售后租回业务暗藏风险

售后租回本来是一种新兴融资方式，但监管如果不到位，又是关联方交易的话，很大可能是借助售后租回的关联交易实现业绩粉饰。

某机械生产厂家将生产出来的设备卖给租赁公司，然后再租回来，实现高效的资金周转。这就是最近比较流行的售后租回业务了。

A股市场上，截至目前，2018年共计发布了52个售后租回相关的公告，数十家公司开展了该业务。

其中大众公用（600635.SH）的公告最为详实，公司以1亿元的价格将560辆出租车及运营证出售给上海大众融资租赁有限公司（关联方），然后再分三年租回来，每季度支付租金902.44万元，交易结束后，大众公用累计支付租金1.08亿元。

从售后租回的公告情况看，大部分上市公司售后租回的期限都在2-3年，有的出售的对象是融资租赁公司，也有的是关联方单位。

不难发现，售后租回其实很像抵押贷款业务，出售资产的实际所有权和经营权并没有发生变化，本质上是一种融资手段。所以会计准则也规定，这种售后租回业务不得实现收入。

既然对公司的利润没有影响，为什么上市公司热衷这种操作？

新兴融资方式

对于一部分轻资产的上市公司来说，现有的金融政策对它们非常不友好。 银行贷款大多需要抵押物，而这类公司轻资产重运营，固定资产非常少，需要的运营资本又特别多，很难从银行获取低成本的贷款。不得不依靠其他手段，比如股权质押，比如保理业务，比如售后租回。

随着股市的下跌，股权质押业务不断曝雷。为了缓解上市公司的压力，各地纷纷成立纾解基金，大部分高质押率的上市公司都得到了妥善解决。

为了拓展融资渠道，人民银行开始鼓励应收账款融资业务，保理业务等金融创新模式得到大力推广。

售后租回作为一种新兴的融资模式，也受到了管理层的支持和鼓励。

与银行相比，融资租赁公司的门槛更低，手续也更为简单，所以深受上市公司的欢迎。

通常而言，售后租回的对象是厂房、设备等固定资产。从财务处理来说，根据租赁业务的实质，分两种方式入账，一种是融资租赁，一种是经营租赁。从上市公司的实际应用来看，基本都是融资租赁。

同时，对于出租方（购买方）来说，由于对方的固定资产还在生产经营状态，因此风险相对较小，回报也能得到有效保障。

康欣新材的苦衷

来看具体案例。

2018 年6月，康欣新 材（600076. SH）发布公告，声称为子公司湖北康欣的售后租回业务提供担保。涉及金额2.249亿元，其中包括两笔交易，一笔的交易对方是远东国际租赁有限公司，另一笔的交易对方是海通证券旗下的海通恒信国际租赁股份有限公司（下称“海通恒信”）。

从康欣新材2016年借壳上市以来的三季报业绩来看，公司目前正处于高速发展的阶段，在订单增加、并表单位增多的情况下，营收迅速上涨，但净利润相对增幅乏力。

公司主要从事集装箱底板研发、生产和销售，以及营林造林和优质种苗培育，主要产品包括集装箱底板、环保板和多种林产。由于近年来环保压力加大以及宏观经济的波动，以及新增并表单位毛利较低的影响，公司的成本有较大增幅，导致净利润的增幅要小于营收的增幅。

同时间段内，公司的经营性现金流量净额均小于净利润。说明公司的现金回款能力并不强，公司销售的产品没有非常强的竞争力。

据2018年三季报数据，公司的资产

负债率在34%左右，看似比较优异。

但是当我习惯性地打开其他流动资产查看理财情况时，发现公司竟然没有购买理财产品，和较低的资产负债率不太相符。

再深入分析，公司账面货币资金仅有2.12亿元，同时短期借款高达9.68亿元，考虑到公司2017年的经营性现金流量净额也就2.3亿元，公司的短期偿债能力堪忧。

账面的资产以变现能力较差的应收账款和存货为主，超过资产总额的一半以上。而固定资产只有9.6亿元，这样的资产结构，银行信贷部门是毫无兴趣的，公司的融资压力可想而知。

