Quememos etapas y salgamos de la crisis
Inspirado en un tuit de Paul Krugman: Etapa 1: Gradualismo fiscal y antiinflacionario, con fuerte aumento del gasto social y del endeudamiento público para contener los daños causados por el populismo K. Etapa 2: Depreciación, ajuste fiscal y monetario para contrarrestar los daños causados por el (excesivo) gradualismo.
Etapa 3: Medidas para contrarrestar los daños causados por las políticas de la etapa 2.
Etapa 4: Medidas para contrarrestar los daños causados por las políticas de la etapa 3. Y así sucesivamente…
El futuro se vislumbra como un déjà vu. La crisis de confianza en la que se sumió el excesivo gradualismo y las medidas implementadas para enfrentarla tienen a su vez sus propias consecuencias. La actividad económica se detuvo (en mayo registró un 5,8% de caída interanual), y el frenazo fue mucho mayor al esperado: de mantenerse en esos niveles, el PBI de 2018 mostraría una variación negativa. Mientras tanto, empiezan a aparecer noticias con especulaciones sobre lo que propondría el Gobierno para “paliar la crisis”. Se prometen tratamientos diferenciales para algunos sectores o tipos de empresas (¿sin costo fiscal?); subsidios al empleo o a las tasas de interés (¿sin costo fiscal?); y revisiones en materia de algunos precios de la energía (¿sin costo fiscal?). Ya estamos en la etapa 3.
Pero ¿qué es lo que se puede hacer? O mejor dicho, ¿hay algo que se pueda hacer?
La volatilidad cambiaria se ha reducido, y la corrida contra el peso ha mermado ostensiblemente en intensidad. Estaba y está claro que la estabilización del mercado cambiario es una condición necesaria para poder avanzar en cualquier frente. Sin embargo, la confianza no se ha recuperado por completo y todavía subsisten dudas de toda índole. En tal contexto, la efectividad de las políticas se ve fuertemente condicionada. La falta de confianza y las dudas se traducen en expectativas de transitoriedad de las políticas. Y en lugar de ajustar comportamientos a los incentivos o a las reglas de juego que ellas proveen, la mayoría prefiere adoptar posturas defensivas y conservadoras y “esperar y ver qué pasa”.
En primer lugar, están las dudas sobre el éxito del BCRA en superar la corrida cambiaria. Si bien hay señales de distensión, después de que la autoridad monetaria desplegara todo el arsenal a su disposición para superarla, el atesoramiento de dólares continúa siendo elevado y las tasas de interés en pesos muestran que todavía sería prematuro darla por terminada.
Otra fuente de incertidumbre y dudas radica en la dinámica de la restricción externa y la disponibilidad de financiamiento. El riesgo país sigue indicando que el mercado internacional no ha recuperado la confianza en Argentina (desde el 22/06, cuando se acreditó el primer desembolso del préstamo del FMI, se mantiene por encima de los 550 puntos básicos, habiéndose “estabilizado” en los últimos días en torno a los 580 p.b.) y el mercado local ha mostrado también algunas señales de agotamiento. El proceso de desarme de las Lebac, si bien ha comenzado, requiere un mercado con un gran apetito de parte de inversores locales (y globales que ingresan capitales al mercado local) por bonos del Tesoro, y ese apetito se irá recuperando solo en la medida en que se despeje el resto de los focos de desconfianza e incertidumbre.
En tal sentido, resultará crucial el cumplimiento del acuerdo con el FMI. Este debería erradicar dudas sobre la capacidad de repago y la sustentabilidad de la deuda del Tesoro (la cual, tras la devaluación del tipo de cambio y las emisiones de los primeros meses de 2018, ya se ubica en torno al 65% del PBI) y debería permitir una progresiva desinflación (dado el compromiso de emisión cero y la paulatina mejora del balance del BCRA). Desde el punto de vista fáctico, el acuerdo es cumplible. Es probable que se superen las previsiones de inflación contenidas en él, pero no parece un escollo insalvable para su continuidad, dado el fuerte apoyo político de la comunidad internacional al gobierno de Mauricio Macri. Las metas fiscales y monetarias lucen alcanzables. Las dudas provienen fundamentalmente del lado de la dinámica política.
La gobernabilidad es clave para que la Argentina pueda cumplir con el acuerdo con el FMI. Además, si el Gobierno no vuelve a tener la iniciativa y cierto grado de control sobre las expectativas de la opinión pública, la larga campaña presidencial se desarrollará bajo las tensiones de malos titulares económicos y la incertidumbre que generará un resultado electoral incierto. En ese contexto, las condiciones en el mercado cambiario y el de deuda podrían deteriorarse nuevamente, generando dinámicas complejas y difíciles de predecir.
Se plantea así otra dimensión del problema político que enfrenta el Gobierno, tan importante como la anterior, y que nos puede llevar más allá de la etapa 3. Esta no tiene que ver con la oposición ni con los reclamos sindicales o sociales o con la opinión pública,
La volatilidad se ha reducido pero
la confianza no se ha recuperado
por completo Los fantasmas del relajamiento inflacionario y monetario de fines del año pasado
todavía dan vueltas
sino que tiene como actor principal al mismo gobierno. ¿Podrá la administración Macri “bancarse” dos trimestres más de malos titulares en materia de actividad e inflación? ¿O a esta primera etapa de medidas para paliar la crisis seguirán otras que pongan en duda los ajustes macro en ciernes? ¿No se relajarán algunas metas del acuerdo con el FMI, en el entendimiento de que al hacerlo se podría llegar a las elecciones del año próximo con una mejora de la actividad económica? Lamentablemente, los fantasmas del relajamiento inflacionario y monetario de fines del año pasado dan vueltas por la cabeza de muchos.
Como vemos, todos los factores de incertidumbre y desconfianza están interrelacionados. En el marco de las políticas actuales, recuperar la credibilidad y la confianza es una tarea que habrá que sostener, con perseverancia y paciencia, en todos los frentes. El camino alternativo sigue sin ser explorado: un cambio de régimen de política económica que produzca un contundente shock positivo sobre las expectativas. Se necesita salir de la trampa de intentar siempre lo mismo. Hay que pensar fuera de la caja , quemar varias etapas y evitar que se repitan los errores del pasado. * Economista. Director de Perspectivas Económicas.