El desafío macro del Gobierno en un año electoral
–¿Cuál es el desafío macroeconómico del año electoral?
–La macro se va a mover en un espacio muy reducido, teniendo en cuenta que el ajuste fiscal y monetario que condiciona los desembolsos del FMI para pagar la deuda, le ponen un “techo” a las paritarias y un “piso” a la tasa de interés. Todo dependerá del delgado equilibrio en el cual el BCRA pueda bajar gradualmente la tasa a partir del descenso de las expectativas de inflación sin que el dólar se escape de forma inestable, para permitir una recuperación gradual del salario real y del crédito. Con paritarias lanza das y aumentos de servicios regulados en torno al 40/45%, para arrimar el bochín de la inflación a la zona del 30% anual en diciembre 2019 y permitir una recuperación del salario real de 3/4%, el precio del dólar no debería moverse más que un 20/25%.
–¿Cómo puede el Gobierno sostener la estabilidad cambiaria?
–No es nada fácil con la libre movilidad de capitales, la flotación cambiaria, el ruido electoral y la volatilidad global. Ayuda la pausa que podría tomarse la Fed en la suba de tasas. Las municiones para sostener la estabilidad cambiaria están en los dólares que tendrá que vender el Tesoro para financiar la caja en pesos, en el margen de intervención del BCRA en los mercados de futuros y en la tasa de interés. Las válvulas de escape para dar aire al crédito pasan por la emisión monetaria por la compra de dólares debajo del piso de la banda y por el margen para bajar encajes no remunerados. La estabilidad cambiaria “sale cara” en términos de la tasa de interés requerida para que el BCRA pueda rollear los vencimientos de Leliqs, controlar la emisión monetaria y hacer que los grandes jugadores vendan los dólares y vayan a plazo fijo a 3,8% mensual. El “Talón de Aquiles” del plan financiero está en el roll over de las LETE en dólares.
–¿Se puede pagar la deuda?
–El desafío 2019 viene con “equilibrios múltiples”: a mayor (menor) tasa de interés real requerida para estabilizar dólar/expectativas/tipo de cambio real y hacer roll over de las Leliqs, menor (mayor) crecimiento, y por ende, mayor (menor) el ajuste fiscal antes de intereses requerido para estabilizar el ratio de la deuda pública a PBI: mayor (menor) presión en el riesgo país. Con niveles de deuda pública con el mercado y organismos internacionales en 50% del PBI y bajo un escenario donde la tasa real requerida para mantener el tipo de cambio real estable es 5% (7%) y el crecimiento del PBI real es 3% (1,5%), el superávit fiscal antes de intereses requerido para estabilizar el ratio deuda pública/PBI se ubica en 1% del PBI (2,8% del PBI), versus el déficit antes de intereses de 2,5% de 2018. Será clave acelerar reformas estructurales para remover rigideces del gasto público que indexa a la inflación pasada, y aprovechar la estabilidad cambiaria para colocar deuda en pesos indexada a plazos más largos para acotar la exposición cambiaria de la deuda.