Jor­ge Vas­con­ce­los

Fortuna - - Sumario - Jor­ge Vas­con­ce­los*

Las tur­bu­len­cias glo­ba­les no afec­ta­rán el cre­ci­mien­to.

La Argentina fue uno de los paí­ses más afec­ta­dos por la suba de ta­sas y la caí­da de la Bol­sa en los Es­ta­dos Uni­dos en los mo­men­tos más ál­gi­dos de prin­ci­pios de fe­bre­ro. La suba del ries­go país y del dó­lar fue ma­yor a la de paí­ses com­pa­ra­bles, lo que po­dría afec­tar tan­to las de­ci­sio­nes de inversión co­mo el ma­ne­jo de la po­lí­ti­ca eco­nó­mi­ca.

La vo­la­ti­li­dad ha men­gua­do, pe­ro el lla­ma­do de aten­ción ha si­do con­tun­den­te, mos­tran­do a un país vul­ne­ra­ble por la de­pen­den­cia del fi­nan­cia­mien­to ex­terno pa­ra sus dé­fi­cits ge­me­los. ¿Que­dan secuelas que obli­guen a re­vi­sar a la ba­ja las pro­yec­cio­nes de cre­ci­mien­to de 2018? No ne­ce­sa­ria­men­te, ya que el cam­bio de mix de la po­lí­ti­ca eco­nó­mi­ca ocu­rri­do en­tre tan­to ha­brá de per­mi­tir cier­ta con­ti­nui­dad en la ex­pan­sión del cré­di­to, que a su vez pue­de ayu­dar a sos­te­ner la re­cu­pe­ra­ción de la inversión, uno de los datos más po­si­ti­vos con los que ce­rró el 2017.

El 2018 es un año de tran­si­ción en la di­men­sión financiera, en el que el mun­do desa­rro­lla­do co­mien­za a dejar atrás la era de ta­sas de in­te­rés cer­ca­nas a ce­ro. Es un fe­nó­meno que ocu­rre por las “bue­nas ra­zo­nes”, por­que se ale­ja el ries­go de una de­fla­ción glo­bal (re­cor­dar los te­mo­res de prin­ci­pios de 2016).

De he­cho, es­te año el mun­do ha­brá de cre­cer al ma­yor rit­mo des­de 2010. Dos fac­to­res adi­cio­na­les ha­cen más lle­va­de­ra la tran­si­ción: 1) mien­tras en Es­ta­dos Uni­dos la Re­ser­va Fe­de­ral ha­brá de su­bir tres o cua­tro ve­ces la ta­sa de in­te­rés de cor­to pla­zo, hasta lle­var­la a 2,1 % ó 2,3% a fin de 2018, en Ja­pón y la Eu­ro­zo­na se­gui­ría la po­lí­ti­ca de ta­sas de in­te­rés ne­ga­ti­vas; 2) por las nue­vas con­di­cio­nes de la eco­no­mía mun­dial, es muy pro­ba­ble que el pro­ce­so de suba de ta­sas se de­ten­ga cuan­do lle­gue al an­da­ri­vel de 3%, ca­si la mi­tad del ni­vel pre­vio a 2008 (usual­men­te, 6% anual).

Pa­ra que es­te es­ce­na­rio se cum­pla, los ín­di­ces de pre­cios en Es­ta­dos Uni­dos ten­drán que re­co­rrer una pen­dien­te mo­de­ra­da. Y el año elec­to­ral en el país del nor­te es un ries­go pa­ra la in­fla­ción, por­que Trump ha­brá de apli­car una po­lí­ti­ca fis­cal muy ex­pan­si­va, en una eco­no­mía que ya es­tá vir­tual­men­te en pleno em­pleo.

Por el im­pac­to de la re­cien­te tur­bu­len­cia, pue­de de­cir­se que el gra­dua­lis­mo fis­cal en nues­tro país de­pen­de del gra­dua­lis­mo de la in­fla­ción en el he­mis­fe­rio nor­te. La Re­ser­va Fe­de­ral su­birá las ta­sas a un rit­mo de 0,25 pun­tos ca­da vez. Pe­ro, si en al­gún mo­men­to del año pa­sa­ra a 0,50 pun­tos, ese se­ría otro es­ce­na­rio, mu­cho más com­ple­jo. Afor­tu­na­da­men­te, la Fed debe cui­dar­se de pro­vo­car una re­ce­sión por­que, en ese ca­so, no ten­dría de­ma­sia­das armas pa­ra cam­biar el ci­clo.

Ha si­do cru­cial que en Es­ta­dos Uni­dos la si­tua­ción se tran­qui­li­za­ra, por­que eso ha lle­va­do a que en la Argentina el pe­so se apre­cia­ra va­rios cen­ta­vos con­tra el dó­lar. Ca­so con­tra­rio, po­drían ha­ber re­vi­vi­do las in­ter­nas en el go­bierno, en­tre los par­ti­da­rios de ma­yor in­ter­ven­ción y el Ban­co Cen­tral, más in­cli­na­do a la flo­ta­ción. El cli­ma de ne­go­cios ha­bría si­do la víc­ti­ma.

Es­te año se­rá de tran­si­ción en lo fi­nan­cie­ro. El mun­do desa­rro­lla­do co­mien­za a dejar atrás la era de ta­sas de in­te­rés cer­ca­nas a ce­ro.

