«Es gibt nicht den Sek­tor, der güns­tig ist»

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - IN­TER­VIEW: GRE­GOR MAST UND MARK DITTLI

Es gibt et­was mehr Si­cher­heit. Die Strom­pro­du­zen­ten ha­ben mit der deut­schen Re­gie­rung die nu­klea­ren Ver­bind­lich­kei­ten ge­re­gelt, und der In­ves­ti­ti­ons­be­darf ist da – in Deutsch­land we­gen der enor­men Men­ge an Strom aus al­ter­na­ti­ven Ener­gie­quel­len, der ef­fi­zi­ent ver­teilt wer­den muss. Die Fra­ge ist al­so nicht ob, son­dern wann die Ver­sor­ger wie­der in­ves­tie­ren. Der deut­sche Markt wird durch die Raiff­ei­sen­ban­ken und Spar­kas­sen do­mi­niert. Deut­sche Bank und Com­merz­bank konn­ten im In­land nie ei­ne star­ke Stel­lung bei den Spa­rern eta­blie­ren, was für die Kre­dit­ver­ga­be ei­ner Bank wich­tig ist, weil so die Ab­hän­gig­keit vom In­ter­ban­ken­markt re­du­ziert wer­den kann. Deut­sche Bank ist seit der Ak­qui­si­ti­on von Ban­kers Trust ei­ne glo­ba­le In­vest­ment­bank und kei­ne deut­sche Bank, und das In­vest­ment Ban­king ist we­gen re­gu­la­to­ri­scher Vor­schrif­ten und Bus­sen un­ter Druck. Cre­dit Suis­se ist ein Ver­mö­gens­ver­wal­ter, der in ei­nem Tur­naround steckt. Wir ha­ben uns al­ler­dings ge­fragt, ob wir an­ge­sichts welt­weit ho­her Be­wer­tun­gen der meis­ten Ver­mö­gens­wer­te in ei­nen As­set Ma­na­ger in­ves­tie­ren wol­len. Die Ant­wort fiel ne­ga­tiv aus. Saf­ran ver­folgt das Ra­sier­klin­gen­mo­dell. Sie ver­kauft Trieb­wer­ke – zum Teil so­gar mit Ver­lust. Die­se müs­sen nach ei­ner be­stimm­ten An­zahl Flug­stun­den re­spek­ti­ve Starts und Lan­dun­gen ge­war­tet wer­den. Das ist nach rund sie­ben bis acht Jah­ren der Fall und kos­tet zwi­schen 2 und 4 Mio. $. Da Sie wis­sen, wie vie­le Trieb­wer­ke vor sie­ben oder acht Jah­ren ver­kauft wur­den, kön­nen Sie den künf­ti­gen Ge­winn ab­schät­zen. Bei nor­ma­ler Kon­junk­tur ist das die wohl am bes­ten pro­gnos­ti­zier­ba­re Ge­winn­ent­wick­lung über­haupt. Bei ei­ner Wachs­tums­ab­küh­lung schiebt sich der Zeit­punkt der War­tung nach hin­ten, weil Air­lines we­ni­ger flie­gen. Ein wei­te­res Ri­si­ko ist die Ein­füh­rung von neu­en Trieb­werk­mo­del­len, weil man nicht weiss, wie sie sich be­haup­ten wer­den. Mit Bill Win­ters hat Stan­dard Char­te­red ei­nen neu­en CEO, der hart an ei­nem Kul­tur­wan­del ar­bei­tet. Bis vor zwei Jah­ren war die Bank dank des Asi­en­ge­schäfts ei­ne Wachs­tums­ge­schich­te. Wer schnell wächst, ten­diert al­ler­dings da­zu, bei der Kre­dit­ver­ga­be zu lasch zu sein. Das ist in In­di­en und im Roh­stoff­ge­schäft pas­siert. Seit Win­ters an Bord ist, wer­den neue Kre­di­te hof­fent­lich nur noch nach Ri­si­ko­ge­sichts­punk­ten ver­ge­ben. In In­di­en wird am Kul­tur­wan­del ge­ar­bei­tet, Ko­rea liegt nä­her an der Ge­winn­schwel­le, und in In­do­ne­si­en wird ver­sucht, die bei­den Ein­hei­ten zu fu­sio­nie­ren oder ei­ne da­von zu ver­kau­fen. Das Roh­stoff­port­fo­lio wur­de re­du­ziert, der Öl­preis ist ge­stie­gen. Die Ri­si­ken sind al­so klei­ner. Bei ei­ner künf­ti­gen Ei­gen­ka­pi­tal­ren­di­te von 10% wür­de Stan­dard Char­te­red 1 £ pro Ak­tie ver­die­nen – das ent­spricht ei­nem KGV von 7. Di­vi­den­den­zah­lun­gen sind mög­lich, wenn sich das Um­feld auf­hellt. Die Tier-1-Ka­pi­tal­quo­te liegt bei 13%, En­de Jahr könn­ten es schon 14% sein. Zu­dem wird Asi­en wei­ter schnel­ler wach­sen als der Rest der Welt, auch wenn sich Chi­na ver­lang­samt. Als ich vor 35 Jah­ren ins In­vest­ment Bu­si­ness ein­stieg, sprach man von Saint Merck – der hei­li­gen Merck. Das­sel­be galt für Wells Far­go. Der Skan­dal scheint aber kei­ne ab­sicht­li­che, bank­wei­te Politik ge­we­sen zu sein, denn Kon­to­er­öff­nun­gen sind aus Ban­ken­sicht nicht sinn­voll, da sie nur Kos­ten ver­ur­sa­chen. Der Skan­dal wur­de von der «LA Ti­mes» schon 2014 auf­ge­deckt. Der Feh­ler lag da­rin, die Kom­pen­sa­ti­ons­struk­tur nicht zu än­dern. Die Mit­ar­bei­ter nach An­zahl neu er­öff­ne­ter Kon­ten zu be­zah­len, gibt ei­nen fal­schen An­reiz. Lo­gisch wä­re, die Leu­te nach der Pro­fi­ta­bi­li­tät der Neu­kun­den zu be­zah­len. Ja. Wells Far­go er­zielt ei­ne Ei­gen­ka­pi­tal­ren­di­te von 12 bis 13% und han­delt zu ei­nem KGV von 11 für ein Ge­schäft, das wach­sen kann. Die Bank ist gut ge­führt – sie kam pro­blem­los durch die Fi­nanz­kri­se. Der Ver­wal­tungs­rat hat rich­tig ent­schie­den. Das Ma­nage­ment­team hat ei­nen Feh­ler ge­macht, weil es das Pro­blem der fal­schen An­rei­ze nicht an­ge­packt hat. Lan­ge hiel­ten wir kei­ne Öl­ti­tel, weil wir den Öl­preis als wich­tigs­ten Trei­ber nicht pro­gnos­ti­zie­ren kön­nen. Bei 28 $ lag der Fass­preis aber zu tief. Bei ei­ner glo­ba­len Nach­fra­ge von täg­lich 94 bis 95 Mio. Fass be­trägt das Über­an­ge­bot 1 bis 2 Mio. Fass. Der Un­ter­schied zwi­schen An­ge­bot und Nach­fra­ge ist al­so nicht so gross. Zu­dem geht ger­ne ver­ges­sen, dass der jähr­li­che Re­ser­ve­ab­bau 4 Mio. Fass pro Tag be­trägt, die er­setzt wer­den müs­sen. Über die letz­ten zwei Jah­re ha­ben al­le be­deu­ten­den För­de­rer die Aus­ga­ben für Tief­see­boh­run­gen dras­tisch ge­kürzt. Es dau­ert meh­re­re Jah­re und kos­tet enorm viel, bis ein sol­ches Feld in Pro­duk­ti­on geht. So­bald dies der Fall ist, hört man we­gen der rie­si­gen Vo­rabin­ves­ti­tio­nen auch bei nied­ri­gem Öl­preis nicht auf zu pro­du­zie­ren. In ei­ni­gen Jah­ren wird die­se Qu­el­le aber ver­sie­gen, weil es kei­ne Tief­see­boh­run­gen mehr gibt. Ich weiss nicht, wann es pas­siert, aber die Wahr­schein­lich­keit ei­nes Eng­pas­ses ist hoch. Wich­tig ist, dass die Pro­duk­ti­on aus exis­tie­ren­den Re­ser­ven ge­stei­gert wer­den kann. In­klu­si­ve Bri­tish Gas hat Roy­al Dutch ei­nes der bes­ten Pro­duk­ti­ons­pro­fi­le. To­tal wächst jetzt schon und wird auch künf­tig wach­sen. Ne­ga­tiv bei Roy­al Dutch sind die Ak­ti­vi­tä­ten im Be­reich Flüs­sig­gas, weil die USA zu ei­nem wich­ti­gen Gas­pro­du­zen­ten ge­wor­den sind.

