Après les fonds activistes, les CA activistes
L’Institut sur la gouvernance d’organisations privées et publiques (IGOPP) a dévoilé une étude sur les fonds activistes à l’occasion de la Grande soirée de la gouvernance, le 1er avril.
Le principal constat est « qu’en général, les interventions des fonds de couverture activistes visent des fins non utiles à la société, souligne Yvan Allaire, président exécutif du conseil de l’IGOPP et auteur de l’étude. Mais ces fonds ont raison sur un aspect : il faut réformer la gouvernance. Les conseils d’administration sont trop à la remorque de la direction. Et les administrateurs se révèlent souvent incapables de développer un point de vue personnel. »
En 2010, 115 sociétés américaines ont été la cible de fonds activistes. L’IGOPP a suivi ces entreprises pendant cinq ans pour voir ce qu’il était advenu de celles-ci.
En matière d’activisme, on saute facilement aux conclu- sions. Et tout est une question de point de vue. Pour les uns, ces interventions ne créent aucune valeur. Pour d’autres, au contraire, c’est une bénédiction qui permet de faire grimper le cours de l’action et de vendre l’entreprise moyennant une plusvalue. Que nous apprend l’étude de l’IGOPP ?
Les fonds activistes ne 1
sont pas là pour faire croître les entreprises Près de la moitié (45 %) des 115 entreprises étudiées ont été vendues ou liquidées un à deux ans après le début de l’intervention. Dans la plupart des cas, la prime associée à la vente oscillait entre 25 et 40 %. Le quart des entreprises vendues sont passées sous le contrôle de fonds de privatisation, du type KKR.
« On peut se demander s’il n’y a pas eu une entente préalable entre le fonds de couverture et le fonds de privatisation », dit M. Allaire. On pourrait imaginer un scénario où le fonds de couverture s’infiltre dans l’actionnariat, puis dans le CA. Il promeut des changements qui embelli- ront la mariée afin de la rendre fin prête pour la noce. Le fonds de privatisation n’a qu’à faire la grande demande. 2 Ils préfèrent les méthodes douces Pour parvenir à leurs fins, les fonds de couverture activistes disposent d’une panoplie de tactiques. Le spectre s’étend de la manière douce – rencontrer la direction, réclamer un siège au conseil – à l’approche plus musclée – critiquer la direction et le conseil sur la place publique. Ou encore, présenter une offre non sollicitée pour mousser la vente de l’entreprise. De toutes ces tactiques, les fonds disent préférer la méthode douce.
Ils peuvent compter 3
sur le soutien des caisses de retraite... Les fonds institutionnels et les caisses de retraite appuient de plus en plus souvent les fonds de couverture activistes dans leur campagne d’intervention. Ce soutien permet aux fonds activistes de recourir à l’approche en douceur. D’ailleurs, les fonds étudiés par l’IGOPP affichent un taux de succès de 75 %. Les trois quarts de leurs demandes ont été remplies par la direction ou le conseil. Que gagnent les fonds institutionnels et les caisses de retraite à rejoindre le camp des activistes ? « À court terme, les interventions des activistes ont un effet positif sur la valeur du titre, répond Yvan Allaire. Par contre, je ne dirais pas qu’on assiste dans tous les cas, comme pour ce qui est du Canadien Pacifique, à une amélioration de la performance générale de l’entreprise. » 4 ... et sur celui de la direction Il existe une coïncidence d’intérêt entre la direction et les fonds de couverture activistes. Cet alignement d’intérêt existe par l’intermédiaire de la rémunération de la direction. Étant donné qu’ils détiennent souvent des options, il est dans l’intérêt des pdg que le titre de leur société grimpe. Justement, le principal impact de l’intervention des fonds activistes est la hausse du titre. Et celle-ci se manifeste rapidement. Cela explique pourquoi la direction s’oppose peu, habituellement, à la démarche des activistes. 5 Leur intervention n’est pas le graal L’étude de l’IGOPP a comparé la performance des 115 entreprises ciblées par les fonds de couverture activistes en 2010 avec celle d’un échantillon d’entreprises de même taille (valeur boursière) et de même secteur. On a voulu vérifier la valeur créée par une intervention activiste. Le verdict ? On note une performance légèrement supérieure. « C’est bien peu, commente Yvan Allaire. Mais c’est suffisant pour faire bien paraître les fonds institutionnels et les caisses de retraite et les inciter à se ranger du côté des activistes. Ce qui signifie appuyer leurs demandes. » 6 Ce n’est pas non plus la fin du monde « Rien ne prouve qu’une entreprise s’écroule à la suite du passage d’un fonds de couverture activiste », ajoute Yvan Allaire. Mais alors ? L’activisme des fonds de couverture aurait deux principaux effets négatifs. D’abord, les entreprises qu’ils visent auraient pu devenir plus importantes sans leur intervention et leurs perturbations. Dans une économie comme celle du Québec, qui affiche un déficit de grandes entreprises, c’est un facteur à prendre en considération. Ensuite, l’activisme de ces fonds a pour effet d’utiliser tout l’argent pour le redistribuer sous forme d’actions. La capacité d’investissement de l’entreprise s’en trouve ainsi réduite. « Tim Hortons aurait dû acheter Burger King et non l’inverse, illustre Yvan Allaire. Mais elle ne l’a pas fait car, au cours des années précédant cette transaction, les fonds activistes l’ont forcée à poser des gestes pour faire grimper le titre. Le moment venu, Tim Hortons n’avait plus de ressources pour acheter Burger King. »
Les fonds activistes se trompent souvent de cible. Ils posent toutes sortes de demandes qui perturbent les entreprises sans vraiment les aider, souligne l’étude de l’IGOPP.
Néanmoins, la révolution amorcée par les fonds de couverture activistes n’en est qu’à ses débuts. On assiste à une remise en question des principes de gouvernance développés depuis 20 ans.
« Une gouvernance à caractère fiduciaire qui s’embourbe dans les contraintes et qui présente un caractère tellement minutieux qu’il en devient tatillon », résume M. Allaire.
La réponse : l’activisme des fonds doit réveiller celui des conseils d’administration. Un message que l’IGOPP dirige particulièrement aux administrateurs canadiens, car les fonds de couverture s’internationalisent. Et la structure juridique des entreprises canadiennes facilite l’activisme des actionnaires.
Un livre sur la question est prévu pour l’automne 2015.