Les risques et le potentiel des FPI

Précision

Les fiducies de placement immobilier (FPI) sont vulnérables à une hausse du taux des obligations de 10 ans, mais une majoration prononcée de ce taux semble improbable dans le contexte économique actuel de faible inflation et de croissance économique modérée, selon des gestionnaires interrogés par Les Affaires.

« Les cours des FPI s’ajustent rapidement à des taux d’intérêt plus élevés, et le taux des obligations fédérales de 10 ans a été, de loin, l’indicateur le plus important pour prévoir cette tendance depuis deux ans. Or, toutes les fois où ce taux a subi des soubresauts durant cette période, il a ensuite redescendu », dit Lee Goldman, gestionnaire du First Asset REIT Income Fund.

« On ne voit guère de resserrement de la politique monétaire ailleurs dans le monde, et l’inflation aux États-Unis ne justifie pas encore des taux beaucoup plus élevés. Nous n’assisterons pas à une hausse en flèche des taux, mais plutôt à une hausse graduelle », estime Michael Missaghie, cogestionnaire du Fonds de placement immobilier Sentry.

La rapide remontée du taux des obligations 10 ans de 1,32%, le 14 avril, à 2,22% le 1er juin a fait reculer l’indice plafonné des FPI S&P/TSX de 3,6%. En 2013, cet indice avait perdu 18,2% d’avril à août, alors que le taux des obligations 10 ans était passé de 1,69% à 2,61%.

« Les circonstances étaient différentes. Les investisseurs avaient alors très mal réagi à la fin annoncée du programme d’achats d’obligations par la Réserve fédérale. Une hausse de taux ne serait pas une surprise aujourd’hui mais, compte tenu des évaluations correctes des FPI, celles-ci ne devraient pas reculer autant. Parce qu’une légère augmentation des taux sur un horizon de 12 à 24 mois reflète une amélioration de l’économie, on pourrait s’attendre à ce que le taux d’occupation des FPI progresse et qu’elles puissent augmenter leurs loyers. Le défi est de repérer les FPI qui pourront faire croître leurs flux de trésorerie dans un environnement de taux à la hausse », soutient Michael Missaghie.

Il concède qu’il s’inquiéterait davantage si une hausse de taux survenait sans croissance économique. Dans ce scénario, il n’y a pas d’augmentation du taux d’occupation et des loyers, mais les coûts d’intérêt augmentent.

Les FPI financent leurs immeubles dans des proportions oscillant entre 50% et 70%. Lorsque le coût de financement baisse, les FPI ont le vent dans les voiles. Lorsqu’il monte, elles reculent. Les FPI refinancent de 10 à 15% de leur dette chaque année.

Durant la dernière crise financière, la valeur en Bourse des FPI canadiennes a chuté de 66% de février 2007 à mars 2009. C’est la baisse appréhendée de la valeur des immeubles, résultant du coût de financement plus élevé, qui avait le plus contribué à leur écrasement. L’indice plafonné des FPI S&P/TSX n’est revenu à son niveau de février 2007 qu’en avril 2013, niveau qu’il n’a jamais dépassé depuis, bien que le taux des 10 ans ait atteint un creux à 1,24% en février.

« Si le taux 10 ans n’augmente pas, les FPI devront générer un revenu d’environ 6%, auquel on peut greffer une appréciation de 3 à 4% provenant de l’augmentation des loyers ou de la baisse des taux d’intérêt », dit Lee Goldman.

« Les FPI sont correctement évaluées et, par conséquent, nous les sous-pondérons dans notre portefeuille », relate Michael Brown, gestionnaire du Fonds de revenu élevé Fiera Capital.

Les FPI sont pondérées à leur niveau normal dans les quatre portefeuilles de pension personnels Sentry, niveau qui varie de 2,5% à 10% selon les mandats.

Il existe aussi quatre fonds négociés en Bourse canadiens spécialisés dans les FPI, dont le First Asset Active Canadian REIT ETF, également géré par Lee Goldman.

Parmi les trois autres qui sont gérés passivement, le plus important est l’iShares S&P/TSX Capped REIT Index ( XRE), avec un actif de 1,3 G$. Ce fonds, de même que le Vanguard FTSE Canadian Capped REIT Index ( VRE), tente de reproduire des indices fondés sur la capitalisation boursière, mais plafonne le poids d’un titre à 25% du portefeuille. Le fonds Vanguard est le moins coûteux, avec un ratio de frais de gestion de 0,39%, par rapport à 0,60% pour l’iShares.

Le BMO équipondéré de FPI ( ZRE) adopte une pondération fixe où celle des 17 FPI oscille entre 5,5% et 6,2%, pour réduire le risque de concentration. Ainsi, au lieu de compter pour 20% du portefeuille dans le XRE, le titre de Riocan ne compte que pour 6% dans le ZRE. Cette démarche n’a pas réduit sa volatilité de manière dramatique par rapport au fonds iShares. Mais la volatilité n’est pas la seule mesure de « risque ».

Pour les craintifs

En d’autres termes, si vous aviez une peur bleue de la Bourse, comme tant d’épargnants à l’époque, c’était l’approche à privilégier.

Pour appuyer mon propos, mon reportage était accompagné d’un échantillon de 10 titres qui répondaient à tous les critères mentionnés. J’ai refait le point sur la performance de ces titres, trois ans plus tard, en 2013. Ces titres se sont appréciés en moyenne de 49,16%, sans tenir compte du dividende, soit un peu moins que l’indice S&P 500. Les 10 titres offraient en moyenne un rendement en dividende de 3,16%, ce qui portait leur rendement total à environ 19% par année.