«ABB soll an der Strom­netz­spar­te fest­hal­ten. Die Fra­ge ist nicht ob, son­dern wann die Ver­sor­ger in­ves­tie­ren.» «Cre­dit Suis­se sind güns­tig – so­fern das Um­feld so bleibt wie heu­te. Die­ses Ri­si­ko wol­len wir nicht tra­gen.»

BHP Bil­li­ton und Rio Tin­to sind hoch ver­schul­det. Wenn wir et­was nicht wol­len, dann ist es ein zy­kli­sches Ge­schäft mit ho­hen Schul­den. Es ist schwie­rig, ein­fach zu för­dern­de Vor­kom­men zu fin­den. Bei nor­ma­lem Wirt­schafts­wachs­tum ist Kup­fer at­trak­tiv – an­ders als Ei­sen­erz oder Koh­le, die es über­all auf der Welt gibt. Mit 1.25 $ Pro­duk­ti­ons­kos­ten pro Pfund Kup­fer ge­hört An­to­fa­gasta zu den kos­ten­güns­tigs­ten Pro­du­zen­ten. Das Un­ter­neh­men han­delt an­ti­zy­klisch und ist ak­tio­närs­freund­lich: Wenn der Kup­fer­preis hoch ist, schüt­tet es Spe­zi­al­di­vi­den­den aus, statt sich zu ver­schul­den und teu­re Ak­qui­si­tio­nen zu fi­nan­zie­ren.

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