¿Será la calma antes de la tormenta cambiaria?
LA EVOLUCIÓN DEL DOLAR
Ahora que la pandemia ha impulsado un auge de activos alternativos como el oro y el bitcoin, algunos importantes economistas predicen una marcada caída del dólar.
No es imposible. Pero hasta ahora, pese al errático manejo de la pandemia en Estados Unidos, al enorme déficit del gasto en ayudas de emergencia y a una flexibilización monetaria que, según afirma el presidente de la Reserva Federal Jerome Powell, ya cruzó un montón de límites, los principales tipos de cambio del dólar han mostrado una extraña calma. Ni siquiera las peripecias de la elección los afectaron demasiado. Las vicisitudes diarias del billete verde pueden alterar a inversores y periodistas, pero para los que estudiamos las tendencias cambiarias a largo plazo, sus reacciones hasta ahora han sido el equivalente a hacer una tormenta en un vaso de agua.
Es verdad que en lo que va de 2020 el euro se apreció cerca de un 6% en relación con el dólar, pero es migajas en comparación con las oscilaciones registradas tras la crisis financiera de 2008, cuando la relación fluctuó entre 1,58 y 1,07 dólares por euro. Asimismo, el tipo de cambio entre el yen y el dólar apenas varió durante la pandemia, pero en la Gran Recesión osciló entre 90 y 123 yenes por dólar.
Es una estabilidad sorprendente, ya que en tiempos de recesión en Estados Unidos suele haber un considerable aumento de volatilidad cambiaria. Como examinamos Ethan Ilzetzki (London School of Economics), Carmen Reinhart (Banco Mundial) y yo en un trabajo de investigación reciente, la quietud de los tipos de cambio principales es uno de los mayores enigmas macroeconómicos de la pandemia. Nadie sabe a ciencia cierta cuál será la razón de esta contención cambiaria. Algunas explicaciones posibles incluyen el hecho de que el shock ha sido general, la generosa provisión de líneas de intercambio con el dólar de la Fed, y los cuantiosos paquetes fiscales de ayuda implementados en todo el mundo. Pero la razón más creíble es que la política monetaria convencional está paralizada.
Pero la quietud no durará para siempre. El índice cambiario multilateral real (tras descontar tasas de inflación relativas) del dólar muestra una tendencia ascendente hace casi una década, y en algún punto es probable un retorno parcial a la media (como sucedió a principios de este siglo). La segunda ola del virus está golpeando a Europa peor que a Estados Unidos, pero esta pauta puede invertirse con la llegada del invierno, sobre todo si el interregno postelectoral en Estados Unidos paraliza la formulación de políticas sanitarias y macroeconómicas. Y pese a la enorme capacidad que todavía tiene Estados Unidos para proveer la muy necesaria ayuda de emergencia a los trabajadores y pequeñas empresas más afectados, el aumento de la presencia de deuda pública y corporativa estadounidense en los mercados mundiales hace pensar en fragilidades a más largo plazo.
Nadie sabe a ciencia cierta cuál será la razón de esta contención cambiaria pero la más creíble es que la política monetaria convencional está paralizada.