“泡沫破灭”会迟到,但不会缺席

如果说2008年是全球性经济危机的爆发，那么， 2018年充其量只是全球性衰退的开始，投资者仍应降低风险偏好。

如果说2008年是全球性经济危机的爆发，那么，2018年充其量只是全球性衰退的开始，投资者仍应降低风险偏好。

两年前，清华大学朱宁教授出过一本书，名称叫做《刚性泡沫：中国经济为何进退两难》，认为当前中国经济中充斥着“刚性泡沫”，这很大程度上源于经济中普遍存在的“隐性担保”现象。

在金融投资领域，投资者完全不担心信贷违约，因为他们相信一切违约会由政府来埋单；在房地产业，购房者也相信政府一定会保证他们的投资可以获得丰厚收益，如果因为房价下跌而导致他们蒙受损失的话，他们一定不会善罢甘休；在制造业，尤其是重化行业，企业相信如果真的投资失败，那么政府和国有银行一定不会坐视不管，所以这些企业虽已严重产能过剩却仍敢债台高筑……

这些现象迄今还有所体现，不过，这几年来，全社会一直在倡导“打破刚兑”和清理“僵尸企业”，P2P的违约事件纷纷爆雷，2018年民企债券违约案件大幅增加，也没有说要由政府来承担。

从全球范围看，2018年确实可以称得上是泡沫破灭之年，2017年年末大家所担忧的欧美经济走弱、比特币泡沫破灭、股市下跌等“灰犀牛”事件，果然纷纷验证。

2016年以来，全球房价涨幅居前的一些发达国家和地区的城市，房价也出现走弱甚至下跌，如西雅图、悉尼等房价的跌幅超过10%，香港、多伦多、纽约、洛杉矶等多个高房价城市的房价也开始走弱，销售不振。与此同时，泰国、越南等东南亚国家城市的房价则出现了大幅上涨，这与全球经济增长热点的转移似乎很相关。

2018年，A股市场沪指全年下跌逾24%，深成指全年跌逾34%，创业板指跌逾28%，中小板指跌逾37%。在全球股市普跌的情况下，A股跌幅居全球第一，说明股市泡沫确实在破裂。2018年年初，很多人认为，中小创的表现会好于2017年，即风格切换，但事实上中小创的跌幅 仍然大于蓝筹股。

本人2018年年初对于中国经济及欧美经济的判断基本符合实际，对股市尽管不乐观，认为只存在结构性机会，但认为存量经济下投资应该抓大放小，看好行业龙头。但事实上当系统性风险发生的时候，更多的情形是泥沙俱下，优质低估值的企业同样难以幸免。

尽管2018年A股市场的跌幅已经很大，但仍然很难断言风险已经出清。不过，把时间拉长了看，目前A股的整体投资价值恐怕已经具备。虽然今后经济仍会下行，企业盈利增速将进一步下滑，但股价所反映的是对未来的预期，包含了经济前景堪忧、企业盈利下滑、改革困难重重、中美关系前途未卜等诸多预期。因此，未来股价可能上涨的动力会来自“预期差”，即现实好于预期。

不过，当A股二级市场的泡沫在消退的时候，一级市场的泡沫仍悬而未破。2018年，PPP被限、P2P大规模违约、股权质押融资累及A股，但规模远大于股权质押融资额的PE或VC中的很大部分存在一二级市场倒挂问题，如果把这也称之为泡沫的话，那么，2019年的PE泡沫将面临考验。

房地产是国内目前仅存的最坚固的泡沫。人们总喜欢说，价值投资会迟到，但不会缺席，那么，我们是否同样可以说，“泡沫破灭”可能会迟到，但不会缺席呢？ 2018年，“繁荣的顶点”已经显现，但“可怕的时滞”还未完全兑现，喧嚣之后将是沉寂。趋势一旦形成，该涨的、不该涨的、该跌的、不该跌的，都将追随趋势滚滚向前。

不过，笔者对2019年并不悲观，如果说2008年是全球性经济危机的爆发，那么，2018年充其量只是全球性衰退的开始，但还是要降低“风险偏好”。回顾“趋势”的历史，屡屡都是那么无情：先把你置之死地，然后再证明你是被冤枉的。所以，只有“活下去”，才能见证历史。