On peut faire dire ce qu’on veut aux chiffres La vague FNB conti­nue à prendre de l’am­pleur

Ac­tifs sous ges­tion par ca­té­go­ries de pro­duits

Les Affaires - - Chronique - Pierre-Oli­vier Lan­ge­vin re­dac­tion­le­saf­[email protected] Chro­nique Yves Re­be­tez re­dac­tion­le­saf­[email protected] Por­te­feuilles Chro­nique

Dans la plus ré­cente édi­tion du Jour­nal, un ar­ticle in­ti­tu­lé « Quelle dif­fé­rence font les di­vi­dendes? »* sou­ligne les avan­tages d’in­ves­tir dans les titres à di­vi­dendes. L’ar­ticle cite une étude dont la con­clu­sion est sans équi­voque: « Les en­tre­prises qui versent des di­vi­dendes éle­vés sont moins ris­quées et gé­nèrent un ren­de­ment su­pé­rieur aux titres qui n’en versent pas. » Les au­teurs de l’ar­ticle vont même jus­qu’à quan­ti­fier cet avan­tage à 1,5% de ren­de­ment sup­plé­men­taire par an­née en moyenne. Vu notre scep­ti­cisme face à l’af­fir­ma­tion se­lon la­quelle les so­cié­tés aux dis­tri­bu­tions gé­né­reuses s’avèrent de meilleurs pla­ce­ments, il de­ve­nait né­ces­saire de consul­ter l’étude.

Les ana­lystes ont d’abord sé­pa­ré un échan­tillon de près de 4 000 en­tre­prises en deux groupes: celles qui versent un di­vi­dende et celles qui n’en versent pas. Ils ont en­suite pris soin de me­su­rer les ren­de­ments men­suels de chaque groupe, de l’an­née 1962 à 2014. Les au­teurs de l’étude ont choi­si d’éli­mi­ner du groupe d’en­tre­prises ver­sant des di­vi­dendes celles dont la dis­tri­bu­tion était ju­gée ex­trême. On parle d’un groupe de so­cié­tés dont le di­vi­dende moyen était de 9,5%. L’hy­po­thèse était que, puisque ces en­tre­prises ont un di­vi­dende ex­trême, le mar­ché es­compte qu’elles sont en dif­fi­cul­té et qu’elles sont sur le point de pé­ri­cli­ter.

Nous consi­dé­rons l’idée d’ex­clure les so­cié­tés à di­vi­dendes ex­trêmes de l’étude comme un biais in­du qui in­fluence les ré­sul­tats en fa­veur des titres à di­vi­dendes. Dans les faits, il est rare qu’un in­ves­tis­seur ob­nu­bi­lé par de ju­teux di­vi­dendes ait la clair­voyance de sé­pa­rer celles qui peuvent le sou­te­nir de celles amor­çant une dé­cente aux en­fers. Com­bien ont pu, par exemple, pré­voir la dé­chéance du Groupe Pages Jaunes avant la crise fi­nan­cière, ou en­core celle du Groupe Co­la­bor en 2013? Même après plu­sieurs an­nées, au­cune de ces deux en­tre­prises n’a su se re­le­ver.

Si re­ti­rer les titres à di­vi­dende ex­trême est ap­pro­prié, pour­quoi ne pas sous­traire éga­le­ment les so­cié­tés dé­fi­ci­taires du groupe ne ver­sant pas de di­vi­dendes? Dans leur rap­port, les au­teurs men­tionnent que 23% des so­cié­tés ne ver­sant pas de di­vi­dendes avaient un his­to­rique fi­nan­cier de moins de trois an­nées. À moins de ne pas sa­voir lire les états fi­nan­ciers, il est fa­cile d’évi­ter d’in­ves­tir dans les en­tre­prises qui n’ont pas fait leurs preuves ou qui ac­cu­mulent les pertes. Pen­sons seule­ment aux pen­ny stocks, aux so­cié­tés de re­cherche en bio­tech­no­lo­gie sans re­ve­nus ou aux so­cié­tés d’ex­plo­ra­tion mi­nière. En conser­vant ces en­tre­prises dans l’échan­tillon, l’étude plombe les ré­sul­tats d’un groupe où on re­trou­ve­rait de nom­breuses en­tre­prises qui ré­in­ves­tissent sys­té­ma­ti­que­ment leurs ca­pi­taux dans des ac­ti­vi­tés très ren­tables.

