P34洁雅股份：警惕业绩变脸风险高新资质存疑
洁雅股份受益疫情业绩大爆发，公司选择此时IPO获得高估值无疑是肥了自己人，但潜在的业绩变脸风险将由新入场的投资者买单。
洁雅股份受益疫情业绩大爆发，公司选择此时IPO获得高估值无疑是肥了自己人，但潜在的业绩变脸风险将由新入场的投资者买单。
洁雅股份是一家专注于湿巾类产品研发、生产与销售的企业，公司主要通过ODM/OEM模式为下游品牌商生产湿巾类产品，并提供加工业务和生产销售极少量的自主品牌产品。
受益于疫情，洁雅股份2020年业绩忽然爆发。2018-2020年，公司营业收入分别为2.83亿元、2.77亿元、7.43亿元，净利润分别为5763万元、6812万元、1.80亿元。
洁雅股份选择业绩爆发之际上市毫无疑问可获得更高估值，但随着大客户订单金额大幅降低，公司恐怕存在较大的业绩变脸风险，而这种风险将由新入场的投资者买单。大扩产后产能的消化也很可能成为公司另一风险点。
业绩变脸风险不容小视
洁雅股份的业绩爆发主要源于抗菌消毒湿巾的需求大幅上升。2018年和2019年，公司医用及抗菌消毒系列湿巾销售收入分别仅为2176万元、1929万元，占比仅为7.74%、6.99%，2019年的收入甚至有所下降。2020年新冠疫情忽然爆发，境外尤其是美国抗疫物资市场供需短期失衡，公司2020年医用及抗菌消毒系列湿巾销售收入大涨，达到3.23亿元，销售占比高达43.76%；其中仅利洁时ENA一家客户的采购额就达到了2.61亿元，占营业总收入的35.10%，是当年业绩显著增长的最主要原因。
利洁时ENA原本并非洁雅股份客户，二者虽然早在2016年就已经接触，但直至2020年疫情大爆发，利洁时ENA才向公司采购医用及抗菌消毒湿巾产品，一跃成为公司当年第一大客户。不过，此类产品业绩急剧增长具有一定偶然性，增长可持续存疑。
洁雅股份坦言，随着美国新冠疫情的逐步缓解，医用及抗菌消毒系列湿巾等抗疫物资市场需求回落，利洁时前期向公司大量集中采购的80片大包装“Lysol”品牌湿巾出现短期囤积的情况；利洁时根据上述市场情况，及时调整供应链管理，并于2021年5月24日通知公司暂停此种湿巾的生产。截至2021年6月10日，公司持有利洁时在手订单约616万美元，较前期持有的在手订单金额大幅下降，预计2021年下半年利洁时医用及抗菌消毒系列湿巾订单金额将大幅下降。
回顾疫情前历年业绩情况，洁雅股份的增长并没有那么亮眼，甚至个别年份出现下滑。2018年和 2019年，洁雅股份营业收入分别为2.83亿元、2.77亿元，净利润分别为 5763 万元、6812万元，2019年收入和净利润同比分别变化-1.98%、18.20%。
收入下滑的情况下净利润却保持增长，一方面原因在于2019年原材料无纺布采购价格降低带来毛利率的提升；另一方面，2019年公司因被认定为高新技术企业获得的企业所得税减免金额为537万元。
洁雅股份选择于业绩爆发之时IPO，最大的好处是公司可获得更高的估值，上市交易后二级市场带来的估值放大也将因此呈现倍数增长，这是一场属于首发股东的资本盛宴。而在递交申请材料之前，洁雅股份实控人早已选择收购公司更多股权。
2019年5月，洁雅股份实控人蔡英传以1019万元受让公司股东俞伟华持有的全部股份168万股（占总股本的5.51%）。2019年7月，蔡英传又分别以190万元、113万元受让了公司股东苏州银创、前海银创持有的全部股份69万股（2.25%）、41万股（1.34%）。公开发行
前公司实际控制人蔡英传、冯燕夫妇合计持有公司74.06%的股份。
为收购上述股权，蔡英传共向公司借款 1358 万元。而巧合的是，2019年10月，公司忽然现金分红3045万元，蔡英传相应获得现金股利（税后）1718万元，恰好为其归还公司借款提供了充足的资金来源。
与此形成对比的是，2020年，公司实现净利润1.80亿元，但当年现金分红仅228万元；2017年和2018年，公司净利润分别为 2568 万元、5763万元，均未有任何的分红。由此可见，洁雅股份的股利分配政策并非如其阐述的“持续、稳定”，反而更像是为满足实控人利益需要而“任意”做出的决策。
大扩产如何消化？
