CO­YUN­TU­RA. Un dé­fi­cit fis­cal en el or­den del 3,5% im­pul­sa el in­cre­men­to de la deu­da pú­bli­ca.

La deu­da bru­ta del sec­tor pú­bli­co al cie­rre de enero-mar­zo lle­gó a los US$ 40.302 mi­llo­nes

El Pais (Uruguay) - Economia y mercado - - PORTADA - Ho­ra­cio Ba­fi­co y Gus­ta­vo Mi­che­lin

El dé­fi­cit del sec­tor pú­bli­co en los úl­ti­mos años es­tá muy có­mo­do en un ni­vel al­to (en el eje de 3,5% del PIB) y es inevi­ta­ble que, con mo­des­tas ta­sas de cre­ci­mien­to de la eco­no­mía, se pro­duz­ca un au­men­to de la deu­da pú­bli­ca. Es­to es siem­pre una ma­la no­ti­cia, por­que po­ne en mar­cha una di­ná­mi­ca en la que, de­pen­dien­do del rit­mo que to­me, pue­de lle­var a la eco­no­mía a di­fi­cul­ta­des ma­cro­eco­nó­mi­cas. En es­te co­mien­zo del 2018, el rit­mo de cre­ci­mien­to to­da­vía pa­re­ce ma­ne­ja­ble y las con­di­cio­nes de los mer­ca­dos pa­ra la deu­da uru­gua­ya no son ma­las, pe­ro es inevi­ta­ble pen­sar en lo com­pli­ca­do que pue­de ser el es­ce­na­rio que se es­tá crean­do pa­ra el 2020.

De acuer­do al úl­ti­mo da­to pu­bli­ca­do por el BCU, al cie­rre del pri­mer tri­mes­tre del año la deu­da pú­bli­ca to­tal se ubi­có en US$ 40.302 mi­llo­nes de los cua­les US$ 18.254 mi­llo­nes co­rres­pon­día a acree­do­res del ex­te­rior. Del res­to que es­tá en po­der de los re­si­den­tes so­bre­sa­le la par­ti­ci­pa­ción de las AFAP, que en to­tal te­nían en esa fe­cha US$ 12.235 mi­llo­nes de deu­da del Es­ta­do.

Es­ta deu­da co­rres­pon­de al Go­bierno Cen­tral, al BCU y a otros or­ga­nis­mos co­mo las em­pre­sas pú­bli­cas y los go­bier­nos de­par­ta­men­ta­les. Los dos pri­me­ros son los prin­ci­pa­les ac­to­res y tie­nen bá­si­ca­men­te deu­da ba­jo la mo­da­li­dad de tí­tu­los pú­bli­cos y de prés­ta­mos. A mar­zo, el to­tal adeu­da­do por el Go­bierno era US$ 28.863 mi­llo­nes y el BCU, US$ 9.015 mi­llo­nes.

Es­ta fo­to tu­vo mo­di­fi­ca­cio­nes im­por­tan­tes en el co­rrer del se­gun­do tri­mes­tre del año. Co­men­zan­do por el Go­bierno Cen­tral, se pro­du­je­ron nue­vas emi­sio­nes de tí­tu­los de deu­da, co­mo fue el ca­so del Bono Glo­bal en dó­la­res emi­ti­do en abril, que to­ta­li­zó US$ 1.750 mi­llo­nes, ci­fra que su­pera las amor­ti­za­cio­nes del pe­río­do.

Por lo tan­to, hay una evo­lu­ción as­cen­den­te en los úl­ti­mos años al me­dir la deu­da en dó­la­res, que se pue­de ob­ser­var en el pri­mer grá­fi­co del cua­dro ad­jun­to. En es­te ca­so se to­ma so­lo el Go­bierno Cen­tral en la in­for­ma­ción pre­sen­ta­da por el BCU y se le agre­ga la va­ria­ción pro­vo­ca­da por las co­lo­ca­cio­nes y los ven­ci­mien­tos de tí­tu­los de deu­da en el tri­mes­tre, de for­ma de te­ner un nú­me­ro pre­li­mi­nar. La ci­fra se acer­ca pe­li­gro­sa­men­te a los US$ 30.000 mi­llo­nes.