Les au­teurs de l’étude en ra­joutent en men­tion­nant que les titres à di­vi­dendes sont beau­coup moins ris­qués. Il faut pré­ci­ser qu’à dé­faut de connaître les risques fon­da­men­taux qui sous-tendent chaque so­cié­té de l’échan­tillon, les au­teurs concluent que le risque cor­res­pond à la vo­la­ti­li­té d’un titre. À notre avis, la vo­la­ti­li­té est un bien mau­vais in­di­ca­teur de risque. Sur cette base, même lors­qu’un titre s’ap­pré­cie de fa­çon im­por­tante, un ma­thé­ma­ti­cien le ju­ge­ra ris­qué, puisque sa vo­la­ti­li­té aug­mente.

Pour­tant, la vo­la­ti­li­té donne peu d’in­for­ma­tions sur la stra­té­gie d’af­faires d’une en­tre­prise. Elle n’offre pas d’in­for­ma­tion sur la di­ver­si­fi­ca­tion des ac­ti­vi­tés ou des pro­duits et ser­vices of­ferts. Elle ne dit rien sur la qua­li­té du bi­lan de la so­cié­té ou sur la por­tée de ses avan­tages concur­ren­tiels.

Après avoir re­lu l’étude van­tant le mé­rite des titres à di­vi­dendes, force est d’ad­mettre qu’un ha­bile sta­tis­ti­cien peut faire dire à peu près ce qu’il veut aux chiffres. Nous voyons l’in­ves­tis­se­ment comme une dis­ci­pline dont la maî­trise est su­pé­rieure lors­qu’elle est agré­men­tée de vastes connais­sances en en­tre­pre­neu­riat plu­tôt que de connais­sances en sta­tis­tique. Char­lie Mun­ger a dé­jà dit: « Pour ce­lui qui n’a qu’un mar­teau, tous les pro­blèmes res­semblent à des clous. » Un in­ves­tis­seur doué a tout le luxe de faire fi des études sta­tis­tiques et d’éva­luer, au cas par cas, le mo­dèle d’af­faires de chaque so­cié­té qui sus­cite son in­té­rêt.

la Vous voyez gros­sir la vague? Non? Nous, si. Tôt ou tard, un tsu­na­mi dé­fer­le­ra sur l’in­dus­trie des fonds né­go­ciés en Bourse au Ca­na­da et fe­ra si­gni­fi­ca­ti­ve­ment grim­per les avoirs to­taux.

Le tsu­na­mi FNB est dé­jà pas­sé aux États-Unis et ar­rive au­jourd’hui sur les côtes ca­na­diennes. Qu’on le sou­haite ou non, la vague conti­nue de prendre de l’am­pleur. À la fin de 2017, deux ans après que les FNB aient at­teint leur quart de siècle d’exis­tence, les avoirs to­taux de l’in­dus­trie s’élèvent à quelque 123 G$ CA, une hausse de 29,1% par rap­port à leur ni­veau d’il y a un an. En fait, la crois­sance de l’in­dus­trie de­puis 2008-2009, an­née de la grande crise fi­nan­cière, est de l’ordre de 25% par an.

Alors qu’il y a une di­zaine d’an­nées il n’y avait que trois four­nis­seurs (iS­hares, Clay­more – qui de­puis a été ac­quis par iS­hares – et Ho­ri­zons), nous en avons au­jourd’hui 19. Sans comp­ter les nou­veaux ac­teurs qui s’en viennent: Des­jar­dins, Ma­nu­vie et Franklin Tem­ple­ton.

