Ma­ge­re Aus­sich­ten für die US-Bör­se

Die In­ves­to­ren in den USA ha­ben ei­nen ho­hen An­teil in Ak­ti­en an­ge­legt. Das ist his­to­risch kein gu­tes Zei­chen: Die Kur­se sind dann meist schon zu hoch.

Finanz und Wirtschaft - - MÄRKTE - ALEX­AN­DER TRENTIN

Der jüngs­te Aus­ver­kauf än­dert noch nichts am ste­ti­gen Auf­wärts­trend von US-Ak­ti­en. Der S&P 500 no­tiert noch über 50% hö­her als im Früh­jahr 2016. Je stär­ker die Bör­se nach oben schwingt, des­to we­ni­ger wol­len die An­le­ger ab­seits­ste­hen. Die An­le­ger­ver­ei­ni­gung American As­so­cia­ti­on of In­di­vi­du­al In­ves­tors (AAII) be­fragt An­le­ger mo­nat­lich, wie sie sich po­si­tio­nie­ren. Sie hal­ten der­zeit knapp 70% ih­res Port­fo­li­os in Ak­ti­en. Zum Kri­sen­tief­punkt der US-Bör­se im März 2009 lag der An­teil bei ge­ra­de 42%.

Das muss nicht nur der Stim­mung ge­schul­det sein: Hält ein Ak­tio­när sei­ne Ti­tel bei an­dau­ern­dem Kurs­an­stieg, wird der Wert der Ak­ti­en im Port­fo­lio von selbst grös­ser. Ge­mes­sen am An­teil am Port­fo­lio ist man von der eu­pho­ri­schen Ak­ti­en­stim­mung im Jahr 2000 noch ein Stück ent­fernt. Da­mals klet­ter­te die Al­lo­ka­ti­on in Ak­ti­en zeit­wei­se auf 77%.

Ge­fähr­lich ho­he Al­lo­ka­ti­on

Der Ver­dacht liegt na­he, dass ein ho­her Ak­ti­en­an­teil im Port­fo­lio – ob ge­trie­ben durch die Stim­mung oder durch im­mer hö­he­re Kur­se – ge­fähr­lich ist. Denn die Stim­mung kann kip­pen, die Er­war­tun­gen hin­ter den ho­hen Kur­sen kön­nen zu­rück­ge­hen und da­mit ei­ne Baisse ein­lei­ten. Aber hat der Ak­ti­en­an­teil am Port­fo­lio der An­le­ger ei­ne Vor­her­sa­ge­kraft? Gra­fik 1 zeigt ab 1988 für je­den Mo­nat die Ak­ti­en­al­lo­ka­ti­on ge­mäss Um­fra­ge. Gleich­zei­tig ist ab­ge­tra­gen, wie der S&P 500 (in­klu­si­ve Rein­ves­ti­ti­on der Di­vi­den­den) über das nächs­te Jahr je­weils ren­tiert hat. Die Trend­li­nie zeigt zwar nach un­ten, aber sie ist flach – mit hö­he­rem Ak­ti­en­an­teil ist die Per­for­mance im Durch­schnitt nur et­was klei­ner aus­ge­fal­len. Der Zu­sam­men­hang war nicht sehr deut­lich.

Doch nimmt man statt der künf­ti­gen Ein­jah­res­per­for­mance die Aus­sicht über fünf Jah­re, ist der Zu­sam­men­hang schon deut­lich grös­ser. Im Durch­schnitt ist mit je­dem zu­sätz­li­chen Pro­zent­punkt an Ak­ti­en­al­lo­ka­ti­on die zu er­war­ten­de Per­for­mance um ei­nen hal­ben Pro­zent­punkt zu­rück­ge­gan­gen.

Noch deut­li­cher ist der Zu­sam­men­hang – mit ei­ner klei­ne­ren Streu­ung um die Trend­li­nie zwi­schen Al­lo­ka­ti­on und Per­for­mance – für den Zei­t­raum über zehn Jah­re. Über fünf­zehn Jah­re sind die Per­for­man­ce­aus­sich­ten an Ex­trem­punk­ten schon fast de­ter­mi­nis­tisch – al­so fast oh­ne Aus­reis­ser vor­aus­zu­se­hen (vgl. Gra- fik 2). War die Ak­ti­en­al­lo­ka­ti­on der An­le­ger sehr nied­rig (un­ter 50%), be­trug die an­nua­li­sier­te Per­for­mance über die nächs­ten fünf­zehn Jah­re nur zwei Mal we­ni­ger als 10%. Bei ei­nem ho­hen Ak­ti­en­an­teil – ab 70% – ist die Per­for­mance seit 1987 nur ein Mal über 6% aus­ge­fal­len. Mo­men­tan liegt die Al­lo­ka­ti­on ja auf die­ser ho­hen Mar­ke.

