ABB un­ter Druck

Der Tra­di­ti­ons­kon­zern sieht sich ge­rüs­tet, Wachs­tum und Ak­ti­en­kurs zu be­feu­ern. Klappt das nicht, droht die Auf­spal­tung.

Finanz und Wirtschaft - - VORDERSEITE - EFLAMM MORDRELLE

Die jah­re­lan­gen Spar­übun­gen und Re­struk­tu­rie­run­gen sind vor­bei. Der Tra­di­ti­ons­kon­zern sieht sich be­reit, end­lich wie­der zu wach­sen. Klappt das nicht, wird ei­ne Auf­spal­tung wie­der zum The­ma.

ABB stand imVer­lauf ih­rer be­weg­ten Ge­schich­te im­mer wie­der un­ter Druck. Jetzt ist wie­der so ei­ne Zeit. 2018 muss der Elek­tro­tech­nik- und Au­to­ma­ti­ons­kon­zern sei­ne chro­ni­sche Wachs­tums­schwä­che über­win­den. Der Druck kommt et­wa sei­tens un­zu­frie­de­ner Gross­ak­tio­nä­re wie Ce­vi­an oder Ar­ti­san Part­ners. Nach zwei Jah­ren re­la­ti­ver Ru­he for­dern sie wie­der die Auf­spal­tung des Kon­zerns. ABB sei zu kom­plex und schwer­fäl­lig, so die In­ves­to­ren. Der seit 2013 am­tie­ren­de CEO, Ul­rich Spiess­ho­fer, hält in­des an der Kon­glo­me­rats­struk­tur fest und sieht ABB in rich­ti­ger Ver­fas­sung, um Wachs­tum und Ak­ti­en­kurs zu be­feu­ern.

Der Tra­di­ti­ons­kon­zern will bis 2020 den Um­satz im Jah­res­durch­schnitt bis 6% ver­grös­sern und die Be­triebs­mar­ge (Ebi­ta) auf bis zu 16% aus­wei­ten. Bis da­hin ist es ein wei­ter Weg. Im ers­ten Quar­tal wuchs der Um­satz nur 1%, die Mar­ge stand bei 12%. Der­weil schaf­fen es die Ak­ti­en nicht, sich län­ge­re Zeit über der psy­cho­lo­gisch wich­ti­gen Mar­ke von 25 Fr. zu hal­ten. Avi­siert sind 35 Fr. Das ist der Wert, den die Gross­in­ves­to­ren for­dern, der aber auch von Spiess­ho­fer als er­reich­bar er­ach­tet wird.

Er­ho­lung nicht mit­ge­macht

Der ehe­ma­li­ge Stra­te­gie­be­ra­ter hat vie­les in Be­we­gung ge­setzt, um ABB fit zu trim­men: Spar­pro­gram­me durch­ge­peitscht, Struk­tu­ren ver­ein­facht, das Lohn­sys­tem an­ge­passt. Er hat das Port­fo­lio mit Zu­käu­fen wie dem Au­to­ma­ti­ons­spe­zia­lis­ten B&R und GE In­dus­tri­al So­lu­ti­ons ar­ron­diert. Aus ei­ge­ner Kraft wird ABB nicht zu Wachs­tum zu­rück­fin­den. Als An­bie­te­rin von Ener­gie- und In­dus­trie-In­fra­struk­tur ist ABB zy­klisch, und da­mit von der kon­junk­tu­rel­len Gross­wet­ter­la­ge ab­hän­gig.

Doch ob­schon sich die wirt­schaft­li­che La­ge fast über­all deut­lich auf­ge­hellt hat, mach­te ABB die Er­ho­lung nur be­dingt mit. Der Auf­trags­ein­gang ent­wi­ckel­te sich im letz­ten Quar­tal zwar wie­der po­si­tiv (+6%), Gross­auf­trä­ge mit Vo­lu­men von über 15 Mio. $ blei­ben aber Man­gel­wa­re. Sie mach­ten nur ein Zehn­tel des Auf­trags­vo­lu­mens aus. An­fang 2015 wa­ren es noch 23%. Er­mu­ti­gend ist, dass der Auf­trags­be­stand nach oben weist (vgl. Gra­fik 1).