Co­té in­no­va­tion, la vague conti­nue éga­le­ment de gros­sir. D’un dé­part stric­te­ment pas­sif, nous en sommes dé­sor­mais aux fac­teurs in­di­ciels : on par­le­ra tan­tôt de stra­té­gie va­leur, tan­tôt de stra­té­gie mo­men­tum, par­fois de stra­té­gie à faible vo­la­ti­li­té, à moins que ce ne soit de ren­de­ment, de qua­li­té ou de taille. Il y a même au­jourd’hui des FNB qui tentent de com­bi­ner tous ces fac­teurs, d’autres qui donnent ac­cès à des stra­té­gies ac­tives et qui vont jus­qu’à in­clure la ges­tion de titres avec cou­ver­ture par l’uti­li­sa­tion d’op­tions. Constat? L’ou­til FNB est au­jourd’hui de­ve­nu un ou­til d’in­ves­tis­se­ment de pre­mier plan de par la pa­no­plie d’op­tions qu’il offre.

Et il est pro­bable qu’il conti­nue de pro­li­fé­rer étant don­né son coût d’in­ves­tis­se­ment gé­né­ra­le­ment plus faible et la nou­velle ré­gle­men­ta­tion qui se pro­file sur le conseil fi­nan­cier. Cette nou­velle ré­gle­men­ta­tion de­vrait en outre si­gni­fier la fin des com­mis­sions de sui­vi aux cour­tiers ver­sés par les fonds com­muns.

Pro­blème: une offre plus grande de dif­fé­rents pro­duits de­mande plus de temps d’étude pour dé­ce­ler ce qui nous convient le mieux.

In­ves­tis­seurs et conseiller­s fe­raient mieux de s’y mettre tout de suite.

la

De­vant l’amé­lio­ra­tion des pers­pec­tives d’ac­qui­si­tions, Fré­dé­ric Tremblay, de Fi­nan­cière Banque Na­tio­nale, hausse sa re­com­man­da­tion à « sur­per­for­mance ». Le ton de la di­rec­tion est plus po­si­tif que d’ha­bi­tude quant à d’éven­tuelles ac­qui­si­tions, note l’ana­lyste. Celles-ci pour­raient être peu im­por­tantes au Ca­na­da, mais l’être da­van­tage aux États-Unis. De plus, le titre se né­go­cie à 12,3 fois le BAIIA (bé­né­fice avant in­té­rêts, impôts et amor­tis­se­ment) an­ti­ci­pé pour 2017, com­pa­ra­ti­ve­ment à une moyenne à 13,8 fois. La cible est de 56 $. Sa­pu­to dé­voi­le­ra ses ré­sul­tats du pre­mier tri­mestre le 1er juin. Irene Nat­tel, de RBC Mar­chés des ca­pi­taux, an­ti­cipe que le bé­né­fice par ac­tion aug­men­te­ra de 17 %, à 0,49 $. Les mul­tiples sont à des ni­veaux éle­vés, re­con­naît Mme Nat­tel, mais elle croit que ceux-ci de­vraient se main­te­nir étant don­né la re­prise du sec­teur et les pos­si­bi­li­tés d’ac­qui­si­tions. La cible de­meure à 50 $. Mark Pe­trie, de Mar­chés mon­diaux CIBC, amorce le sui­vi avec la re­com­man­da­tion « sur­per­for­mance ». L’ana­lyste an­ti­cipe une forte crois­sance des re­ve­nus et bé­né­fices dans l’ave­nir grâce à une ex­pan­sion géo­gra­phique, une aug­men­ta­tion des ventes faites sur son site web et dans ses propres ma­ga­sins, de même que l’élar­gis­se­ment de la gamme de pro­duits of­ferts. Sa cible 12-18 mois est à 27 $. Il est plus in­té­res­sant d’in­ves­tir dans la so­cié­té mère que dans la fi­liale des ac­ti­vi­tés de câble Co­ge­co Com­mu­ni­ca­tions, croit Vince Va­len­ti­ni, de Va­leurs mo­bi­lières TD. L’écart de prix entre le titre de Co­ge­co et ce­lui de Co­ge­co Com­mu­ni­ca­tions est trop im­por­tant, se­lon lui. Un es­compte de 23 % est ap­pli­qué à la so­cié­té hol­ding, es­time-t-il. Il ré­itère sa re­com­man­da­tion d’achat. La cible est haus­sée de 86 $ à 89 $.

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