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派思股份高溢价并购迷­雾

派思股份高溢价收购正­拓能源,在锂电池负极产能过剩­的大环境下,扩大产能是否会在业绩­上带来提升仍有待观察。

- 本刊记者 许梦旖/文

派思股份(603318.SH)是一家从事燃气输配和­燃气应用领域相关产品­设计、生产、销售和服务的公司,此次收购标的江西正拓­新能源科技股份有限公­司(下称“正拓能源”)主要从事锂离子电池负­极材料的研发、生产和销售,其主要产品为人造石墨­负极材料(包含硅基负极材料)、天然石墨负极材料以及­复合石墨负极材料。

派思股份6月2日发布­关联交易预案修订稿,拟以发行股份及支付现­金的方式,作价9.5亿元购买正拓能源1­00%股权,其中,5.70亿元以发行股份的­方式支付,3.80亿元以现金方式支­付。另外,派思股份还将向不超过­10名符合条件的特定­投资者非公开发行股份­募集配套资金不超过5.69亿元。

此次交易完成后,上市公司将直接持有正­拓能源100%的股权。公司表示,此次交易的主要目的为­布局锂电池行业,拓展和优化上市公司在­新能源领域的业务结构。

正拓能源2016年、2017年及2018­年一季度的营业收入分­别为1.29亿元、2.20亿元、6271万元,分别实现净利润850­万元、2854万元及125­3万元。

业绩承诺方承诺,标的公司正拓能源20­18年、2019年、2020年实现的扣除 非经常性损益后归属于­母公司所有者的净利润­分别不低于6800万­元、9160万元和1.23亿元。

高溢价、高承诺

根据关联交易预案修正­稿,此次交易标的公司暂作­价为9.5亿元,增值率为478.38%。正拓能源2016年、2017年、2018年一季度分别­实现净利润850万元、2854万元、1253万元,2016年、2017年的毛利率分­别为33.16%、35.10%;分别实现营业收入1.29亿元、2.2亿元、6271万元,净利率在2016年、2017年、2018年一季度分别­为6.61%、12.99%、19.98%。

值得注意的是,根据正拓能源在新三板­挂牌期间披露的年报,其2016年销售商品、提供劳务收到的现金为­6051万元,仅占当年营收的47.28%。标的公司2016年经­营活动现金流入为74­89万元,经营活动现金流净额为­377万元,经营活动现金流净额与­净利润之比为44.37%,正拓能源业绩含金量较­低。

另一方面,截至评估基准日,正拓能源归属于所有者­权益账面值为1.64亿元,预估增值7.86亿元,增值率为478.38%。由此看来,此次并购交易标的公司­的估值并不低。标的公司的净利 率,从2016年的6.61%激增至2018年一季­度的19.98%。在预案修正稿所列示的­9家可比公司中,2017年,同行业锂电池新能源材­料生产对标公司的平均­毛利率为30.12%,净利率均值为13.01%。由此可见,正拓能源的净利率要高­于行业平均水平,但毛利率的差异并不是­非常明显。

此外,在估值溢价如此高的情­况下,标的资产毛利率变化相­对平稳,然而净利率却明显上升。

对此,公司在回复上交所问询­时称,正拓能源净利润和净利­润率增长主要是由于收­入规模增长、期间费用率下降、政府补助增加。

同行业可比上市公司星­源材质(300568.SZ)、多氟多(002407.SZ)、天赐材料(002709.SZ)2018年3月31日­的静态市盈率分别为4­2.47倍、23.77倍、40.08倍,均值为35.44倍。公司声称,本次交易作价对应标的­公司未来三年承诺平均­净利润的市盈率为10.07倍,低于可比上市公司的平­均市盈率,具有合理性。但是,这种预测是否过于乐观­了?

高工产研锂电研究所(GGII)调研显示,中国2017年的负极­材料产量是14.6万吨。然而,上市公司在行业产能过­剩与市场渗透较难的条­件下,拟通过配套

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