ABB geht da­von aus, dass grös­se­re In­ves­ti­tio­nen, mit­un­ter in den Pro­zess­in­dus­tri­en (be­son­ders Öl und Gas), ab der zwei­ten Jah­res­hälf­te an­zie­hen und auch bei ABB lan­den wer­den. Ge­mäss UBS sind auch die Chan­cen in­takt, dass sich die Nach­fra­ge im Strom­über­tra­gungs- und -ver­tei­lungs­ge­schäft ver­bes­sert, ge­trie­ben haupt­säch­lich von In­fra­struk­tur­pro­jek­ten in In­di­en und Chi­na. Das dürf­te sich po­si­tiv auf die Di­vi­sio­nen Strom­net­ze und Elek­tri­fi­zie­rungs­pro­duk­te aus­wir­ken. Sie ma­chen zu­sam­men rund 57% des Kon­zern­um­sat­zes aus (vgl. Gra­fik 2). Trotz Aus­bau des Au­to­ma­ti­ons- und Ro­bo­ti­kGe­schäfts un­ter Spiess­ho­fer ist ei­ne Wachs­tums­be­schleu­ni­gung des Kon­zerns oh­ne we­sent­li­chen Bei­trag der Strom-Di­vi­sio­nen kaum vor­stell­bar. Die Spar­ten Strom­net­ze und Elek­tri­fi­zie­rungs­pro­duk­te sind ABBs Ur­sprung und ha­ben das Re­nom­mee des Kon­zerns be­grün­det.

Doch mit ei­nem Um­satz­rück­gang von zu­letzt 4% und der kon­zern­weit schwächs­ten Ebi­ta-Mar­ge von 9,7% gibt be­son­ders die Strom­netz-Di­vi­si­on An­lass für Port­fo­lio-Dis­kus­sio­nen. Nicht nur die eu­ro­päi­sche Kon­kur­renz (Sie­mens, Schnei­der Electric) ist un­ge­müt­lich; Ge­gen­spie­ler aus Chi­na, Süd­ko­rea und In­di­en drü­cken zu­sätz­lich auf die Mar­ge. Die Spar­te Elek­tri­fi­zie­rungs­pro­duk­te, die al­les von Nie­der­span­nungs­tech­nik bis zur eMo­bil-La­de­sta­ti­on an­bie­tet, ist mar­gen­träch­tig. Der­zeit ist sie aber da­mit be­schäf­tigt, GE In­dus­tri­al So­lu­ti­ons zu in­te­grie­ren. Die neue Ein­heit er­gänzt die Pro­dukt­pa­let­te in der Mit­tel­span­nung und ver­bes­sert die Prä­senz im US-Markt. Doch sie be­darf ei­ner um­fas­sen­den Fit­ness-Kur.

Im früh­zy­kli­schen Ge­schäft spielt für ABB be­son­ders das Vor­zei­ge­ge­schäft Ro­bo­tik den Wachs­tums­mo­tor. Im ers­ten Quar­tal wuchs der Um­satz der Spar­te Ro- bo­tics and Mo­ti­on 8%, bei ei­ner Be­triebs­mar­ge von über 15%. Die Ro­bo­tik macht aber le­dig­lich 7% des Kon­zern­um­sat­zes aus. Das reicht im­mer­hin, um an der Ro­bo­tik-Welt­spit­ze mit­zu­spie­len, wo man sich ge­gen spe­zia­li­sier­te An­bie­ter wie Fa­nuc, Ku­ka oder Yas­ka­wa be­haup­ten muss.

Hof­fen auf Pro­zess­in­dus­tri­en

Als ehe­ma­li­ger Lei­ter der Au­to­ma­ti­ons­spar­te will Spiess­ho­fer den Rück­stand in die­sem Be­reich ge­gen­über Sie­mens auf­ho­len. Der Er­werb der ös­ter­rei­chi­schen B&R soll ABBs Po­si­ti­on als wich­ti­ge An­bie­te­rin von In­dus­trie-4.0-Di­enst­leis­tun­gen ver­bes­sern. Ge­trie­ben durch die Di­gi­ta­li­sie­rung von in­dus­tri­el­len Pro­duk­ti­ons­ab­läu­fen ver­spricht das Feld at­trak­ti­ve Wachs­tums­ra­ten. Der Nach­frag­hö­he­punkt für Lö­sun­gen aus die­sem Be­reich fällt aber eher in die Mit­te ei­nes Zy­klus.