公司2016年和2017年的固定资产为9.89亿元和10.09亿元，2018年三季报为9.6亿元。而现金流量表显示，2016年和2017年每年购买固定资产和无形资产花掉的现金都在4.1亿元左右，2018年前三季度为3.1亿元。借壳以来固定资产和无形资产投入超过10亿元，账面的固定资产却在减少，同期无形资产仅增加了5亿元，还有5亿元的固定资产去哪儿了？

原来，公司大量地使用售后租回的方式进行融资，导致账面固定资产看起来“蒸发”了，实际上悄悄藏在租金里。

据天眼查，子公司湖北康欣用来售后租回的资产主要有三部分，一是年产22.8万立方米集装箱定向结构板生产线；二是备料生产线；三是干燥滚筒。这些设备共获得了1.87亿元的融资，同时，该子公司还通过银行获得了1.66亿元的抵押贷款，而抵押物是112套设备。

可以说，公司能够用来融资抵押的固定资产都用上了。

为什么这么确定？据2018年半年报披露，公司近10亿固定资产中，用于银行借款抵押的就达到了5.55亿。剩下的要么做了售后租回，要么是银行和融资 租赁机构都看不上的劣质资产。

如此高杠杆运作的后果，带来了高昂的财务费用，2018年1-9月份，公司财务费用高达5237万元，接近净利润的15%。

售后租回业务的风险

通过对康欣新材的资产负债结构的分析，可以发现公司的偿债能力风险较大，一旦遇到经营形势不好的情况，公司就很难向融资租赁公司偿还债务。

海通恒信是一家规模比较大的从事融资租赁业务的公司，公司刚刚在港交所递交了IPO申请。该公司放款的资金从哪来？发债。公司为了融资，将相关业务打包整合，发行了大量的超短债。

不少公司都和海通恒信合作售后租回业务，除了康欣新材，还有沃特玛。

因为近期的新能源新政，饱受退补困扰的沃特玛资金链断裂，所以还不上债了，于是海通恒信将其告上了法庭。

通过天眼查，发现海通恒信的融资业务并非一帆风顺，相关官司多达数百起，被海通恒信告上法庭的甚至包括著名的汽车经销商——庞大集团。

除了出售企业方的风险，部分融资租赁企业存在违规放款的情况。比如， 中国银保监会网站公布的罚单显示，江南金融租赁有限公司在售后租回业务中存在租后管理失职、租前调查不尽职、未有效识别关联客户授信风险进行统一授信等违法违规问题，被罚款75万元。

另外，由于售后租回业务并没有转移所有权，所以该项业务对于融资租赁机构来说，还存在着二贷的风险。

市场上大部分二手车融资平台基本都是以回租的模式开展业务，存在着严重的多次抵押的情况，风险极大。

更值得警惕的是，许多上市公司投资参与组建了融资租赁公司，专门从事售后租回业务。关联方的售后租回，极其容易出现没有实际租赁物的售后租回业务，由此变成了实质性的借款业务，从而变相进行关联方利益输送。

除此之外，还有两种操作手法可以借助售后租回的关联交易实现业绩粉饰，一是为了保证上市公司的业绩，对于出现减值风险的固定资产，以售后租回的形式将风险转移至体系外；二是通过虚增固定资产的评估价格，从而从关联方获取额外的资金。

当前，中国的总体经济形势稳中有变，不少企业尤其是民营企业遇到了融资难的状况。金融管理机构出台了各种措施来推动金融创新，从整体环境来看，这是一件功在千秋的好事。但是国内的信用机制并不像发达国家那样健全，普遍存在三角债、老赖等现象，一些国外成熟的金融工具的使用在中国存在着巨大的风险。

因此，在金融创新不断落地改善融资手段的同时，应尽快出台监管制度，避免这些金融创新被恶意滥用，给投资者尤其是中小散户造成损失。 声明：本文仅代表作者个人观点；作者声明：本人不持有文中所提及的股票