Der An­la­ge­s­pe­zia­list Nick Mag­gi­ul­li hat sich auf sei­nem Blog «Of Dol­lars and Da­ta» die­ses Zu­sam­men­hangs an­ge­nom­men. Könn­te man die gu­te Vor­her­seh­bar­keit für ei­ne ein­fa­che An­la­ge­stra­te­gie ver­wen­den? Die Idee: Wenn der Ak­ti­en­an­teil ge­mäss AAII-Um­fra­ge über 70% (oh­ne Cash) aus­fällt, soll­te man Ak­ti­en ver­kau­fen und in An­lei­hen ge­hen. Wenn die Al­lo­ka­ti­on un­ter 50% fällt, ver­kauft man An­lei­hen und kauft da­für Ak­ti­en. Dem­nach wä­re man An­fang 2018 aus US-Ak­ti­en aus­ge­stie­gen. Sie sind seit­dem zu be­liebt.

Die Per­for­mance in der Rück­be­trach­tung ist sehr gut. Von 1987 bis 2018 hat man aus 1 $ Ein­satz gan­ze 43 $ ge­macht. Hät­te man im­mer nur US-Ak­ti­en ge­hal­ten, wä­ren nur 24 $ her­aus­ge­kom­men. Doch trotz­dem wä­re es für die meis­ten In­ves­to­ren «un­mög­lich» ge­we­sen, die­se Stra­te­gie durch­zu­hal­ten, meint Mag­gi­ul­li. Er il­lus­triert dies an­hand des Ak­ti­en­booms in den Neun­zi­ger­jah­ren (vgl. Gra­fik 3).

Wä­re man der Stra­te­gie ge­folgt, hät­te man 1996 von Ak­ti­en in An­lei­hen um­ge­schich­tet. Dem An­le­ger wä­re ei­ne jah­re­lan­ge Hausse an der US-Bör­se ent­gan­gen. Erst im Ok­to­ber 2002 – nach dem Plat­zen der Dot­com-Bla­se – wä­ren Ak­ti­en wie­der at­trak­tiv ge­we­sen. Am En­de hät­te man den In­dex ge­schla­gen – doch da­zwi­schen lag ei­ne jah­re­lan­ge Un­der­per­for­mance.

Statt der AAII-Um­fra­gen kann man die Vor­her­sa­ge der künf­ti­gen Per­for­mance an­hand des Be­wer­tungs­ni­veaus ver­su­chen. Da­für bie­tet sich das zy­klisch ad­jus- tier­te Kurs-Ge­winn-Ver­hält­nis an. No­bel­preis­trä­ger Ro­bert Shil­ler hat es po­pu­la­ri­siert, da­her wird es auch Shil­ler PE (Pri­ce­Earnings Ra­tio) ge­nannt. Es setzt den jet­zi­gen Kurs ins Ver­hält­nis zu den Ge­win­nen der letz­ten zehn Jah­re. Da­durch sol­len Pha­sen der über­durch­schnitt­lich ho­hen Un­ter­neh­mens­pro­fi­te bei der Be­wer­tung we­ni­ger Ge­wicht be­kom­men.

Teu­re Bör­se ist un­at­trak­tiv

Über fünf­zehn Jah­re zeigt sich ein ähn­li­ches Bild wie bei der AAII-Um­fra­ge. Wenn die Shil­ler PE un­ter 20 lag, konn­te man seit 1988 im­mer mehr als 10% jähr­li­che Per­for­mance über fünf­zehn Jah­re er­rei­chen. Lag die Be­wer­tungs­kenn­zahl über 33, ist die Ge­samt­ren­di­te je­des Mal un­ter 6% aus­ge­fal­len. Mo­men­tan liegt sie bei 33.

Der Zu­sam­men­hang zwi­schen der Shil­ler PE und dem Ak­ti­en­an­teil in den Port­fo­li­os der An­le­ger ist deut­lich (vgl. Gra­fik 4). Bei ei­ner teu­ren Bör­se ist der An­teil der Ak­ti­en hoch aus­ge­fal­len. Be­son­ders in­ter­es­sant ist der Ver­lauf, wenn der Ak­ti­en­an­teil über zwei Drit­tel ge­stie­gen ist. Nur dann ist auch das lang­fris­ti­ge KGV über 40 ge­stie­gen. Das be­trifft die Jah­re 1999 und 2000, als die Dot­com-Bla­se den Hö­he­punkt er­reicht hat.

Newspapers in German

Newspapers from Switzerland

© PressReader. All rights reserved.