En tiempo de descuento
Llegamos al 14 de noviembre y el pescado sin vender. El desorden dentro de la coalición coordinado por la derrota inesperada de las PASO derivó en una tregua transitoria tras un cambio a las piñas de gabinete. La principal duda es cuál será la capacidad para girar e implementar un plan rápido que evite una descapitalización mayor del BCRA.
El intento de aceitar la economía poniendo plata en el bolsillo después de las PASO fue más acotado de lo que los propios anuncios hacían prever, y el déficit fiscal en 2021 va a terminar más cerca del 2% del PIB mensual (incluyendo los Degs que nos regaló el FMI como ingresos) que del 4,5% del PIB que anunciaba el presupuesto original y el 4% del PIB incluido para 2021 en el Presupuesto 2022.
Es cierto que la corrección fiscal 2021 estuvo en parte impulsada por la licuación del gasto previsional que coordinó la aceleración de la inflación y por los recursos extraordinarios derivados de los derechos de exportación y del impuesto a la riqueza que más que compensó la suba en los subsidios y en los gastos de capital. Y que la corrección fiscal no se sostiene si no se cambia la indexación previsional y/o se acelera la inflación en 2022 en un contexto donde no va a haber recursos extraordinarios como en 2021.
Sin embargo, lejos de usar esta dinámica para establecer una historia que permita un acuerdo con el FMI que descomprima los vencimientos de deuda, en un mundo que nos dio en 2021 una inédita oportunidad para capitalizar el Balance del BCRA (recibimos del “cielo” US$ 14.000 millones adicionales entre mayores exportaciones agrícolas y Degs), el Gobierno fue pateando para adelante el acuerdo buscando una salida política que cada vez luce más complicada, con un FMI que enfrenta internas y con una oposición que recobra su espacio.
El reloj de los vencimientos del FMI acelera el deterioro del balance del BCRA, por los pagos realizados a organismos, pero fundamentalmente por las ventas en el MULC y las realizadas para intervenir en el dólar CCL/MEP a través de las operaciones con el bono AL30 y en los últimos días con el GL30. En lo que va del mes vendió casi US$ 1.000 millones entre las ventas netas en el MULC en un contexto de menor liquidación de exportaciones y entre la intervención en la brecha.
Aun así, la presión sobre la brecha escaló. La secuela de esta dinámica es una inflación que se ubica en torno al 50% anualizado, con una brecha cambiaria arriba del 100% y una grotesca distorsión de precios relativos que volvió a revivir la cuenta de subsidios que en 2021 alcanzaría a 3% del PIB.
El rebote de la actividad en 2021 (+9% vs. la caída de 9,9% en 2020) es el producto de la reapertura de la economía a medida que se fueron levantando las restricciones COVID, del aumento en la protección efectiva en sectores productores de bienes, de la normalización de los ingresos y de la abundancia de pesos que buscaron refugio en los distintos dólares alternativos, pero también en la compra anticipada de bienes y servicios. Esto último se acelera cada vez que la brecha cambiaria empieza a escalar. Hoy la industria y la construcción se ubican por encima de los niveles prepandemia, pero la escasez de dólares pone un techo al crecimiento hacia adelante.
Esta nominalidad convive con una economía a la que le sobran pesos (los pasivos remunerados ascienden a US$ 45.000 millones y la deuda en pesos -80% indexada asciende a US$ 30.000 millones adicionales), le faltan dólares en las reservas (US$ 5.200 millones las netas incluyendo el oro) y con la deuda reestructurada hace un año y flujos muy acotados hasta 2025 rinde más de 20% para los plazos más cortos.
En este contexto, diagramar un programa con el FMI luce cada vez más complicado y, al mismo tiempo, los plazos se acortan dada la concentración de vencimientos de pesos y dólares en marzo. No hay reservas suficientes para seguir pagando, y no pagarle al FMI no es una opción. Entrar en atrasos es un camino de ida, del cual salir es muy complejo ya que requiere que aparezca un prestamista puente. Y dados los montos involucrados y el “pedigree” de la Argentina, no luce fácil conseguir un país que esté dispuesto a tomar ese riesgo. De hecho, los intentos de conseguir un crédito bilateral recirculando los Degs que recibieron México y/o China con la emisión del FMI de agosto parecieran estar cajoneados.
Hay dos fuerzas contrapuestas. Por un lado, aún cerrando filas dentro de la coalición de gobierno para acelerar el acuerdo, no es evidente que se encuentre rápido un acuerdo con la oposición y el FMI, dado que la discusión es quién termina por pagar los costos del ajuste. De ahí que un programa gradual y a largo plazo como pretende el Gobierno luce complicado. Al mismo tiempo, entrar en atrasos no le conviene ni al Gobierno, ni a la oposición ni al FMI. Lo más probable es que las fricciones por el acuerdo escalen y, tal como ocurrió con los bonistas en 2020 y con el Club de París en 2021, la negociación se dé contra las cuerdas y en tiempo de descuento. En el medio, la presión cambiaria no va a ceder, y la inflación puede escalar llevando al país a un nuevo escalón inflacionario.