Um­so wich­ti­ger ist es da­her, dass das spät­zy­kli­sche Ge­schäft an­zieht, dass sich die Nach­fra­ge aus den Pro­zess­in­dus­tri­en er­holt. Ge­mäss Schät­zung der Deut­schen Bank tra­gen Kun­den aus den Öl-, Gas-, För­der- und Schiff­s­in­dus­tri­en zu rund ei­nem Vier­tel zum ABB-Um­satz bei. Spru­deln die Ge­win­ne der Öl-Mul­tis, sind das gu­te Nach­rich­ten für Ener­gie-Di­enst­leis­ter und Tech­nik-Zu­lie­fe­rer wie ABB. Noch ist aber un­ge­wiss, wie­viel die Öl­rie­sen für In­ves­ti­tio­nen, für Schul­den­ab­bau oder für Aus­schüt­tun­gen ein­set­zen wer­den.

Nach dem «Über­gangs­jahr» 2017 ist die Schon­frist für ABB vor­über. Die Vor­zei­chen für Wachs­tum ste­hen gut. Das Un­ter­neh­men ver­fügt über star­ke Markt­po­si­tio­nen, die ent­lang des Zy­klus aus­ge­spielt wer­den kön­nen. Auch dürf­te ABB bei ei­ner ein­set­zen­den Um­satz­ver­grös­se­rung über­pro­por­tio­nal von der um 1,3 Mrd. $ ver­klei­ner­ten Kos­ten­ba­sis pro­fi­tie­ren. Ob das spät­zy­kli­sche Ge­schäft und die Gross­auf­trä­ge in der zwei­ten Jah­res­hälf­te ab­he­ben, ist of­fen. Gut mög­lich, dass An­le­ger da­für mehr Ge­duld brau­chen wer­den, als ABB oder den Gross­in­ves­to­ren lieb ist.

Die Ak­ti­en von ABB sind ge­mes­sen an den his­to­ri­schen Be­wer­tungs­kenn­zif­fern teu­rer als im Schnitt der letz­ten Jah­re (vgl. oben). Güns­tig er­schei­nen die Ti­tel mit Blick auf die vor­aus­schau­en­den Kurs-Ge­winn-Ver­hält­nis­se: Das KGV be­trägt 19 für 2018 und 15 für 2019. Vor al­lem die Aus­sicht auf ei­nen Ge­winn­sprung im kom­men­den Jahr macht die ABB-Pa­pie­re at­trak­tiv. Bis sich das in hö­he­ren Kur­sen nie­der­schlägt, braucht es al­ler­dings Zeit. Für ei­nen Ein­stieg be­steht kein Grund zur Ei­le.

Stel­len Sie sich vor, chi­ne­si­sche In­ves­to­ren wür­den ei­nen gros­sen Schwei­zer Strom­kon­zern kau­fen wol­len – so­fern sie es denn könn­ten. Das gä­be ei­nen Auf­schrei. Ganz an­ders läuft es der­zeit in Por­tu­gal. Dort will ein chi­ne­si­sches Un­ter­neh­men den Ener­gie­ver­sor­ger EDP voll über­neh­men und kün­dig­te ei­ne Of­fer­te im Wert von 9,1 Mrd. € für die rest­li­chen An­tei­le an. Staats­un­ter­neh­men aus Chi­na sind be­reits zu knapp ein Drit­tel be­tei­ligt. Die Re­gie­rung Por­tu­gals hat nach ei­ge­nem Be­kun­den nichts ein­zu­wen­den und will den Markt spie­len las­sen. Die Schweiz setzt lie­ber auf Vor­schrif­ten und kom­ple­xe Be­tei­li­gungs­struk­tu­ren, die so et­was ver­hin­dern.

Span­nend wird nun, was jen­seits des At­lan­tiks pas­siert. Denn die Toch­ter EDP Re­no­vá­veis, ein Wind­park­be­trei­ber, ist vor al­lem in den USA ak­tiv. Und auf

Chi­na ist die Trump-Ad­mi­nis­tra­ti­on der­zeit nicht gut zu spre­chen, der Han­dels­streit hat sich zu­letzt im­mer wei­ter ver­schärft. Aus­nah­men wie das Tech­no­lo­gie­un­ter­neh­men ZTE be­stä­ti­gen die Re­gel.