Co­mo en el tri­mes­tre se pro­du­jo una de­va­lua­ción im­por­tan­te y el dó­lar pa­só en su co­ti­za­ción de $ 28,4 a $ 31,5, sur­ge in­me­dia­ta­men­te la pre­gun­ta so­bre cuál es el efec­to. En la deu­da bru­ta hay un im­pac­to a la ba­ja en la pro­por­ción de la deu­da ex­pre­sa­da en pe­sos uru­gua­yos (in­de­xa­dos o no), por­que pa­san a equi­va- ler una can­ti­dad de dó­la­res me­nor.

De to­das for­mas, esa ba­ja no se de­be in­ter­pre­tar co­mo que hay me­nos pre­sión de la deu­da por­que en reali­dad la com­pa­ra­ción hay que ha­cer­la con la ca­pa­ci­dad pa­ra ge­ne­rar re­cur­sos pa­ra pa­gar­la, y sus in­tere­ses. En ese ca­so, se pien­sa que los re­cur­sos del go­bierno, si no hay cam­bios de po­lí­ti­ca fis­cal, evo­lu­cio­nan pa­re­ci­do al PIB. La suba del dó­lar afec­ta a la ba­ja al PIB y por lo tan­to a la re­cau­da­ción.

Se de­be me­nos en dó­la­res pe­ro más en el equi­va­len­te a im­pues­tos que tie­ne que pa­gar la po­bla­ción.

En el ca­so del BCU, la emi­sión es bá­si­ca­men­te de le­tras de re­gu­la­ción mo­ne­ta­ria, que es­tán ex­pre­sa­das en pe­sos co­rrien­tes. Por lo tan­to, cuan­do se mi­den en dó­la­res re­fle­jan una caí­da fru­to de la suba en el ti­po de cam­bio. En efec­to, las LRM ex­pre­sa­das en dó­la­res su­pe­raron los US$

10.000 mi­llo­nes en abril y a fi­nes de ju­lio es­tán en US$

9.500 mi­llo­nes. En es­te ca­so, co­mo bue­na par­te de la emi­sión se co­rres­pon­de con la in­ten­ción de con­tra­rres­tar las com­pras de dó­la­res en el mer­ca­do, la eva­lua­ción de es­ta ba­ja hay que ha­cer­la en fun­ción de lo que su­ce­de en el ac­ti­vo del BCU.

Es­to lle­va a con­si­de­rar la po­si­ción en mo­ne­da ex­tran­je­ra que hay en di­cha ins­ti­tu­ción. A fi­nes de mar­zo del

2018 la di­fe­ren­cia en­tre ac­ti­vos y pa­si­vos en mo­ne­da ex­tran­je­ra se ubi­ca­ba en US$

7.962 mi­llo­nes y a fi­nes de ju- lio subió aUS$ 8.141. La de­va­lua­ción fa­vo­re­ce al BCU, pues de­be pe­sos y tie­ne dó­la­res.

Es­ta reali­dad en el BCU ha­ce pen­sar que la deu­da tie­ne una con­tra­ca­ra en ac­ti­vos acu­mu­la­dos por el go­bierno. En­tre los ac­ti­vos acu­mu­la­dos es­tán los que pro­por­cio­nan li­qui­dez co­mo pa­ra pa­gar la deu­da. Es­tos se lla­man ac­ti­vos de re­ser­va, y por lo tan­to una me­di­da in­tere­san­te de la deu­da es la de­no­mi­na­da deu­da ne­ta de los ac­ti­vos de re­ser­va.

La me­di­da de la deu­da ne­ta más re­le­van­te es la del sec­tor pú­bli­co no fi­nan­cie­ro. Es­to in­clu­ye alGo­bier­noCen­tral más las em­pre­sas pú­bli­cas y los go­bier­nos de­par­ta- men­ta­les. La deu­da ne­ta se ubi­có al cie­rre del pri­mer tri­mes­tre en US$ 28.220 mi­llo­nes. De to­das for­mas, la evo­lu­ción a lo lar­go del tiem­po vie­ne sien­do cre­cien­te, tal co­mo se ilus­tra en el grá­fi­co de la iz­quier­da en la zo­na me­dia del cua­dro. En el úl­ti­mo año hay un au­men­to de US$ 3.516 mi­llo­nes.

