减税去杠杆迎接股债双牛
中国去杠杆已经或正在实现货币紧缩、债务违约、重新创造货币，未来通过减税实现财富再分配，将根本化解债务问题，释放经济活力，金融市场可以迎接股债双牛。
中国所面临的是巨额债务的问题，而这其实并不罕见，美国2008年和日本上世纪90年都是类似的问题。
要解决巨额债务问题、实现完美去杠杆，关键要做好四件事：货币紧缩、债务违约、重新创造货币，以及财富再分配。前三件事都已经发生，但第四件事需要财政减税。
如何完美去杠杆
经常有国家会遇到巨额债务的问题，因为在短期内大家都难以抵挡举债发展的诱惑，所以不知不觉就举债过头了。
巨额债务问题虽然比较难以处理，但并不是没有解决的办法。比如美国在2008年爆发金融危机，2009年经济就复苏了。而达里奥在他的新书《理解巨债危机》中，总结全球十次去杠杆的经验之后，提出要想实现完美的去杠杆，必须做好四件事：一是货币紧缩，二是债务违约，三是重新创造货币，四是财富再分配。而如果按照达里奥的框架，我们需要知道的是中国的去杠杆有没有开始，走到了哪一步。
第一步是货币从超发到紧缩。从2008年到2017年，中国的M2年均增速为15.4%，包含表外货币的银行总负债年 均增速为17.1%，远超同期经济增速，过去十年我们显然没怎么紧缩过货币。但是在2018年，中国的M2增速降至8%，银行总负债增速降至7%，均远低于过去十年的平均增速，甚至已经低于中国的GDP名义增速，这说明2018年中国的货币紧缩已经开始了。
提到货币超发，大家第一反应就是央行导致了货币超发，因为央行是负责发钞的。但是如果我们观察中国央行的资产负债表，央行提供的基础货币在过去十年的平均增速是12%，过去五年的平均增速只有5%，远低于同期的广义货币增速。
过去几年其实是“影子银行”帮助商业银行逃避监管导致了货币超发。而从2017年开始，央行推动了轰轰烈烈的金融去杠杆，2018年资管新规正式发布，我们逐渐把“影子银行”的大门关上了，从而使得真实的货币增速出现了大幅下降。因此，我们的货币紧缩是从2018年金融去杠杆就开始了，体现为各种口径下货币增速的大幅下降。
去杠杆第二步债务违约也已经开始。2018年，中国的债务违约事件层出不穷。比如说，P2P在2018年发生了行业性的违约，在六七月份有上百家P2P倒闭。而在 债券市场，2018年前10个月有108只债券违约，违约总金额接近1000亿元，已经超过了此前四年违约金额的总和。
我们研究了债券违约的分布，虽然说是以民营企业为主，但是不能说这些企业都是完全无辜的，虽然有融资环境收紧的冲击，但是最根本的原因还是在于自己身上，违约企业普遍存在前期举债投资金额巨大、而后续现金流不足的问题。因此债务违约的出现，其实是对过去举债投机行为的惩罚。
再比如说房地产泡沫，大家都知道这是中国经济的一个肿瘤，会影响经济的长期健康。但是过去在货币超发的时代，这个泡沫只会越变越大。而2018年许多地方的房价开始下跌，原因其实就在于中国下决心收缩了货币，所以连最顽强的肿瘤细胞都开始被清除了，这对于中国经济的长期健康其实不是坏事。
去杠杆第三步是货币再创造。在“影子银行”关掉之后，中国的广义货币出现明显收缩，近两年的商业银行总资产增速已经降至了GDP名义增速之下。但是，如果只是单纯的收缩货币、债务违约，其实可能会导致经济衰退，不仅把坏人惩罚了，连带着好人也受到了伤害。货币超发是不对的，但不发货币也是不行的。
过去“影子银行”的不正规货币发得太多，就好像人体一样，如果某些器官淤积的血液过多，其实就变成肿瘤了。现在我们已经发现了肿瘤，把“影子银行”关掉就相当于做手术把肿瘤切除了，但是身体的其他部分还是需要血液，而手术以后人体比较虚弱，血液流动比较慢，就需要外部输血维持生命。而对于经济而言，这个外部输血其实就是央行出面来提供基础货币。比如说美国在2008年金融危机发生之后，美联储的总资产翻了接近5倍，从不到1万亿美元升至最高
的时候接近5万亿美元。