Néanmoins, pour les deux années précédentes qui se sont terminées le 29 mai, la performance est plus décevante. Les 10 titres ont ainsi en moyenne grimpé de 13,6% par rapport à 29% pour le S&P 500. En incluant le dividende, vous auriez empoché un rendement annuel d’environ 9,7% avec ma sélection, comparativement à 16,5% en ce qui concerne le S&P 500.

Je n’ai pas tenu compte des gains de change liés à l’appréciation du dollar américain depuis deux ans. À très long terme, les fluctuations ne devraient pas être un facteur significatif.

J’ai été un peu déçu en faisant ces calculs. Parmi les dix titres, trois ont eu une performance négative, soit Coca-Cola (- 2,8% sur deux ans), Exxon Mobil (- 5,5%) et Wal-Mart (- 5,8%). Procter & Gamble a procuré un rendement anémique de 0,4% et McDonald’s, de 4,3%. Tous ces titres ont donc moins bien performé que le marché depuis deux ans.

Par contre, AbbVie (+ 47,9%) et Microsoft (+ 43,3%) ont mieux fait, tandis que Johnson & Johnson (+ 16,8%), Pfizer (+ 21%) et PepsiCo (+ 16,2%) ont bien performé.

Après réflexion, j’ai toutefois changé d’idée: je considère la performance de ces titres comme raisonnable. En effet, l’idée de cette sélection n’est pas d’avoir un meilleur rendement que les indices. C’est plutôt d’en offrir un qui soit supérieur à celui qu’offrent les titres à revenu fixe, sans prendre trop de risque.

Je vise spécifiquement les épargnants ou investisseurs frileux. Pourtant, mon concept a été à la hauteur avec un rendement annuel de 9,7%. D’ailleurs, il est normal que cette sélection de multinationales performe moins bien que le S&P 500 en plein marché haussier, comme il faut s’attendre à ce qu’elle résiste mieux aux marchés baissiers.

De plus, je fais le point après deux ans pour des raisons journalistiques. En tant qu’investisseur, l’horizon temporel devrait être beaucoup plus long.

Est-ce encore une bonne idée?

Cinq ans plus tard, est-ce que ce concept d’occasion d’une génération est encore valable? C’est une bonne question. La Bourse s’étant appréciée de 100% depuis, je ne vous ferai pas croire que les actions sont sous-évaluées.

Par contre, si j’examine les catégories de placement disponibles, je n’en trouve pas qui peuvent rivaliser avec les rendements potentiels

Scores: une enseigne « fatiguée » La chaîne de restaurants pour la famille Scores est « certainement notre enseigne la plus fatiguée », a reconnu le gestionnaire de 52 ans.

Pour stimuler la fréquentation et stabiliser les ventes, Imvescor fera la promotion de son populaire bar à salades au cours de l’été.

Encore une fois, la stratégie vise à donner aux franchisés le goût de rénover leurs restaurants, ce qui n’a jamais été fait.

M. Hennessey a confiance que son plan de trois ans réussira, tout en admettant qu’il a beaucoup de pain sur la planche pour faire passer son bénéfice d’exploitation à plus de 20 M$ d’ici 2018, par rapport à celui de 15 M$ prévu en 2015.

Les progrès à ce jour l’encouragent. Il donne en exemple la hausse de 10% des ventes comparables de deux restaurants Bâton Rouge rénovés et celle de 17% de 13 restaurants Pizza Delight rafraîchis, depuis deux ans. Trop tôt pour célébrer Le plan de match et les compétences de M. Hennessey plaisent aussi à Martin Landry, de Valeurs mobilières GMP, mais il n’est pas prêt à crier victoire « tant il y a du travail à abattre ».

L’unique analyste à suivre la société ne recommande donc pas encore l’achat du titre, même s’il augmente de 3% ses prévisions de bénéfice d’exploitation de 2015 et de 7% celles de 2016.

De surcroît, le titre d’Imvescor a déjà atteint son cours cible de 2$, soit un multiple de 7 fois le bénéfice d’exploitation de 16,6 M$ et 11 fois le bénéfice de 0,18$ par action qu’il prévoit pour 2016. M. Landry voit des petits signes d’amélioration: les ventes des restaurants ouverts depuis plus d’un an ont décliné de 0,2% au deuxième trimestre, leur meilleure performance en sept trimestres. Mikes, Pizza Delight et Bâton Rouge ont accru leurs ventes comparables, tandis que celles de Scores ont diminué 3%. L’analyste prévoit un repli d’encore 0,2% des ventes comparables pour l’ensemble de l’exercice 2015, suivi d’un bond de 0,8% l’an prochain.

Si Imvescor compte le gestionnaire québécois Fiera Capital parmi ses actionnaires (9% des actions), plusieurs autres sont des fonds américains, dont Grizzly Rock Capital et Aegis Capital.

Deux Américains siègent aussi au conseil d’administration, dont Arnaud Ajdler, directeur général du fonds activiste Engine Capital.

M. Hennessey entend donc consacrer du temps à faire connaître son plan de relance, à commencer par une participation à la conférence organisée par CIBC Marchés mondiaux, le 18 juin. Joe Natale est le président et chef de la direction de Telus depuis mai 2014. Il a succédé à Darren Entwistle, qui est alors devenu président-directeur du conseil d’administration. Une erreur s’est glissée dans le texte « Télécoms: comment y investir », dans notre numéro du 7 juin.