La deu­da pú­bli­ca se pue­de con­traer de di­fe­ren­tes ma­ne­ras. Se pue­de pe­dir plata pres­ta­da a un or­ga­nis­mo mul­ti­la­te­ral co­mo el BID, por ejem­plo, o te­ner ade­lan­tos de pro­vee­do­res que le ven­den al Es­ta­do al­gu­na ma­qui­na­ria. Un ca­pí­tu­lo es­pe­cial de la deu­da es el de los tí­tu­los pú­bli­cos, por­que se co­lo­can en el mer­ca­do y lue­go cir­cu­lan pu­dien­do ser ven­di­dos y ge­ne­ran­do un pre­cio de co­ti­za­ción de re­fe­ren­cia en ca­da mo­men­to.

En to­tal, el Go­bierno y el BCU te­nían un cir­cu­lan­te de US$ 36.274 mi­llo­nes. Al­gu­nos de es­tos se co­lo­ca­ron en los mer­ca­dos in­ter­na­cio­na­les y otros en el mer­ca­do lo­cal. En el grá­fi­co de la de­re­cha en la zo­na me­dia del cua­dro se pue­de ver la evo­lu­ción del mer­ca­do don­de co­ti­zan. La evo­lu­ción en los dos úl­ti­mos años ha si­do pa­re­ja, lue­go de un pe­río­do en el que ba­jó la par­ti­ci­pa­ción lo­cal.

En las co­lo­ca­cio­nes lo­ca­les el pre­do­mi­nio es de las LRM co­lo­ca­das por el BCU y las No­tas en UI que emi­te el go­bierno. En los mer­ca­dos in­ter­na­cio­na­les, el te­rreno es de los de­no­mi­na­dos Bo­nos Glo­ba­les. El atrac­ti­vo de con­tar con es­tos úl­ti­mos es que se pue­de ac­ce­der a los prés­ta­mos de los gran­des in­ver­so­res ins­ti­tu­cio­na­les mun­dia­les, co­mo los fon­dos de pen­sión y com­pa­ñías de se­gu­ros de los mer­ca­dos desa­rro­lla­dos.

El otro pun­to re­le­van­te en los Bo­nos Glo­ba­les es la co­ti­za­ción dia­ria en mer­ca­dos a los que concurren nu­me­ro­sos com­pra­do­res y ven­de­do­res y no su­fren las li­mi­ta­cio­nes del mer­ca­do lo­cal. Es­to per­mi­te que a ca­da mo­men­to ha­ya una eva­lua­ción del ren­di­mien­to que el mer­ca­do es­ti­ma que ne­ce­si­ta re­ci­bir pa­ra pres­tar­le a Uru­guay. Es un ter­mó­me­tro de la cre­di­bi­li­dad co­mo pa­ga­dor que tie­ne el país.

Co­mo las ta­sa de los bo­nos es­tán fi­jas, la úni­ca for­ma de acom­pa­ñar una suba de ta­sa en el mer­ca­do es a tra­vés de un cam­bio en el pre­cio. Si el pre­cio sube la ta­sa de re­torno del bono ba­ja, y al re­vés si el pre­cio dis­mi­nu­ye. Ese ren­di­mien­to evo­lu­cio­na día a día y se pue­de com­pa­rar con el de los tí­tu­los con pla­zos equi­va­len­tes emi­ti­dos por el go­bierno de Es­ta­dos Uni­dos pa­ra lo­grar una me­di­da del ries­go país.

En el grá­fi­co de la par­te in­fe­rior se ilus­tra la evo­lu­ción en los úl­ti­mos años de la me­di­da de ries­go país que pre­sen­ta Bev­sa. Hay un re­bo­te des­de el co­mien­zo del 2018 pe­roen­los úl­ti­mos días se ob­ser­va una ba­ja de for­ma­que a fi­nes de ju­lio los tí­tu­los de Uru­guay pa­gan so­la­men­te 1,5% anual más de in­te­rés que los de re­fe­ren­cia pa­ra Es­ta­dos Uni­dos.

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