Kenneth Rogoff
Por qué se preocupan tanto por el caso argentino.
Son las crisis cambiarias y de deuda en gestación en Argentina y Turquía hechos localizados sin implicaciones más amplias? ¿O señales anticipadas de alarma respecto de fragilidades más profundas en mercados globales de deuda sobrecargados, que salen a la luz conforme la Reserva Federal de Estados Unidos sigue normalizando las tasas?
El aumento de tipos de interés también puede poner a prueba la estabilidad en algunas economías avanzadas, especialmente en Italia, donde los votantes (en particular los del sur, menos desarrollado) optaron decididamente por un gobierno populista disruptivo. La economía de Italia es diez veces más grande que la de Grecia y un default de su deuda haría saltar toda la eurozona. De hecho, el gobierno de coalición populista que acaba de asumir insinuó que buscará una quita en algunos de los pasivos ocultos que tiene Italia con el sistema euro a través del Banco Central Europeo (no incluidos en la deuda pública oficial del país, que supera el 130% del PBI).
La buena noticia es que una crisis global de deuda con todas las letras es relativamente improbable. Incluso con cierta desaceleración reciente del desempeño de Europa, el panorama económico mundial en general se mantiene firme, y la mayoría de las regiones del mundo todavía crece a buen ritmo. Aunque es verdad que varias firmas de mercados emergentes han acumulado cantidades preocupantes de deuda externa denominada en dólares, muchos bancos centrales extranjeros rebosan de activos en dólares, especialmente en Asia.
Además, el Fondo Monetario Internacional tiene recursos suficientes para manejar una primera oleada de crisis, aún si incluyera, por ejemplo, a Brasil. La principal preocupación no es que el FMI no pueda proveer fondos sino que repita el error que cometió en Grecia al no imponer un acuerdo realista a deudores y acreedores. En cuanto a Italia, lo más probable es que Europa conceda transitoriamente al nuevo gobierno una parte del margen fiscal adicional que busca.
La razón más importante para ser optimistas, a pesar de todo el ruido político circundante, es que el tipo de interés real a largo plazo en todo el mundo sigue siendo extremadamente bajo. Incluso en medio de tanta inquietud por el endurecimiento de la política de la Reserva Federal, las letras del Tesoro de Estados Unidos a 30 años indexadas por inflación todavía pagan alrededor del 1% (muy por debajo de los rendimientos reales a largo plazo, que en promedio rondan el 3%). Mientras el panorama global subyacente que ofrecen los tipos de interés siga siendo tan benigno, no hay motivos para creer que esté a punto de desatarse una superoleada de impagos de bonos.
Es notable hasta qué punto el FMI (que vigila las crisis de deuda y financieras del mundo) viene subiendo de tono sus advertencias. Tras
La razón más importante para ser optimistas, a pesar de todo el ruido político circundante, es que el tipo de interés real a largo plazo sigue siendo extremadamente bajo.
años de decir que los países avanzados ya no necesitan preocuparse por sus niveles prácticamente inéditos de deuda pública, el FMI comenzó a advertir que muchos países pueden verse sin espacio de maniobra fiscal si llegara a producirse de aquí a poco tiempo otra recesión. El problema no es sólo la deuda contabilizada, sino también los pasivos ocultos derivados, sobre todo, de programas de atención de la salud y pensiones enormemente subfinanciados (deudas implícitas que en muchos casos superan con creces los números oficiales).
Los países con niveles de deuda históricamente altos muestran (en promedio) un crecimiento considerablemente peor cuando enfrentan perturbaciones importantes, y la relación a largo plazo entre alto endeudamiento público y crecimiento es claramente negativa. Por supuesto, esto no dice absolutamente nada acerca de las consecuencias económicas de reducir activamente la carga de deuda pública, lo que popularmente se conoce como “austeridad”. Una recesión profunda es momento para que los países usen sus reservas de emergencia, no para que las acumulen.
Es verdad que algunos, en la derecha y la izquierda, piensan que “esta vez es diferente” para las economías avanzadas. No habiendo (en su opinión) un peligro realista de que se produzca una guerra o crisis financiera en un futuro cercano, restringir demasiado la deuda pública o las promesas de pensiones es una locura.
Cualquier economía puede vérselas con una perturbación realmente grande, que puede surgir de fuentes que normalmente no se tienen en cuenta. Por ejemplo, es probable que los riesgos derivados de ciberataques, pandemias y, sin duda, crisis financieras sean mucho mayores de lo que se quiere admitir. No es difícil imaginar una desaceleración temporal de la economía china que afecte a la economía mundial. Y si lo totalmente inesperado se hace realidad, algo que podemos anticipar es que los gobiernos con acceso firme a los mercados financieros internacionales tendrán a su disposición mejores opciones de respuesta.
Incluso suponiendo que lo más probable es que una eventual crisis de bonos emergentes quedará contenida, los temblores actuales deben obrar como advertencia, incluso para las economías avanzadas. Al fin y al cabo, ningún país, por más rico que sea, debería apostar su futuro a la perspectiva de que el actual entorno de tipos de interés ultrabenignos dure para siempre.
Los economistas que afirman que la deuda de las economías avanzadas es totalmente “segura” suenan espeluznantemente parecidos a los que hace una generación proclamaban la “Gran Moderación”, que supuestamente reduciría en forma permanente la volatilidad cíclica. Y en muchos casos, son las mismas personas. Pero como vimos hace un decenio, y volveremos inevitablemente a ver, cuando se trata de crisis de deuda y financieras globales, no estamos en el “fin de la historia”.
Incluso suponiendo que una eventual crisis de bonos emergentes quedará contenida, los temblores actuales deben obrar como advertencia para las economías avanzadas.