El desafío de reducir la brecha cambiaria
Los tiempos cambian, pero los problemas son los mismos. Las discusiones sobre el tipo de cambio y la brecha vienen de larga data, y abundan experiencias de las cuales aprender. Seguramente conocemos estos temas más que ningún otro país, aunque parece que no hemos aprendido mucho. En lugar de buscar soluciones de fondo utilizando estrategias conocidas, en general se han buscado atajos para salir del atolladero del atraso y de la brecha cambiaria cuando la solución pasaba por un programa económico que ataque los problemas de fondo.
La pregunta que ronda el ambiente es si hay o no hay atraso cambiario. Probablemente no se observa hoy un atraso cambiario tradicional, como los que hubo al final de la tablita de Martínez de Hoz en 1980, o en el último período de la convertibilidad o al final del mandato de Cristina. En esos años no había duda de que Argentina era cara en dólares y en todos los casos había un final anunciado, una devaluación para restablecer un tipo de cambio competitivo. Como ahora, los ministros de entonces decían que de ninguna manera iban a devaluar, pero la realidad tiene cara de hereje y al final sucumbían a las presiones del mercado.
La situación actual es algo diferente. Cuando uno analiza el nivel del tipo de cambio real (o sea el tipo de cambio ajustado por inflación), que es una forma de medir si el país es caro o barato en dólares, no es obvio que haya atraso cambiario. El tipo de cambio real está en el promedio de los últimos treinta años, o sea pareciera que no estamos ni caros ni baratos considerando el tipo de cambio oficial. Además, la economía tiene un superávit comercial de unos 14 mil millones de dólares, lo que es más que aceptable y difícilmente se pueda conseguir con un tipo de cambio atrasado. Una posible lectura es que el tipo de cambio oficial está en equilibrio. Si fuera así, diríamos también que el contado con liqui está superalto.
Sin embargo, lo que a primera vista parece un hecho no es necesariamente así. El tipo de cambio de equilibrio es un concepto teórico que solo tiene sentido analizarlo en el largo plazo. En el corto plazo, si la coyuntura es compleja, un país puede necesitar un tipo de cambio más alto que el de equilibrio y si es más benigna, un tipo de cambio más bajo. El problema es que el tipo de cambio no solo equilibra el balance comercial (que sí depende de si el país es caro o barato en dólares) si no que principalmente busca equilibrar el balance de pagos, que incluye además los flujos de capitales que entran o salen del país.
El tipo de cambio real actual sería un nivel razonable si las condiciones económicas fueran razonables. Lo que pasa es que en Argentina hoy no lo son. No es razonable el nivel de reservas efectivas que están en unos seis mil millones de dólares cuando lo que hacen falta como mínimo son entre 35 y 40 mil millones. No es razonable un riesgo país de 1.600 puntos que implica que el Gobierno no tiene acceso a financiamiento externo y que el sector privado no consigue créditos para poder realizar inversiones. No es razonable que el MSCI nos haya calificado como país Stand Alone, una categoría similar a la de El Líbano, que es un país que está implosionando. Ni tampoco es razonable una economía que necesita imponer un supercepo y tolerar una brecha cambiaria del 80% para evitar perder las pocas reservas que quedan.
Dado que las condiciones no son razonables, y que son momentos de turbulencia financiera en los que el país sufre una fuerte salida de capitales, el tipo de cambio oficial no alcanza para equilibrar el mercado de cambios en su conjunto. En otras palabras, se podría decir que el tipo de cambio para operaciones comerciales está bien, pero que para operaciones financieras es bajo. El problema es que en general hay un solo tipo de cambio para ambos tipos de transacciones, y que en la práctica, el tipo de cambio unificado en el corto plazo suele ser determinado principalmente por los flujos financieros y en menor medida por los flujos de comercio. Eso no solo pasa en la Argentina, es un fenómeno universal.
En la Argentina la solución que se encontró para lidiar con esta dicotomía fue adoptar dos tipos de cambio. Por un lado, tenemos el dólar oficial, que es principalmente para exportaciones e importaciones y muy pocas transacciones de capital (un dólar comercial), y por otro lado, el contado con liqui, que se usa para atesoramiento y movimientos de capitales (un dólar financero). Esta realidad no se puede mantener por mucho tiempo, especialmente con una brecha del 80% en la que hay incentivos enormes para buscar mecanismos que permitan comprar dólares al oficial y vender dólares en el paralelo. Es por esta razón que estos esquemas no duran y después de un tiempo se busca unificar el mercado cambiario o como mínimo reducir la brecha significativamente.
La gran pregunta es cómo, cuándo y a qué tipo de cambio se puede unificar el mercado (o al menos achicar significativamente la brecha). En la Argentina el ejercicio es mucho más complicado porque la inflación ronda el 50% anual y un paso en falso en la reducción de la brecha puede llevar a un nuevo salto en la inflación, como pasó muchas veces.
Lo ideal sería bajar el dólar paralelo, pero a menos que haya un cambio significativo en el riesgo país, en las reservas internacionales, en la tasa de interés, y que se regenere la confianza, va a ser difícil lograrlo. Suena a misión imposible. La experiencia indica que en la mayoría de los casos la unificación cambiaria se acerca más al financiero que al oficial.
Las opciones que quedarían son una salida a la Fábrega 2014, o sea una devaluación del 15 o 20% que sea efectiva en bajar la brecha, o alternativamente acelerar la depreciación diaria a tasas que estén por encima de la inflación durante varios meses hasta que se observe una baja significativa en la brecha cambiaria. Ambas opciones son riesgosas porque pueden terminar aumentando la inflación sin bajar la brecha.
No hay alternativas simples. Seguir con la brecha actual es una receta para seguir perdiendo reservas y endureciendo el cepo cambiario que amenaza la reactivación económica y frena inversiones. Devaluar o acelerar la tasa de depreciación de la moneda sin un programa económico puede terminar en que los aumentos de precios neutralicen los efectos de la mejora en el tipo de cambio y no ayuden a bajar la brecha. Generar un cambio de expectativas para que baje el contado con liqui no parece ser viable por ahora.
Lamentablemente no tengo la receta para resolver este tema y no creo que haya alguien que la tenga. Lo que sí es seguro, es que sin un programa integral, que mejore la confianza, reduzca el déficit fiscal, aumente las reservas y que se implemente dentro del marco de un acuerdo con el FMI, el problema cambiario se agudizará en vez de resolverse.
Cuando se analiza el tipo de cambio real, no es obvio que haya atraso cambiario
Sin un programa económico, el problema cambiario se agudizará