Ban­ken im Bann der USA

Blei­ben wir doch gleich beim The­ma USA. Wie­der ver­hängt die Welt­macht ein­sei­tig ein Em­bar­go. Wie­der reicht das Sank­ti­ons­re­gime fak­tisch weit über den ame­ri­ka­ni­schen Rechts­raum hin­aus. Wie­der schränkt es auch die wirt­schaft­li­che Frei­heit von Schwei­zer Un­ter­neh­men ein. Dies­mal rich­ten sich die Sank­tio­nen ge­gen den Iran, nach­dem die USA das gut zwei Jah­re al­te Atom­ab­kom­men auf­ge­kün­digt ha­ben. Bin­nen sechs Mo­na­ten müs­sen Schwei­zer Fir­men ih­re Han­dels­be­zie­hun­gen zu ira­ni­schen Un­ter­neh­men wie­der ab­bre­chen. Sonst lau­fen sie Ge­fahr, ihr US-Ge­schäft zu ver­lie­ren resp. auf der US-An­kla­ge­bank zu lan­den.

An­ge­sichts des Droh­po­ten­zi­als der USA wird kein Un­ter­neh­men lan­ge über­le­gen müs­sen, für wel­che Va­ri­an­te es sich ent­schei­det. Wie weit je­doch die Macht der USA über un­se­re Ban­ken reicht, zeigt mir et­was an­de­res: Die Uno-Sank­tio­nen ge­gen den Iran, die auch die Schweiz mit­ge­tra­gen hat, wur­den nach Ab­schluss des Atom­ab­kom­mens im Ja­nu­ar 2016 ge­lo­ckert. Schwei­zer Ban­ken war es seit­her of­fi­zi­ell wie­der er­laubt, mit dem Iran zu ge­schäf­ten. Al­lein, ge­tan hat es mei­nes Wis­sens kein ein­zi­ges Schwei­zer In­sti­tut – aus Furcht vor spä­te­ren US-Re­pres­sa­li­en. Wer will es ih­nen ver­den­ken? Cre­dit Suis­se war 2009 ge­zwun­gen, we­gen des Vor­wurfs des Em­barg­o­bruchs mehr als 500 Mio. $ an US-Be­hör­den zu be­zah­len. Be­son­ders hart traf es fünf Jah­re spä­ter die fran­zö­si­sche BNP Pa­ri­bas, die we­gen ähn­li­cher Vor­wür­fe 9 Mrd. $ ab­lie­fern muss­te. Seit­her gilt für Ban­ken: US-Sank­tio­nen sind ein­zu­hal­ten, auch wenn sie gar nicht of­fi­zi­ell aus­ge­spro­chen sind.

Wel­co­me back, Mar­co Il­ly!

Das muss­te ich erst ver­dau­en: CS-Ur­ge­stein Mar­co Il­ly wech­selt aus­ge­rech­net zur Lo­kal­ri­va­lin UBS. Dreis­sig Jah­re lang stand der be­kann­tes­te Schwei­zer In­vest­ment­ban­ker im Di­enst der Cre­dit Suis­se. Klar: Wer Il­ly kennt, ver­wun­dert es nicht, dass der Voll­blut­ban­ker mit dem Chair­man-Pos­ten nicht ru­hig ge­stellt wer­den konn­te, auf den ihn sei­ne al­te Ar­beit­ge­be­rin aus dem Ta­ges­ge­schäft weg­be­för­dert hat. Doch, ich hät­te nie er­war­tet, dass die Lö­sung UBS heis­sen wird. Je­der aus­weg­los schei­nen­den Si­tua­ti­on ei­nen neu­en, po­si­ti­ven Dreh zu ge­ben, das ist die Kern­kom­pe­tenz des gu­ten Be­ra­ters. Das be­herrscht Il­ly of­fen­sicht­lich auch her­vor­ra­gend, wenn es um ihn selbst geht.

Zu den Gross­trans­ak­tio­nen, die Il­ly durch­ge­zo­gen hat, ge­hö­ren Nest­lés Ver­kauf von Al­con an No­var­tis und die Fu­si­on der Agrar­spar­ten von No­var­tis und AstraZe­ne­ca, aus der Syn­gen­ta her­vor­ging. Aus­ser­dem brach­te CS un­ter Il­ly mehr als 50 Un­ter­neh­men an die Schwei­zer Bör­se. Glück­li­che Zei­ten! Die neue Zu­sam­men­le­gung der Schwei­zer In­vest­ment­bank mit dem Fir­men­kun­den­ge­schäft der CS war Il­ly je­doch ein Dorn im Au­ge: Er be­fürch­te­te ei­ne Ver­wäs­se­rung der Kern­auf­ga­ben sei­ner In­vest­ment­ban­ker.