洁雅股份IPO计划募资3.76亿元用于多功能湿巾扩建项目、技术研发中心升级项目以及仓储智能化改造项目。多功能湿巾扩建项目计划使用募资2.61亿元，该项目将新建6条全自动功能型湿巾生产线，新增45亿片功能型湿巾的生产能力。
公司表示，2020年，公司产能利用率达到158.18%，产能的不足已经成为制约公司发展的瓶颈。上述扩产项目投产后，新增45亿片湿巾的产能将大大缓解公司现有产能不足的情形。
截至2020年年末，洁雅股份湿巾产能约为80.67亿片/年，新增产能占到原有产能的一半以上。
而实际上，洁雅股份2020年的产能已经有大幅的增长，据招股书（上会稿），2020年下半年，公司共转固投产5条湿巾生产线。2020年，公司湿巾类产品产能达到80.67亿片，而2018年和2019年的产能分别为41.41亿片、41.75亿片。
2020年疫情突发带来湿巾需求激增本属偶然事件，况且公司对新增大客户在手订单金额已经大幅下降，在疫情逐渐得到控制的情况下，未来业绩增长大概率难以持续，公司新增如此大规模产能是否能够顺利消化？
高新技术资质存疑
洁雅股份为国家高新技术企业，享受15%的企业所得税优惠税率。20182020年，公司因该税收优惠政策获得的企业所得税减免金额分别为493万元、537万元、1312万元，占利润总额的7.48%、6.84%、6.34%。
获得高新技术企业认定需满足以下条件：企业从事研发和相关技术创新活动的科技人员占企业当年职工总数的比例不低于10%；最近一年销售收入在2亿元以上的企业，近三个会计年度研究开发费用总额占同期销售收入总额的比例不低于3%；近一年高新技术产品（服务）收入占企业同期总收入的比例不低于60%。
招股书上会稿仅提供了公司2019年和2020年的研发人员数量，分别为42人、115人，占员工总人数的比例为 11.63%、11.68%， 均 不 低 于 10%； 2018-2020年，洁雅股份研发投入分别为 1097 万 元、1089 万 元、2736 万元，占营业收入的比例为 3.88%、3.92%、3.68%，均超过3%；同期公司核心技术产品收入占营业收入的比例分别为89.30%、94.26%、96.05%，均超过60%。因此，洁雅股份满足上述高新技术企业的认定条件。
洁雅股份的研发费用即为全部的研发投入。2018-2020年，公司研发费用中职工薪酬分别为219万元、223万元、549万元，由上述数据可得到研发人员2019年和2020年的人均薪酬分别为5.3万元、6.99万元。
类似地可以得到公司销售人员和管理人员的人均薪酬。2018-2020年，公司销售费用中职工薪酬分别为208万元、201万元、377万元，管理费用中职工薪酬分别为511万元、535万元、815万元；2019年和2020年公司销售人员分别为9人、14人，管理人员和后勤人员合计分别为56人、94人。由上述数据可知，2019年和 2020年，公司销售人员的人均薪酬分别为22.32万元、32.75万元，管理人员人均薪酬分别为9.55万元、10.87万元。
对比可知，洁雅股份研发人员平均薪酬竟然明显低于其他人员，尤其是销售人员的薪酬达到惊人的30万元以上，而研发人员薪酬仅有7万元，这还是“高精尖”人才吗？
同行的维尼健康薪酬分布情况则完全不同。2018-2020年，维尼健康研发人员人均薪酬分别为19.03万元、22.69万元、16.33万元，销售人员人均薪酬分别为12.25万元、17.34万元、15.69万元，管理人员人均薪酬分别为11.51 万元、12.04万元、15.03万元。
那么，洁雅股份的高新资质是真是假？尤其是2020年，洁雅股份的研发投入突然增加，看起来更像是为了满足认定条件而做出的“调节”。具体而言， 2020年，公司研发费用中增加最快的即为材料费，从2019年的789万元突然增至2122万元。
洁雅股份表示，公司核心技术先进性体现在“零防腐”溶液配方技术、“纯水”溶液配方技术、新型乳液配方混料工艺技术、溶液灌装技术几个方面。但同时公司承认，“零防腐”溶液配方技术和“纯水”溶液配方技术属于行业通用技术，公司相应核心技术属于行业通用技术的进一步改进、升级。