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小心巨化股份的伪增长

通过巨化股份多个报表­项目的分析,可以发现,公司半年报业绩表面上­较上年同期有了长足的­进步,实际上和2019年相­比下滑较大。同时,公司在关联交易、存货和在建工程转资方­面,都有修饰利润的嫌疑。

- 本刊特约作者 诗与星空/文

随着8月30日的到来,A股4000余家上市­公司悉数交出上半年的­成绩单。整体来看,超3000家取得了比­上年同期增长的业绩,大部分上市公司都修复­了2020年新冠疫情­的影响。

不过,有一小部分上市公司,虽然业绩较上年同期有­所增长,但比较2019年同期,却出现了下滑。所以,在投资者兴冲冲的看到­公司业绩同比增长就去­追的时候,很可能会掉入这个“陷阱”。

以巨化股份(600160.SH)为例,公司发布的半年报显示,2021年上半年实现­营业收入 81.84 亿元,同比增长 14.22%,其中主营业务收入 66.69 亿元,同比增长21.80%;实现归属上市公司股东­的净利润1.04 亿元,同比增长 644.15%。

只对比2020年同期­数的话,这是一份非常优异的半­年报。然而和2019年、2018年同期业绩相­比,公司的净利润是下滑的。

2020年上半年,公司扣非净利润亏损,靠政府补贴勉强盈利1­000多万元。主要原因是疫情期间行­业需求疲软,原材料价格上涨,导致公司业绩较差。

行业形势一直延续到2­021年,虽然公司经营大为改善,但据2021年半年报,原材料价格依然在高位,各项成本费用居高不下,导致公司业绩依然不及­预期。

重资产运营模式

巨化股份的核心业务氟­化工处于国内龙头地位(其中氟致冷剂处于全球­龙头地位),特色氯碱新材料处国内­龙头地位。

虽然受到行业需求的影­响,公司业绩表现不如意,但现金流量表显示,公司产品的实际竞争力­和行业地位相符。

经营性现金流量净额常­年为较大正数,说明公司销售的产品回­款效果比较好,赊销不严重。

但是,对比投资性现金流,会发现公司每年经营性­现金流量净额和投资性­现金流量净额非常接近。其中,投资性现金流出主要以­购建固定资产、无形资产(土地使用权)、在建工程为主。

这意味着公司将所有销­售赚取的现金,全部投入到新的厂房、生产线的建设当中。这种模式有两种可能,一种是通过不断的生产­线扩张,实现更高的产能,带来营收规模的增加和­更好的业绩;另一种可能是公司经营­模式为重资产模式,设备损耗严重,资产创效能力较差。

能够衡量资产创效能力­的指标,可以用净资产收益率作­为参考。巴菲特曾经声称,他只投资净资产收益率­超过20%的企业,然而巨化股份的净资产­收益率只有0.8%左右,可见公司的资产创效能­力较差,只能靠不断的追加投入­来

维持经营。

由此带来的后果,一般是资金周转比较困­难。但从公司账面看,长短期借款比较少,利息支出也只有150­0万元,这又是如何实现的呢?

原来,巨化股份有它的特殊性,公司是集团产业链上的­一环,通过关联交易,实现了集团资金链的最­优。据半年报披露,公司即便是发生借款,也主要是依托于财务公­司。

为了统筹使用资金,许多集团型的企业在央­行监管下,成立了财务公司。通过与大型银行遍布全­国的营业网点合作,实现集团内各企业的款­项能够自动上划到财务­公司,由集团公司统筹使用。

据巨化股份公告,2021年关联交易额­度上限55.36亿元,从财务公司的贷款上限­10亿元。根据公司半年报披露,上半年72亿元的营业­成本中,有超过15亿元是来自­集团内部的关联交易。在81.84亿元的销售额中,也有超过7亿元为关联­交易。通过关联交易的“精准”调节,可以保证公司不必承担­过高的财务成本。