Il­ly ist ein Fan ei­ner fo­kus­sier­ten und in­te­grier­ten In­vest­ment­bank, die al­le Dis­zi­pli­nen un­ter ei­nem Dach ver­eint. Ge­nau ei­ne solch in­te­grier­te Struk­tur soll UBS nun Il­ly zur Ver­fü­gung stel­len wol­len. Ge­spannt bin ich, ob der un­kon­ven- tio­nel­le Ban­ker bei der als hier­ar­chisch gel­ten­den UBS die El­len­bo­gen­frei­heit ha­ben wird, die er für sei­ne oft ein­falls­rei­chen Lö­sungs­an­sät­ze braucht. Eben­so, ob es ihm ge­lingt, der Bank mehr Bi­lanz­ka­pa­zi­tät für den An­lei­hen­han­del und Über­brü­ckungs­kre­di­te ab­zu­rin­gen, um das Be­ra­tungs- und Emis­si­ons­ge­schäft zu be­feu­ern. Am meis­ten in­ter­es­siert mich je­doch: Wer wird Il­ly aus sei­nem al­ten, seit Jahr­zehn­ten ein­ge­spiel­ten Team zur Kon­kur­ren­tin fol­gen?

Ce­va muss sich be­wei­sen

Un­ab­hän­gig von Il­ly – Cre­dit Suis­se be­glei­te­te den Bör­sen­gang des Fracht­lo­gis­ti­kers Ce­va An­fang Mai. Noch im­mer no­tie­ren die Ti­tel un­ter Emis­si­ons­preis. Trotz Dis­coun­tof­fer­te war die Pu­bli­kums­öff­nung kein Er­folg. Der am Di­ens­tag ver­öf­fent­lich­te Be­richt zum ers­ten Quar­tal (vgl. Sei­te 13) än­dert an der skep­ti­schen Hal­tung der In­ves­to­ren wohl noch kaum et­was. Es war der letz­te Aus­weis mit der al­ten Ka­pi­tal­struk­tur, da­her re­sul­tier­ten un­ter dem Strich noch ein­mal ro­te Zah­len. Künf­tig wer­den die Fi­nanz­kos­ten deut­lich sin­ken, weil Ce­va mit den im

IPO ge­lös­ten Mit­teln Schul­den tilgt.

Das Start­quar­tal ist das sai­so­nal schwächs­te, die Aus­sa­ge­kraft der Zah­len da­her be­schränkt. Von der Pro­fi­ta­bi­li­tät von Küh­ne + Na­gel ist das Un­ter­neh­men aber noch mei­len­weit ent­fernt. Auch mit Be­zug auf Di­vi­den­den­hö­he und -si­cher­heit wird Ce­va an den grös­se­ren Markt­füh­rer nicht her­an­kom­men.

Die Vor­ga­be für das Ma­nage­ment von Ce­va ist sim­pel: lie­fern. Wei­te­res Wachs­tum und ei­ne re­gel­mäs­si­ge Stei­ge­rung der ope­ra­ti­ven Mar­ge sind ein Muss, um Ver­trau­en auf­zu­bau­en. Zu­dem hat das Un­ter­neh­men zu be­wei­sen, dass dank der we­ni­ger schul­den­be­la­de­nen Bi­lanz neue Kun­den ge­won­nen wer­den. Ge­lingt das, könn­te ich mir vor­stel­len, dass die Ak­ti­en in ei­ni­gen Porte­feuilles Pa­nal­pi­na er­set­zen wer­den. Ein Er­satz für Küh­ne + Na­gel sind Ce­va aber nicht, höchs­tens ei­ne Er­gän­zung.

Hap­py End bei Si­ka

Die Ak­ti­en von Si­ka ha­ben nach dem Kurs­sprung vom Frei­tag das hö­he­re Kurs­ni­veau ge­hal­ten. Der Be­frei­ungs­schlag mit der Ein­füh­rung der Ein­heits­ak­tie und Saint-Go­bain als An­teils­eig­ner mit gut 10% kommt bes­ser an als der ur­sprüng­li­che Plan mit ei­ner Stim­men­mehr­heit der Fran­zo­sen an Si­ka. Nach Les­art der Prot­ago­nis­ten gab es nur Ge­win­ner, was sel­ten tat­säch­lich der Fall ist. Was mei­nen Sie, wer pro­fi­tiert am meis­ten? Sa­gen Sie es mir auf

«Wah­rer Reich­tum be­steht nicht im Be­sitz, son­dern im Ge­nies­sen. » RALPH WAL­DO EMER­SON ame­ri­kan. Phi­lo­soph/Au­tor (1803–1882)

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