Guedes e as reservas

Em junho deste ano escrevi nesse espaço artigo intitulado “Reservas, para que te quero”. Tratava do volume de nossas reservas internacionais e de propostas sobre como utilizá-las caso houvesse julgamento de que estavam em patamar além do considerado “adequado”. O FMI tem uma metodologia para calcular o nível adequado de reservas para cada país, levando em conta diversas variáveis, inclusive os juros internacionais e o ambiente para os mercados emergentes. De acordo com as contas mais recentes, aponta o Fundo que o nível das reservas brasileiras está cerca de 1,6 vez mais elevado do que o patamar que o FMI consideraria adequado. Isso significa que já podemos começar a usar os US$ 140 bilhões para alcançar algum objetivo?

Na época em que escrevi o artigo supracitado, argumentei que as reservas poderiam ser usadas para recomprar uma parte da dívida brasileira, o que ajudaria a reduzir seu custo de carregamento. Contudo, alertei que tal medida não poderia ser feita de forma isolada: importante seria pensar no uso das reservas para esse propósito como um dos elementos de uma agenda mais ampla de ajustes que incluísse as medidas fiscais cabíveis para reduzir o déficit público e as reformas que não podem mais esperar, como a da Previdência. Evidentemente, sair vendendo reservas antes de consertar os graves problemas fiscais que tem o Brasil seria medida absolutamente inconsequente, sobretudo tendo em vista o ambiente externo menos favorável para mercados emergentes e a crise que se abateu sobre a vizinha Argentina.

Por que se fala em um nível adequado de reservas? A razão é que há um cálculo de custo-benefício para mantê-las: de um lado, volumes maiores de reservas servem como um seguro contra crises externas e episódios de extrema turbulência nos mercados internacionais. De outro, quanto mais reservas tem um país, maior o custo de carregá-las – isso porque, para que sirvam como um seguro em momentos de fortes oscilações externas, é preciso investi-las em ativos de alta liquidez, que naturalmente têm taxas de rendimentos menores. A alternativa seria investir esses recursos em ativos com taxas de retorno mais elevadas, porém abrindo mão da possibilidade de usálos em qualquer momento, isto é, da liquidez.

Há diversos estudos interessantes sobre o nível adequado das reservas internacionais. Em um deles (Kim e Lee, 2017, Asymmetric Stabilizing Impact of International Reserves), os autores mostram como muda o nível adequado em função do ambiente interno e externo.

Durante períodos de calmaria, o patamar adequado poderia ser menor, pois predomina o impacto do custo de carregar reservas sobre o benefício de tê-las. Em momentos de turbulência, seja externa ou interna, predomina o efeito do benefício – o seguro – sobre o custo potencial de carregar mais reservas. O Brasil não enfrenta calmaria alguma, por mais que tenham reagido bem os mercados à eleição de Jair Bolsonaro. Ainda temos um ambiente de instabilidade política interna, um presidente eleito que pouca clareza deu aos seus planos econômicos, e uma equipe econômica que não parece ainda estar falando com uma só voz.

Desde domingo, por exemplo, proliferaram informações contraditórias sobre o posicionamento de diferentes membros do círculo íntimo de Bolsonaro sobre a reforma da Previdência. Além disso, o ambiente externo exige cautela, não apenas por causa das dúvidas sobre os efeitos da guerra comercial

Surgem as consequências de uma campanha sem qualquer discussão sobre a agenda de medidas e reformas

entre China e Estados Unidos, como também em razão da maior desconfiança de investidores estrangeiros em relação aos países emergentes, haja vista a situação da Argentina e da Turquia. Some-se a isso o quadro de elevação das taxas de juros nos EUA e a falta de clareza sobre o ajuste fiscal brasileiro e o que temos é um ambiente em que qualquer discussão sobre o uso das reservas deveria estar, no mínimo, postergada.

Contudo, noticiou o jornal Valor Econômico que Paulo Guedes e sua equipe flertam abertamente com a ideia de usar as reservas para reduzir os juros da dívida sem que exista qualquer condição de fazer isso agora. Estão aí as primeiras consequências de termos passado por campanha inteira sem nenhuma discussão sobre a agenda de medidas e reformas econômicas para o País. O resultado disso é muito ruído e pouco sinal em uma economia que exige clareza para se reerguer, evitar uma crise mais profunda, e dar algum consolo aos cerca de 13 milhões de desempregados.

ECONOMISTA, PESQUISADORA DO PETERSON INSTITUTE FOR INTERNATIONAL ECONOMICS E PROFESSORA DA SAIS/JOHNS HOPKINS UNIVERSITY