Así, pue­de es­tar con­fi­gu­rán­do­se un nue­vo equi­li­brio. El ti­po de cam­bio re­tro­ce­de un po­co, pe­ro que­da con una pa­ri­dad bas­tan­te más com­pe­ti­ti­va que la vi­gen­te hasta po­co an­tes de fin de 2017. De­bi­do a que el dó­lar se de­bi­li­tó en el mun­do en los úl­ti­mos dos años, si se com­pa­ra fe­bre­ro de 2018 con no­viem­bre de 2015 (úl­ti­mo mes del ce­po), se tie­ne que la me­jo­ra de com­pe­ti­ti­vi­dad a tra­vés del ti­po de cam­bio real mul­ti­la­te­ral al­can­za a 19,8% y su­pera por más de 5 pun­tos la que se ve­ri­fi­ca en el bi­la­te­ral con­tra la mo­ne­da es­ta­dou­ni­den­se, que fue de 14,1%, siem­pre en re­la­ción al mo­men­to pre­vio a la uni­fi­ca­ción cam­bia­ria.

A su vez, la ta­sa de in­te­rés es menos ele­va­da en tér­mi­nos no­mi­na­les pe­ro, so­bre to­do, es ca­si cua­tro pun­tos in­fe­rio­res en tér­mi­nos reales a la de di­ciem­bre pa­sa­do. Aun así con­ser­va po­der dis­ci­pli­na­dor, so­bre to­do por­que aho­ra la po­lí­ti­ca mo­ne­ta­ria no es­tá so­la. El gasto pú­bli­co na­cio­nal, que en 2017 subió unos 5 pun­tos por en­ci­ma del te­cho de la me­ta de in­fla­ción, en 2018 con­ver­ge a una va­ria­ción de 15%.

Las ne­go­cia­cio­nes sa­la­ria­les, por su par­te, in­cor­po­ran el he­cho que en 2017 hu­bo una re­cu­pe­ra­ción del po­der ad­qui­si­ti­vo de 2,7% anual, según lo in­for­ma­do por el IN­DEC. Es cier­to que los pri­me­ros datos de 2018 no ayudan a que la pul­sea­da se re­suel­va en for­ma rá­pi­da.

La “in­fla­ción nú­cleo”, que en los úl­ti­mos tres me­ses pro­me­dió un anua­li­za­do de 19,56%, es­tá le­jos de la me­ta de es­te año, pe­ro al menos se ubi­ca 5 pun­tos por­cen­tua­les por de­ba­jo del acu­mu­la­do de do­ce me­ses del IPC. De allí que la ta­sa de po­lí­ti­ca mo­ne­ta­ria del BCRA pue­da de­mo­rar en vol­ver a ba­jar.

En es­te nue­vo equi­li­brio ha­bría mar­gen pa­ra que la inversión, que fue la va­ria­ble más dinámica de 2017, con­so­li­de su tendencia po­si­ti­va: en el cuar­to tri­mes­tre, las im­por­ta­cio­nes de bie­nes de capital subie­ron 45% in­ter­anual. Aun­que la se­quía ame­na­za la de­man­da de equi­pos por par­te del cam­po, hay que te­ner en cuen­ta que los cha­ca­re­ros tie­nen su pro­pio “fon­do an­ti­cí­cli­co”, con 3.000 mi­llo­nes de dó­la­res en gra­nos en los “si­lo­bol­sas”.

De to­dos mo­dos, es­te ries­go no pue­de sub­es­ti­mar­se, ya que en 2009 la se­quía ex­pli­có por sí so­la 1,5 pun­tos de la caí­da del PIB. En par­te, el ba­che del cam­po po­dría ser com­pen­sa­do por sec­to­res ale­tar­ga­dos hasta 2017, ca­so de co­mu­ni­ca­cio­nes e hi­dro­car­bu­ros, sin me­nos­pre­ciar el po­der mul­ti­pli­ca­dor de la inversión pú­bli­ca.

In­flu­yen las obras nue­vas y las que se con­ti­núan (los fon­dos asig­na­dos suben 22% es­te año), pe­ro tam­bién el im­pac­to de una me­jor in­fra­es­truc­tu­ra so­bre las ac­ti­vi­da­des pro­duc­ti­vas que, al com­bi­nar­se con re­for­mas y des­bu­ro­cra­ti­za­ción pue­de abrir es­pa­cio a ca­sos co­mo el de los bi­tre­nes. Aun­que to­do es po­co fren­te a cos­tos lo­gís­ti­cos in­ve­ro­sí­mi­les (Puer­tos tres ve­ces más ca­ros que en Chi­le, por ejem­plo).

La dinámica de la inversión es­tá muy con­di­cio­na­da por el “cos­to ar­gen­tino”, por lo que no es ex­tra­ño que ocu­rra en sec­to­res de­ter­mi­na­dos y se apli­que a op­ti­mi­zar pro­ce­sos, an­tes que a nue­vas plantas. De allí que la ta­sa de des­em­pleo des­cien­da en for­ma muy gra­dual, po­si­ble­men­te de 8,3 % a 8,0 % en­tre un año y el otro.

A ni­vel lo­cal ha­bría mar­gen pa­ra que la inversión, que fue la va­ria­ble más dinámica de 2017, con­so­li­de su tendencia po­si­ti­va du­ran­te es­te año.

PRE­CIOS. Las le­gis­la­ti­vas en EE.UU. son un ries­go pa­ra la in­fla­ción por la po­lí­ti­ca fis­cal ex­pan­si­va de Trump.

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