El “riesgo de transición” ya se está viendo en la economía
A pesar de que nadie esperaba que se concrete ahora el “riesgo de transición” que venimos mencionando y que ahora denuncia explícitamente el ministro de Economía, Martín Guzmán, el mercado de pesos implosionó el miércoles 8 de junio.
El derrumbe de las cotizaciones arrancó con un desarme de los fondos Pellegrini (Banco Nación) atribuidos, paradójicamente, a las empresas públicas de energía para financiar la compra de barcos de GNL y combustibles. Lo patológico es que estos fondos habrían estado originados en el sobrefondeo que les dio el Tesoro a fines de 2021 con AT del BCRA para ampliar el déficit el año pasado y reducir el déficit para las necesidades de pesos en 2022 cuando el país iba a estar enmarcado en el acuerdo con el FMI.
Haber colocado esta liquidez en fondos comunes de inversión fue funcional al roll over del Tesoro y a la multiplicación de los pesos dado el fenomenal carry detrás de una inflación que escaló al 6% promedio mensual. Pero fue literalmente un tiro en el pie al momento de necesitar usar la liquidez invertida. Lo que arrancó como un retiro puntual descoordinado se generalizó a muchas empresas privadas y dio inicio a una nueva corrida que arrancó para evitar pérdidas en pesos, y empezó a contagiar el mercado del dólar marginal.
Parecido a lo ocurrido con las LEBAC en abril de 2018 cuando los fondos invertidos en ese instrumento que vencían en apenas días tenían que reventar los precios para hacer frente a los rescates, el miércoles los bonos en pesos de golpe no encontraron compradores. La intervención del BCRA recién apareció un día después y ya llevaría $ 90.000 millones en un intento de limitar el riesgo sistémico detrás de la “autodestrucción” del mercado de pesos coordinada por el desmanejo de la liquidez del Tesoro y de Finanzas.
Mientras escribimos estas líneas, la batalla sobre los precios en el mercado persiste. En el mercado de letras CER las cotizaciones llegaron a acumular una caída de hasta el 10% de su precio en pesos desde el viernes pasado, lo que implica cambios en las tasas de retorno entre 10 y 22 puntos porcentuales dependiendo del instrumento.
En términos de tasa, las LEDES cortas escalaron hasta el 77% de TNA mientras que los bonos CER pasaron de rendimientos negativos a tasas del 18/20%. Todo ello previo a la intervención del BCRA, que limitó las subas de las tasas de corto plazo hasta un 60% en el caso de las LEDES y redujo en cerca de 20 pp. el rendimiento de la letra CER de más corto plazo.
Con un mercado de pesos que de momento se cerró, las dudas recaen sobre el futuro de una deuda de pesos del Tesoro de $ 10 billones (14% del PIB), de la cual solo $ 4,6 billones se encuentran en manos privadas (6,2% del PIB).
Ahora, el mercado empezó a percibir riesgo ya no en la transición presidencial, sino en el período entre los bonos que se pagan en septiembre de este año y marzo de 2023. Si no se logra normalizar el mercado pronto y las tasas quedan en los valores de estos días, es difícil que el Gobierno pueda rollar la deuda y menos aún consiga el financiamiento neto positivo que requiere para poder financiar el déficit fiscal.
En junio, los vencimientos pendientes se ubican en $ 605.000 millones, de los cuales $ 316.000 millones se encuentran en manos privadas. Además, desde julio hacia fin de año restarían financiar $ 1,7 billones adicionales en manos de privados (2,2% del PIB) y un déficit de $ 1,6 billones adicionales (2,1% del PIB), totalizando necesidades en pesos por un 4,3% del PIB.
¿Cómo sigue? Lejos de entender que la corrida fue autogenerada, el ministro acusó a la oposición de desestabilizar y avisó que lo que se estaba viendo era “un testeo de hasta dónde estaban dispuestos a perder”. También volvió a avisar que “jamás vamos a defaultear la deuda en pesos”, por lo que, si no hay nuevos cambios de gabinete, probablemente veamos en las próximas semanas una combinación de mayores regulaciones a los bancos (un aumento en el límite de integración de encajes con bonos, hoy en 5%) y una mayor emisión monetaria saltando los límites del acuerdo con el FMI.
Esto, combinado con un BCRA que sigue sin comprar dólares en el MULC y el mensaje de la vicepresidenta respecto de poner fin al deporte nacional de vaciar al BCRA, seguramente va a impulsar una mayor demanda de brecha y cobertura de dólar oficial. Mayor o menor, dependiendo de cómo los bancos manejen su hoja de balance frente a la señal de desarme de los bonos del Tesoro. Demasiado temprano para semejante corrección.
Por lo pronto, corregimos hacia arriba el dólar marginal a fin de año y la tasa de inflación, aunque ciertamente la bruma, el barro que quedó tras el alud y el “intercambio de lapiceras para que los funcionarios funcionen” no permite ver más allá de las próximas semanas.