ist we­ni­ger als die Hälf­te des­sen, was in der Ver­gleichs­zeit des Vor­jah­res an den Markt kam (72). Das emit­tier­te Vo­lu­men er­reich­te 14,9 Mrd. $, ge­gen­über 27,9 Mrd. $ in den ers­ten drei Mo­na­ten 2015.

Bei der re­gio­na­len Auf­tei­lung fällt auf, dass kaum US-Wan­del­an­lei­hen un­ter den Neu­emis­sio­nen wa­ren. Vom Vo­lu­men ent­fal­len nur 11% auf US-Emis­sio­nen. Im ers­ten Quar­tal 2014 mach­te der gröss­te Markt der Welt noch rund 60% aus. Auf das ge­sam­te Jahr 2014 ge­se­hen be­trug der US-An­teil im­mer noch 43%. Mö­gen die Ame­ri­ka­ner et­wa kei­ne Wan­del­an­lei­hen mehr? Man soll­te den Rück­gang nicht über­be­wer­ten.

Das ers­te Quar­tal war zwei­fels­oh­ne tur­bu­lent – die Sor­gen um Chi­na et­wa. In ei­nem sol­chen Um­feld hal­ten sich vie­le Emit­ten­ten zu­rück. Soll­te sich der Markt be­ru­hi­gen, dürf­te es auch wie­der mehr Neu­emis­sio­nen ge­ben. Ei­ne der we­ni­gen wol­len wir nä­her be­trach­ten: die von Eni. Der Ener­gie­kon­zern woll­te ur­sprüng­lich ei­nen 500 Mio. € schwe­ren Wand­ler mit Lauf­zeit bis 2022 be­ge­ben. An und für sich nichts Un­ge­wöhn­li­ches, wä­ren da nicht die Kon­di­tio­nen: Null­cou­pon, Emis­si­ons­kurs zwi­schen 101,5 und 104 so­wie ei­ne Prä­mie von 35 bis 40%. Hin­zu kommt, dass der In­ves­tor nicht für die Di­vi­den­de des Un­ter­neh­mens ent­schä­digt wird (Di­vi­den­den­ren­di­te 6,2%). Über die Lauf­zeit ver­liert er al­so wei­te­re 37%. Die ef­fek­ti­ve Prä­mie liegt da­her eher bei 72 bis 77%. Zu­dem stand der der Re­fe­renz­preis noch nicht fest.

Das war dann doch zu viel des Schlech­ten, zu­mal das Un­ter­neh­men mehr Di­vi­den­de aus­schüt­tet, als es an frei­em Cash­flow er­zielt. Die Emis­si­ons­be­din­gun­gen muss­ten an­ge­passt wer­den: Das Vo­lu­men wur­de auf 400 Mio. ge­senkt, der Emis­si­ons­kurs auf 100,5 fest­ge­legt und die Prä­mie bei 35% fi­xiert. Es wä­re zu wün­schen, das Bei­spiel mach­te Schu­le, und es wä­re Schluss mit den zum Teil deut­lich über­teu­er­ten Neu­emis­sio­nen bei eu­ro­päi­schen Wan­del­an­lei­hen in An­la­ge­qua­li­tät, die zu­letzt ge­häuft an den Markt ka­men.

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