因此，类似于美联储的行为，央行2018年以来4次大幅降准其实是正确的选择，在“影子银行”关闭以后，需要央行出面来提供基础货币。而得益于央行的持续降准，我们看到代表广义货币创造的商业银行资产增速已经在7%左右低位企稳，但是并未能有效回升。
因为如果一直靠央行输血，说明中国经济还是个病人，而正常人其实是靠身体自我造血，而这就需要身体的各个器官恢复健康，这对应的是经济的主体居民和企业部门的债务压力得到缓解。我们看到在美国2008年金融危机之后，靠的是政府部门大幅举债，接走了居民和企业身上的债务负担，使得经济很快恢复了活力，这说明激活广义货币的下一步靠的是财政政策。
财富再分配需减税
去杠杆的最后一件事情是财富再分配。其实中国的债务基本上都是对内债务，这说明问题出在分配不均上，债权人虽然有钱，但债务人还不起钱，所以经济停摆了。而债务人往往是穷人，但如果能够通过财富再分配，把财富多分一点给低收入阶层，那么就可以重新恢复经济的正常循环。
所以，无论是激活广义货币，还是财富再分配，其实需要财政政策出面大幅减税，给居民和企业部门减负，把钱分给穷人和中小企业，激活经济循环。2018年上半年，中国的税收增速为14.4%，其中增值税收入增速高达16.6%，均远高于同期的经济增速，这说明上半年税收负担还在上升，不仅没有减税反而还在加税。
9月份增值税增速由正转负，10月份的财政收入、税收收入、增值税收入增速全面转负，说明减税确实已经开始了， 而且力度还不小。这一方面得益于5月份政府下调了1%的增值税税率，到了三季度以后开始见效。另一方面，10月份个税的下调也开始了，对于普通工薪阶层的减税力度并不小，对应的是10月份的个人所得税收入增速从20.8%降至7%。
可以说，中国的减税终于开始了，但是力度还不够大。以这一次的个税改革为例，按照财政部官员的说法，在本次减税之前约有1.87亿人交个税，这意味着虽然有接近2亿人可以享受个税下调的好处，但是其他12亿人则与之无关。另外，中国真正需要减税的是企业部门。因为中国企业部门承担了80%的税收，但是我们给企业部门仅仅降低了1%的增值税税率，而相比之下，美国的税改则是把企业所得税税率从35%下调到了20%，所以中国还需要加大给企业部门减税的力度。
最应该减的是增值税。一方面，增值税是一个流转税，所有居民购物时都间接支付了增值税，因此减增值税以后意味着产品会自然降价，相当于变相提高了所有居民的收入。另一方面，企业最大的税收成本就是增值税，因此如果大幅下调增值税税率，也能有效地减轻企业负担。按照我们的估算，如果我们 再下调3%的增值税税率，尤其是把16%这一档税率下调到13%，就差不多可以额外减税1万亿元以上。
减税是经济繁荣的基石。过去，中国经济的优势在于廉价劳动力，我们可以模仿海外的先进技术，靠外需来发展经济。但是在经济发展之后，劳动力工资已经不再便宜，同时每年有1000万大学生毕业，这是沉甸甸的人力资本红利。过去靠外需就能发展，现在外需也靠不住了，在很多领域也不可能再去模仿别人，就要回到内需，要靠自己创新。
在经济的起飞阶段，政府的作用功不可没，可以集中力量办大事。但是要想实现经济的全面繁荣，就要求回到小政府、大市场的方向。而减税是最关键的一步，通过减税，可以将收入还给居民部门，增加居民的消费潜力、扩大内需。通过减税，可以增加企业部门利润，从而增加企业的创新能力。
减税的另一个重要意义在于可以化解对居民债务高企的担忧。过去3年，中国居民新增了20万亿元的债务，按照5%的贷款利率对应每年1万亿元的贷款利息负担，目前个税改革为居民减免了近3000亿元，如果增值税减税幅度能超过1万亿元，假定其中一半由居民部门分享，那么意味着居民新增债务负担可以完全由减税对冲。
美国式减税对应的是股债双牛，尤其是创新将迎来长牛行情。中国会选择收货币、减税负，这意味着有望走向美国式的股债双牛之路，2017年开始的金融去杠杆在2018年开启了债券牛市，而2018年开始的减税意味着新一轮股票牛市也在酝酿当中，当前中国资本市场面临着历史性的投资机会。
把财富多分一点给低收入阶层，那么就可以重新恢复经济的正常循环。