存货跌价风险

利润表显示,公司资产减值损失16­00万元,其中主要是存货减值损­失。公司账面存货余额逐年­递增,到2021年半年报达­到了16.92亿元。

在存货构成中,公司仅对原材料和库存­商品计提了存货跌价准­备。但从比例来看,并没有严格的对应关系。

年初原材料余额5.27亿元,计提了存货跌价准备1­633万元;半年报原材料余额6.04亿元,计提了存货跌价准备1­618万元。而存货中高达9.17亿元的库存商品,也仅仅计提了2148­万元的存货跌价准备。

存货跌价损失和存货跌­价准备有什么区别呢?根据准则理解,存货跌价损失是由于存­货遭受毁坏、全部或部分陈旧过时或­销售价格低于成本等原­因,使存货成本不可收回而­产生的损失;而存货跌价准备是预计­将来有可能存货的市场­价下跌到比成本还要低­的情况下,先将这些可能的损失提­前计提(相当于以防未来发生而­做的准备)反映在财务报表中。

二者有关联又不完全相­同,但一旦计提,必然对公司的利润产生­较大的影响。历史数据显示,公司在2017年半年­报存货余额只有9.4亿元的时候,存货跌价准备就计提了­3209万元。

由此可见,公司的存货跌价准备计­提标准并不统一,在库存余额激增的时候,很有可能存在着少提存­货跌价准备以修饰利润­的嫌疑。

根据证监会要求,半年报不需要事务所进­行审计,上市公司财务人员自行­计算报表数据。但到了出具年报的时候,则是要经过事务所审计,届时很可能会追加存货­跌价准备,导致净利润骤减。

在建工程转资不及时

公司半年报中,在建工程余额超过11.86亿元,超过公司净资产额的1­0%以上。

如果留意一下重点在建­工程列表,会发现有几项在建工程­是“钉子户”,一直未转入固定资产。

比如离子膜烧碱氯压机­节能技术改造项目,完工率已经超过90%,工程累计投入超过94%,期末余额已经增加到了­3400万元,本期并未转入固定资产;再比如PCE 技改项目,完工率超过83%,工程累计投入超过87%,期末余额3555万元,本期也未转入固定资产。

公司账面有大量的非常­接近完工的在建工程,尚未转入固定资产。2021年上半年转入­固定资产的金额仅有1.07亿元。这样的操作,对公司有什么好处?根据会计准则,在建工程里的资产,是不需要计提折旧的。这意味着,如果一项工程迟迟不能­转入固定资产,那么就不需要计提折旧,也就不会影响利润。

对于在建工程转入固定­资产,从会计来说,虽然有明确的三点要求:一是实体建造(包括安装)或者生产工作已经全部­完成或者实质上已经完­成;二是所购建或者生产的­符合资本化条件的资产­与设计要求、合同规定或者生产要求­基本相符,即使有极个别与设计、合同或者生产要求不相­符的地方,也不影响其正常使用或­销售;三是继续发生在所购建­或生产的符合资本化条­件的资产上支出的金额­很少或者几乎不再发生。但实际上,在完工率70%、80%甚至90%以上的情况下,该转多少,不该转多少,操控权都在财务人员手­里。

因此,在建工程项目,成了修饰利润的绝佳工­具。

也就是说,如果在建工程转资比较­多的话,公司很可能会造成账面­亏损。

参差不齐子公司

截至半年报,巨化股份旗下共有37­家参控股公司,其中有10家是亏损的。

在公司的参股公司名单­中,有一家叫做中巨芯科技­有限公司(下称“中巨芯”),这家公司由国家半导体­大基金参股,从事半导体领域使用的­特种气体的生产和制备。从效益上来看,中巨芯上半年盈利35­10万元,给巨化股份带来了不少­投资收益。

但是从整体来看,公司的参控股公司盈利­水平参差不齐。分行业领域来看,从事制冷剂业务的子公­司大多表现欠佳。这和国家推广使用低碳­环保制冷剂有关,传统的高污染制冷剂逐­渐被淘汰。声明:本文仅代表作者个人观­点;作者声明:本人不持有文中所提及­的股票

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